截至25日收盘，焦煤2301合约下跌3.96%，收1966.0元/吨；焦炭2301合约下跌1.78%，收2566.5元/吨。黑色板块全线下跌，其中焦煤领跌，焦炭、铁矿石、成材跟随下跌，钢厂利润随着黑色板块震荡，当前黑色领跌可能是9月数据显示终端需求向好速度不及预期和国内反复的疫情共同作用的结果。

　　就基本面而言，需求端，随着节前政策利好，成材需求有回转迹象，同时根据9月统计局数据，9月基建投资当月同比增长10.5%，制造业投资当月同比增长10.7%，对终端需求有部分提振作用，铁水产量和高炉开工仍处相对高位，叠加焦化厂和钢厂焦炭库存仍处于历史低位，焦炭需求坚挺。然而由于焦化厂和钢厂利润持续走低，部分钢厂限产以减少亏损的发生，下游需求受到高炉持续开工的影响，仍较为坚挺。

　　供给端，主观上，频繁的安全检查致部分煤矿停工自查，加上国内供暖季的到来，各省市进入冬储期，市场上流通的煤炭量减少；客观上，山西、内蒙等国内零星疫情，制约煤矿开工，增加煤炭运输成本，叠加焦企亏损及第二轮提涨搁浅，焦企开工积极性不高，引发供应紧缩。进口方面，进口蒙煤通关不及预期，但会议结束后，今明两天停产煤矿陆续开工，预计供应紧缩局面将好转。

　　库存端，焦企、钢厂利润走负，产业链利润结构化不均。受到焦煤、焦炭市场价格上涨和疫情导致运力不顺畅的影响，洗煤厂、焦化厂缺乏原料煤，被动去库以维持生产，港口库存亦顺势向下游转移，当前双焦总体库存仍处低位，预计本周开工复产后有小幅回升。

　　焦煤、焦炭作为黑色产业链中的原料端，对产业链的终端需求和政策力度的边际效应是可观的。9月经济数据显示，基建投资和制造业投资有所回升，地产投资仍处于降幅中，但降幅有所收窄，地产新开工施工跌幅收窄，销售数据环比有所提升，究其原因，是地产小幅回款和政策扶持初见成效的结果。从资金来源看，8月底，国常会追加了3000亿元的政策性金融工具和5000亿的专项债结存限额，进一步拉动银行配套贷款向需求疲软方向流动。9月末社会融资规模存量为340.65万亿元，同比增长10.6%，其中，对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.5%，同比高0.3个百分点，均在9月经济数据中得以反馈。中央阶段性调整差别化住房信贷政策、下调LPR、超56城放宽限购政策、增加购房补贴等政策性工具包发挥了重要作用。

　　但也要看到，本次经济下行压力并非仅限于国内，疫情、加息、恐慌导致的世界范围内的经济衰退导致市场情绪回落，信心不足。煤炭作为我国一次能源结构中头把交椅，也是我国长期可持续发展战略进程中需要合理利用和优化的燃料，国家能源局明确2025年国内能源年综合生产能力能力达到46亿吨标准煤以上的水平，表明了对碳达峰的决心，短期内煤炭仍取决于终端基建、固定资产投资和房地产，长期内煤炭将与清洁能源共同肩负碳达峰的重担。

　　研究员：方雅君

　　从业资格证号：F03102079