2022年9月22日，世界黄金协会表示，其2~4月总共收到全球57个央行的调查结果。结果显示，在未来12个月内，25%的央行计划增加黄金储备，70%表示保持不变，5%称“不知道”，没有央行回复减少储备。

　　这条新闻的信息量非常大：

　　未来12个月，全球央行对黄金的需求大概率只增不减。让人难免想起俄罗斯在最近10年，似乎也一直在悄悄储备黄金。

　　有储备需求，市场上流通的黄金数量就会减少，价格就有上涨的动力。冠通期货贵金属研究员周智诚认为，在美元地位下滑、世界各国出现去美元化、中国大量购入实物黄金的时候，金银作为避险投资的重要选择，正在迎来非常难得的中长期配置窗口。

　　一、是什么压抑了黄金价格？

　　所谓“中长期配置窗口”，实则包含2个层面的意思，一是黄金未来有上涨的潜力，而是黄金最近跌了不少。

　　确实，目前黄金的价格处于2年多来的低位。

　　压抑黄金价格的因素是存在的。

　　美联储加息，料将继续对美元汇率形成支撑，从而打压黄金价格。

　　9月22日美联储公布的点阵图显示，联邦基金利率到2022年底可能提升至4.25%~4.5%的水平，也就是说接下来3个月内，美联储至少还要加息125个基点。

　　全球宏观经济一直在向下走，美联储的对策是激进加息。

　　这意味着美元会变得更加值钱，所以资金更加倾向于卖掉其他货币资产，转而换成美元。

　　尤其在2022年加息周期拉开大幕时，黄金价格已涨到高位。很多人似乎是预感到美元汇率上涨会一发不可收，进而将美债、美股、贵金属等资产也兑现成了美元。

　　从这个逻辑上推测，等到加息周期告一段落，或者说美元停止上涨的时候，黄金可能会在全球央行的疯抢下迎来一波行情。

　　二、美联储加息何时告一段落？

　　尽管很难判断加息什么时候会结束，但市场的预期还算乐观。

　　招商宏观认为，2023年CPI同比有望降至3%下方，进而美联储无需激进加息。

　　此外在失业率方面，鲍威尔指出失业率是就业的最佳观察指标。同时根据菲利普斯曲线原理，失业率与通胀率之间存在负相关性。文章认为，失业率是关键信号，2022年底到2023年初就能看到失业率持续上行，这将给美联储结束加息带来契机。

　　同时还要考虑到美国内政的影响。文章表示，中期选举或为态度拐点，7月底以来的内政、外交动作均是支持率保卫战的结果，近期美联储的鹰派态度大概率与此有关。但临近中期选举，平衡资产价格表现诉求又会开始浮出水面，因此10月美联储态度就有望逐渐温和。“目前看Q4联储有望放缓加息步伐，一旦这一转变成型，就是政策转鸽的信号。”文章写到。

　　但我们其实可以再乐观一点。

　　美联储加息脚步放缓之前，美元或许就会开始走弱。这是因为，人们往往会根据预期提前操作，所以利率提高到4.25%~4.5%造成的冲击，通常会提前反映在资产价格上。

　　三、什么情况下，市场会选择黄金？

　　不过我们也应该清楚，并不是每一次加息周期结束后，黄金都会迎来上涨。

　　主要还是看资金愿意购买哪种资产。

　　在之前的文章《20年一遇抄底欧洲的机会？不懂这个逻辑，汤都喝不到 》中，我们提到过美元潮汐的逻辑：“在美元被高估的时候，要赶紧花出去。恰好外围市场的资产，此时正因为经济危机而过分低估。等于是用高估的美元，去购买低估的海外资产。”

　　这些海外风险资产的反弹强度，相对黄金来说往往会更大。这是因为他们风险溢价比黄金更高，所以周期内价格震荡的区间比黄金更大。

　　但有一种情况是例外。

　　正所谓，乱世买金。美元汇率或许正如机构预期，明年就会扭头向下，但全球市场风险偏好却似乎很难短期内恢复。

　　一方面是地缘风险肉眼可见。俄乌冲突不仅没有缓解的迹象，各方反而不是那么原意下台阶，天然气和粮食供应还是老样子；欧洲能源危机仍没有得到妥善解决，德国天然气巨头尤尼珀公司最近被“国有化”，正是其被迫高价购买天然气以履行合同，从而走向了破产边缘；日韩货币遭遇大面积做空，日本开始抛售美元储备以维持日元汇率……

　　另一方面，尽管美联储加息时，美元汇率上涨使得大宗商品价格下降，但外围市场需要先购买美元，才能在国际市场买到绝大部分大宗商品。

　　美元和本币的汇率一涨一跌，外围市场的购买力就相互抵消了。

　　再加上供应本身就除了问题，正如Saxo Bank大宗商品策略主管Ole Hansen所言：油市还面临供应问题，紧平衡状况不太可能很快改观。这意味着美元升值并不能缓解欧元区、日本、韩国等外围市场的通胀。这些经济体面临的加息压力仍然存在。

　　若果真如此，当美元汇率到达高位时，从美元中逃逸的资金或许真的会在外围市场的风险面前踌躇不前。而目前价格已跌至2年多低位的黄金，或许也是比较不错的避险资产。

　　四、一些投资干货

　　在这些基础上，市场无疑会把目光投向黄金主连、美元黄金主连、迷你黄金主连这类期货资产，又或者考虑相关黄金ETF、黄金ETF-SPDR等基金。

　　当然，大宗商品的估值溢价也会带动个股。比如美股的美国黄金公司、哈莫尼黄金、Contango ORE, Inc.，以及港股的紫金矿业、灵宝黄金、中国黄金国际都是ROE比较不错的标的。

　　此前公布的公募基金2022年中报显示，全球最大对冲基金桥水旗下的外商独资私募公司桥水中国，在今年二季度出手买进多只公募黄金ETF，截止今年6月底，合计持有2.14亿份。

　　桥水掌门人瑞达利欧在5月的采访中表示，在当前不确定的全球环境下，黄金应该是投资组合的重要组成部分，而不是主导部分。他说，黄金就像是一个投资组合的覆盖物或是保险，可以构成一个多样化投资组合的15%。

　　此前根据彭博汇编的数据，桥水基金披露了对28家公司的空头押注，据报道，得益于市场波动加剧，桥水基金麾下旗舰基金Pure Alpha II在今年上半年实现了32%的高回报率。

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