尊敬的屠市长、吴行长、各位领导、各位嘉宾、各位同事：

　　大家上午好！刚才听了屠市长和吴行长的精彩演讲，很受启发。感谢论坛主办方的邀请，我也想借用今天的机会，谈谈对近期金融市场波动以及金融改革的一些思考，供大家参考。最近三年，利率、汇率、资本流动、股票价格等多项金融指标都曾经历了大幅波动，有人将这些波动归咎于金融改革和开放，我认为这有失偏颇，有失公允。

　　我的第一个观点是，金融改革开放“开弓没有回头箭”，不能因为金融市场波动而延误改革时机。

　　金融市场化改革经常伴随着金融市场的大幅波动，国内外历史上都曾这样，其深层次原因往往是金融改革滞后而不是超前，是因为原有的金融形态已不能满足金融市场化发展的要求。比如我国银行表外理财等影子银行的产生和发展，本身就是利率自由化的过程，是市场突破利率管制的产物。如果我国存款利率市场化不持续向前推进，影子银行的发展会更加迅速，金融市场也可能更加扭曲。

　　金融管制最终阻挡不了金融市场化的趋势。首先，金融管制并不能减少金融市场的波动，金融市场波动反而是推进金融改革的契机。2008年全球金融危机后，主要发达经济体迅速着手从监管理念、监管目标、监管手段、机构设置等方面进行了金融监管体制改革，而没有哪一个国家重新走金融管制的道路。金融管制往往形成多个市场，很容易产生套利交易。在一定条件下，金融管制反而是金融市场波动的原因而不是结果。从利率市场看，我国银行贷款利率远低于信托贷款利率，存款利率远低于理财收益率。从外汇市场看，目前国内人民币贵，离岸人民币便宜。历史上，在我国利率、汇率、资本管制最严格时期，二元利率和二元汇率结构的特征尤其明显。比如1994年我国汇率改革前夕，美元兑人民币官方汇率在5.7左右，而外汇调剂市场汇率高达9以上。由于外汇市场扭曲，即使严格管制，外汇投机依然猖獗。

　　第二，我国金融市场波动与资本账户开放没有直接联系。这一点需要特别强调，因为有人认为有联系。我国证券市场对外开放度还不高，外资投资证券市场规模很小。2015年6月末，QFII和RQFFI在A股的账户总数只有898户和763户，而同期A股总账户达到了2.3亿户。截至2015年8月28日，QFII投资额度只有767亿美元，RQFFI投资额度只有4049亿元人民币，两者合计只占同期A股流通市值的2.5%。我们也不能像有些人那样，虚幻地假设，如果资本账户开放了，金融市场风险会更大。事实上，从2014年11月开通沪港通以来，沪港通额度始终没有用完，而且沪港通开通后，不是大陆股市波动更大了，而是香港股市波动变大了。投机资金有了国际舞台，国内金融市场的波动反而可能更小。

　　第三，拖延改革会延长不稳定状态，所以应该加快改革，降低改革风险。在金融改革期间，金融体系一般比在金融严格管制时期或者金融改革完成以后更脆弱。如果改革持续时间太长，问题会越积越多，改革会更加困难，改革成本会更大。从九十年代至今，我国金融改革已经历了20多年，持续时间在世界各国中都是比较长的。我们不能因为金融市场的短期波动，就延缓改革，更不能轻易放弃改革。日本金融自由化改革不够成功，其主要原因之一就是金融改革拖延时间过长，而当日本国内资产价格严重泡沫、倒逼金融改革时，风险已经一触即发。

　　我的第二个观点是，人民币贬值是短期现象，汇率改革正当其时。

　　人民币汇率不存在持续贬值的基础。不能因为人民币短暂贬值而否定这一次汇率改革，目前推进汇率改革正当其时。

　　首先，目前的汇率波动和资本流出是外汇市场的短期临时性反应。从国外环境看，最近半年，人们预期美元加息，投机资金流向美国。从国内环境看，我国经济增速放缓，企业利润率下降、债务率提升较快，股市波动，利率下降等等因素引发恐慌避险情绪。从外汇市场看，人民币离岸市场、在岸市场互相影响，境内外人民币市场出现套利机会，加速了人民币汇率波动。但以上这些因素大多是暂时的，我国对国际资金长期吸引力仍然存在。今年8月份，我国接受外商直接投资87.1亿美元，比去年同期多15.1亿美元，比今年7月份多4.9亿美元。

　　第二，最近十年来，我国从未放任人民币升值，多数时候人民币是被低估的，短期人民币即使有贬值压力，贬值幅度也不会太大。前些年，我国经济高速增长，经常项目大幅顺差，利率也较高，因此均衡汇率水平比较高，而我国从未放任人民币大幅升值。前几年，我国持续在外汇市场实行冲销操作，不然的话，人民币升值幅度会更大。因此，以后即使短期人民币有贬值压力，贬值幅度也不会太大。

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