铜价难逃区间束缚

　　9月下旬，嘉能可债务问题引发投资者担忧情绪，铜价出现回落并考验前低，但国庆长假期间，嘉能可高管表示有能力偿还债务，投资者恐慌情绪缓解，铜价反弹。美国经济复苏动力减弱，中国政策取向积极，但不会推出大规模经济刺激计划，因此铜需求难以出现大幅反弹，未来几个月铜价在37000—42000元/吨区间运行依旧是大概率事件。

　　美联储加息时间或推迟至2016年

　　美国就业市场复苏减缓，9月新增非农就业人数为14.2万人，大幅低于市场预期的20万人，8月新增非农就业人数修正为13.6万人。制造业扩张力度持续衰减，自6月至9月，ISM制造业PMI指数从53.5逐月回落至50.2，即将跌破50枯荣线。房地产市场弱势复苏格局未变，8月营建许可折年数为116.1万套，离2005年的最高点226.3万套仍有较大差距。

　　美联储副主席费希尔近日表示，美国央行在斟酌加息问题时态度谨慎。芝加哥联储的埃文斯本周表示，美联储首次加息时间应当推迟至明年年中，随后仅以缓慢速度加息。

　　中国难以推出大规模刺激政策

　　上周末，中国央行扩大信贷资产质押再贷款试点，部分媒体将此解读为央行将推出7万亿元的量化宽松。实际上，央行仅是允许商业银行使用符合央行评级的优质信贷资产进行质押换取央行的再贷款，但是央行对再贷款的期限和利率并未说明。如果期限普遍低于1年，且利率高于3%，那么此项政策应更多理解为流动性管理性政策。即使期限较长，利率偏低，基础货币能否大规模增加的决定权仍在商业银行手中。此项政策与美联储QE具有本质差异，美联储是直接购买美国金融机构的MBS和美国国债，是零成本提供类似永久性的基础货币，显著改善了金融机构的资产负债表。

　　9月中国CPI为1.6%，PPI为-5.9%，显示中国工业品内需依旧疲弱。总体上，扩大信贷资产质押再贷款试点会对铜价产生一定利多支撑。

　　减产与成本限制铜价下行空间

　　铜价跌破5000美元/吨之后，亏损铜矿开始快速增多。很多铜矿商有意愿缩减铜矿产量，不过一旦铜价攀升至5400美元/吨之上，铜矿商增产意愿会增强。部分机构预计，铜矿75%分位现金生产成本为4800美元/吨，这意味铜价很难长时间在4800美元/吨以下运行。

　　结论与投资建议

　　美联储推迟加息延缓了国际资本流动对新兴市场经济体的负面冲击。中国稳增长政策更为积极，但力度依旧较小，这决定了铜需求有改善的可能，但空间不大。整体上，成本支撑限制下行空间，需求疲弱又限制上行空间，未来一两个月，铜价将继续维持区间整理行情。 （作者单位：宏源期货）