美元：震荡

　　报告日期：2022年10月28日

　　★美国三季度GDP反弹，需求走弱结构不佳：

　　 BEA公布了美国三季度GDP数据，年化季环比初值2.6%，略高于市场预期的2.4%，前值-0.6%，结束了此前连续两个季度的负增长。主要是受到居民消费、出口、政府支出的增加以及进口的下降，企业库存投资和固定投资继续下滑。数据公布后市场对美联储未来的加息预期变化不大，对未来经济的衰退预期犹存，美元指数震荡收涨，美债收益率走低，美股收跌，黄金震荡。

　　从GDP增速的贡献度来看，消费、固定投资、库存、净出口和政府支出分别对GDP拉动0.97%、-0.89%、-0.7%、2.77%和0.42%，市场对2023的衰退预期没有改变，三季度GDP增长结构不佳，展现出经济继续下滑的图景，高通胀叠加高利率的组合使得居民实际购买力下降，企业面临需求回落结束了补库存周期开始去库存，净出口的大幅增长恰恰说明内需不足。

　　高通胀叠加激进加息后利率成本的快速上升已然施压实体经济，需求将继续降温。已经公布的9月零售数据环比负增长，包括汽车及零部件、家具、家用电器、文体用品等7个行业的零售环比下降，对食品、饮料、日用品等必需品的消费维持增长，但也有通胀高企的影响。而10月Markit美国制造业和服务业PMI均处于收缩状态，居民需求和企业投资继续回落，经济面临的衰退风险增加，而11月加息75bp落地后，最激进的加息阶段已过，后续加息空间受限，预计联储内部对于未来加息路径的分歧也将增加，市场波动增加。

　　美国自身经济下行风险继续积累，三季度GDP对11月利率会议的影响较小，市场已经完全定价加息75bp，利率升至4%以上后，美联储加息空间进一步被压缩，预计12月利率会议或2023年美联储将转向鸽派，届时对美元指数的支撑减弱。短期滞胀格局之下，仍旧利空股债，黄金则处于筑底阶段，中长期看涨。

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　　美国三季度GDP反弹至2.6%，需求走弱结构不佳

　　 BEA公布了美国三季度GDP数据，年化季环比初值2.6%，略高于市场预期的2.4%，前值-0.6%，结束了此前连续两个季度的负增长。主要是受到居民消费、出口、政府支出的增加以及进口的下降，企业库存投资和固定投资继续下滑。数据公布后市场对美联储未来的加息预期变化不大，对未来经济的衰退预期犹存，美元指数震荡收涨，美债收益率走低，美股收跌，黄金震荡。

　　从GDP增速的贡献度来看，消费、固定投资、库存、净出口和政府支出分别对GDP拉动0.97%、-0.89%、-0.7%、2.77%和0.42%，虽然GDP有所反弹，但市场并不买账，对2023的衰退预期没有改变，三季度GDP增长结构不佳展现出经济继续下滑的图景，高通胀叠加高利率的组合使得居民实际购买力下降，企业面临需求回落后的去库存压力，固定投资仍旧偏弱，净出口的大幅增长恰恰说明内需不足。

　　三季度GDP增长的最大亮点来自于出口的大幅增加，二季度、三季度出口增速年化季环比分别为13.8%、14.4%，增速远高于过去平均水平，商品和服务出口均增加，商品出口最主要的贡献来自工业用品和原材料，尤其是石油制品及其他非耐用品，以及非汽车资本品，旅游及金融服务的增加带动服务出口上升。但随着全球主要经济体需求的回落，净出口对经济增长的拉动最终还是要回到拖累状态。

　　个人消费中，商品消费连续三个季度环比负增长，耐用品及非耐用品需求持续下滑，尤其是汽车消费在二季度开始持续下降，拖累了耐用品消费，而非耐用品中的食品饮料、汽油和能源商品等连续三个季度下降，服务鞋袜及其他非耐用品维持增长。经济已经修复至疫情前水平，服务消费亦见顶回落，三季度增速从二季度的4.6%回落至2.8%，综合来看，个人实际收入水平持续下降，借款成本上升后，居民消费乏力的趋势是非常确定的，但消费受到通胀侵蚀是缓慢变化的过程，而非骤降。

　　美联储自3月开启加息周期后，贷款利率快速回升，企业固定投资增速在二三季度分别为-5%和-4.9%，住宅投资和建筑投资自2021年二季度便开始持续负增长，三季度设备投资和知识产权投资增速较高，但难以对冲住宅和建筑的回落，目前企业库存压力逐渐增加，库存投资规模下降，导致私人总投资延续了收缩趋势，由于借贷成本已经远高于疫情前水平，企业投资预计还将处于被抑制阶段。

　　综合来看，高通胀叠加激进加息后利率成本的快速上升将已然施压实体经济，需求将继续降温，已经公布的9月零售数据环比负增长，包括汽车及零部件、家具、家用电器、文体用品等7个行业的零售环比下降，对食品、饮料、日用品等必需品的消费维持增长，但也有通胀高企的影响。而10月Markit美国制造业和服务业PMI均处于收缩状态，居民需求和企业投资继续回落，经济面临的衰退风险增加，而11月加息75bp落地后，最激进的加息阶段已过，后续加息空间受限，预计联储内部对于未来加息路径的分歧也将增加，市场波动增加。

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　　美国自身经济下行风险继续积累，三季度GDP对11月利率会议的影响较小，市场已经完全定价加息75bp，利率升至4%以上后，美联储加息空间进一步被压缩，预计12月利率会议或2023年美联储将转向鸽派，届时对美元指数的支撑减弱。短期滞胀格局之下，仍旧利空股债，黄金则处于筑底阶段，中长期看涨。

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　　风险提示

　　美联储超预期鹰派，非美国家的风险暴露，将引发市场波动加剧。

　　徐颖FRM资深分析师(外汇/贵金属)