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2021年12月，金银期货先跌后涨整体偏强，黄金重返1800美元/盎司以上，白银回升至23美元/盎司附近，主要受三方面因素影响：（1）货币政策在12月对贵金属价格走势占据主导地位。12月初，鲍威尔在参议院听证会上表示不再认为通胀是暂时性，并将在下次议息会议上讨论这一问题，这是鲍威尔在获得连任后整体立场显著转向。12月美联储会议正式宣布Taper加速加息再度前移，不确定性落地，成为贵金属获支撑反弹的转折点。（2）通胀对贵金属的驱动有所减弱。美国11月CPI同比进一步走高但环比走低，原油价格高位回落。美联储不再认为通胀是暂时性，市场对通胀的忧虑显著缓解。10年期通胀预期运行中枢显著下移，脱离11月2.7%以上的历史高位回落至2.4-2.5%。（3）疫情忧虑仍然存在，但难以激发贵金属的避险支撑。Omicron变异病毒扩散因其强传播能力扰动市场情绪，但后续重症率和死亡率未大幅增加，疫苗及特效药取得乐观进展，贵金属避险情绪支撑难以长期延续。

2021年12月，沪金先跌后涨，震荡偏强。截止12月24日，沪金2202合约的月度最低点在363.50元，最高点在374.76元，目前价格在373.50元附近，月度涨幅约1.03%。

图：沪金2202主力合约日K线

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数据来源：文华财经 国信期货

2021年12月，沪银先跌后涨整体收涨。截止12月24日，沪银2206合约的月度最低点在4588元，最高点在4916元，目前价格在4865元附近，月度涨幅约1.10%。

图：沪银2206主力合约日K线

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二、持仓、库存和季节性分析

（一）ETF持仓

2021年11月，全球黄金ETF净流入13.6吨（约合8.38亿美元，资产管理规模增加0.4%），这是自7月以来的首次月度净流入。北美和欧洲基金的流入量远超亚洲基金的流出，亚洲黄金ETF自5月以来首次出现流出。全球黄金ETF总持仓已从年内最低点反弹升至3，578吨（约合2，080亿美元）。北美基金流入12.1吨（-0.7%，约合7.44亿美元），欧洲基金流入5.6吨（+0.4%，约合3.3亿美元），亚洲的黄金ETF规模流出5.0吨（-3.7%，约合2.97亿美元），其他地区黄金ETF基金规模增加1.0吨（+1.7%，约合5，800万美元）。

图：全球黄金ETF流入或流出情况（单位：吨）

数据来源：WGC 国信期货

图：截止2021年11月30日全球黄金ETF月最高流入情况

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图：截止2021年11月30日全球黄金ETF月最高流出情况

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根据WIND统计的数据，截止2021年12月23日，全球最大黄金ETF SPDR Gold Shares的黄金持仓量为973.63吨，较2021年11月末减少19.22吨，降幅约1.9%。全球最大白银ETF iShares Silver Trust的白银持有量为16，723.76吨，较2021年11月末减少344.0吨，降幅约2%。金、银ETF的流动通常代表投资者对未来市场的观点，以及其持有金、银的意愿，是衡量投资者情绪的重要指标之一，黄金白银市场看多情绪持续回落。

图：SPDR Gold Shares黄金持仓情况（单位：吨）

数据来源：WIND 国信期货

图：iShares Silver Trust白银持仓情况（单位：吨）

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（二）CTFC持仓

美国商品期货交易委员会公布的周度报告显示：截止2021年12月14日当周，CFTC的期货黄金非商业性净多持仓为202，401张，较2021年11月末减少23，459张，市场黄金看多意愿大幅回落；CFTC的期货白银非商业性净多持仓为21，984张，较2021年11月末减少16，450张，市场白银看多意愿大幅回落。

图：COMEX黄金非商业净多持仓（单位：张）

数据来源：WIND 国信期货

图：COMEX白银非商业净多持仓（单位：张）

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（三）库存分析

截止2021年12月23日，COMEX黄金库存为33，844，673.97盎司，较2021年11月末增加122，861.6盎司，黄金库存回升。COMEX白银库存为356，455，474.01盎司，较2021年11月末增加4，382，759.25盎司，白银库存回升。

图：COMEX黄金库存（单位：盎司）

数据来源：WIND 国信期货

图：COMEX白银库存（单位：盎司）

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（四）需求分析

2021年第三季度，全球黄金需求合计830.8吨，环比下降12.7%，同比下降7.1%，主要来自黄金ETF规模的减少，环比来看各国央行对黄金增持幅度也有所收窄。分项来看，金条和金币需求升至261.7吨，同比增加18%。金饰需求升至442.6吨，需求同比回升33%，主要受全球经济持续复苏的提振。黄金ETF投资净流出27吨，造成了整体黄金需求不小的同比降幅，主要是受去年同期高基数影响。央行购金方面，三季度全球官方黄金储备增加69.3吨，增速相比近几个季度有所放缓。科技用金三季度需求升至84吨，同比增长9%，已恢复至疫情前的季度平均水平。

2021年前三季度，全球黄金需求同比下降9%，全球黄金总供应与去年同期持平。前三季度，央行购金翻了一番，金饰需求量增长了50%，但仅部分抵消全球黄金ETF的净流出，与疫情前2019年水平相比，目前需求仍然疲软。2021年截止第三季度，金矿产量同比增长5%，回收金供应同比减少12%以上。

图：2021年三季度黄金需求环比、同比均下降（单位：吨）

数据来源：WGC 国信期货

图：2021年三季度黄金需求环比、同比均下降（单位：吨）

数据来源：WGC 国信期货

（五）季节性分析

从季节性行情来看，1月沪金上涨概率较大，沪银1月季节性不明显。

过去十年间，1月沪金共计上涨7次，下跌3次，平均月度涨幅1.95%。其中月度涨幅最大的三个月是2012年上涨7.92%，2015年上涨5.42%，2016年上涨5.42%。一般黄金在12月、1月和2月会有季节性上涨，主要受到亚洲黄金在新年期间采买需求的提振，在3月、9月和11月有季节性下跌。

过去九年间，1月沪银共计下跌4次，上涨5次，平均月度跌幅0.39%。其中月度跌幅最大的三个月是2020年下跌3.55%，2021年下跌3.18%，2017年下跌2.14%。一般白银在12月会有季节性上涨，在3月、9月和11月有季节性下跌。

图：1月季节性统计（沪金6月合约）

数据来源：WIND 国信期货

图：1月季节性统计（沪银6月合约）

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三、基本面分析

（一）Taper加速，加息前移，货币政策调整预期基本充分

北京时间2021年12月16日凌晨，美联储12月决议公布，主要涉及三方面：（1）taper加速，宽松更早结束：每月减少购买资产提高至300亿，将于2022年三月中旬完成taper结束资产购买，相比9月时的预期提前3个月；（2）加息前移：本次点阵图上显示过半官员支持2022年加息三次，2023年再加息三次，相比9月时点阵图中显示的2022年加息1次、2023年再加息3次显著前移，鲍威尔预计2022年将实现充分就业（即加息的条件），加息和taper的时间间隔仍未确定；（3）经济预测更新：美联储上调通胀预测，下调失业率预测，GDP对2021年的预测略降，2022年略升。

具体来看，本次美联储决议显著偏鹰，但基本符合市场预期，展现了美联储控通胀的强决心。鲍威尔首次在美联储会议中表示通胀不是暂时性的，他表示通胀远高于目标水平，承认通胀上涨变得更加持久，风险真实存在。美联储自疫情来首次，在利率决议中表示，由于通货膨胀率已超过2%有一段时间了，委员会预计在劳动力市场状况达到与委员会对充分就业的评估相一致的水平之前，维持这一利率目标的区间范围是合适的。但加息预期影响市场前期已计入。CME FED Watch显示6月和12月的加息预期概率仅有小幅提升，目前市场预期2022年6月前加一次息概率为79%，加两次息概率为36%。2022年12月前加一次息概率为98%，加两次息概率为86%，加三次息概率为60%。通过估算，我们预计2022年年中美国有望实现充分就业，美联储可能在2022年6月首次加息，但加息次数3次或已过于激进，未来美国需求能否持续维持强势仍有待观察，后续加息预期有较大降温的可能性，当前货币政策调整预期已基本充分。