美国三季度实际GDP年化季环比初值增长2%，表现不及2.6%的预期和6.7%的前值，经济增长放缓程度超过预期，并降至从疫情中开始复苏以来的**水平，因供应链动荡和德尔塔变异病毒蔓延抑制了支出和投资。德尔塔变异病毒的蔓延、财政刺激的接近尾声和供应限制在很大程度上抑制了美国GDP的表现，当然还包括创纪录的国际贸易逆差、停滞不前的房屋销售和飓风“艾达”的影响。

近期美国经济有好转的迹象，随着德尔塔变体的影响消退，美国民众逐步恢复消费方式，预计随着消费旺季的来临和供应链瓶颈的缓解，美国四季度GDP将加速到5%左右。我们认为美国经济放缓难以避免，但是近期再度陷入经济衰退的可能性比较小，美债收益率的走势与美联储货币政策密切相关，并且在美联储超量流动性影响下已经与经济的表现有所脱钩，故我们认为现阶段美债收益率曲线的倒挂并不意味这美国经济会出现衰退。

前市场关注的焦点为美联储11月议息会议，11月4日凌晨2点的会议决议和2:30的鲍威尔讲话。美联储11月缩债、2022年中结束缩债已经基本确定，亦被市场所消化，现在需要关注的是缩债的规模以及加息的进展。对于美联储货币政策转向的整体预期，我们维持时间表预期不变。

美国一季度GDP详细解读

• 美国2021年三季度GDP经济数据公布，德尔塔变异病毒的蔓延、财政刺激的接近尾声和供应限制在很大程度上抑制了美国GDP的表现，当然还包括创纪录的国际贸易逆差、停滞不前的房屋销售和飓风“艾达”的影响，美国三季度GDP年化季率初值仅录得2%，不及2.6%的市场预期，和6.7%的前值；同比方面，三季度GDP同比增长为4.87%，继二季度GDP同比创纪录增长后，再度向常态化增长阶段靠拢；从经济总量来看，三季度GDP录得19.465万亿美元，连续五个季度增长，继续刷新美国GDP季度新高，增速略有放缓。美国三季度GDP的经济增长放缓程度超过预期，并降至从疫情中开始复苏以来的**水平，供应链动荡和德尔塔变异病毒蔓延抑制了支出和投资。
• 同时公布的PCE数据和消费者支出数据均表现分化：第三季度核心PCE物价指数年率录得4.5%，较二季度6.1%的数据有所回落，主因在于基数的变化；三季度消费者支出年化季率初值录得1.6%，表现略强于0.9%的预期，远不及12%的前值，成为美国三季度GDP表现走弱的重要拖累因素，而供应链瓶颈的限制亦在很大程度上拖累美国三季度GDP。
• 从分项来看，私人消费、住宅和非住宅固定投资以及**支出等领域的增长对GDP形成提振；而私人存货投资和净出口对经济造成拖累，但是该拖累被被私人消费所抵消。从具体数据来看，占美国经济69.9%的消费者支出一季度增长10.7%，为1960年代以来的第二快增速，仅低于2020年三季度41%的增速，这是美国一季度GDP表现强劲的核心拉动项。
• 从环比拉动来看，耐用品和服务消费、商品和服务净出口和固定资产投资，分别拖累美国三季度GDP环比折年率2.7、1.14和0.14个百分点，是美国GDP表现疲弱的核心因素，特别是耐用品和服务消费是最大拖累项。非耐用品和服务消费、私人存货投资和**消费支出和投资总额分别拉动美国三季度GDP环比折年率3.79、2.07和0.14个百分点，降低了美国三季度GDP年化季率初值下降的幅度。
• 从同比拉动来看，美国一季度GDP录得4.87%的正增长，其中私人消费、私人投资和**支出分别拉动其增长4.84、1.26和0.11个百分点，而净出口则拖累其***6个百分点。除净出口和**支出相对前值出现上涨以外，其他各项均出现大幅的回落，是美国三季度GDP表现走弱的核心拖累因素，当然净出口的表现一直是美国GDP的拖累项。疫情冲击和政策应对下，美国需求强供给弱，对应的美国进口强出口弱，导致美国净出口连续五个季度拖累GDP表现，预期该趋势在今年仍将会持续。
• 从美国经济增速和消费者支出等数据来看，前所未有的供应链压力正在抑制美国经济。随着疫情的爆发，经济增速下滑，进一步加剧了全球供应链的紧张，导致汽车等商品的短缺，几乎抑制了消费支出。整体来看，德尔塔变异病毒的蔓延、财政刺激的接近尾声和供应限制在很大程度上抑制了美国GDP的表现，当然还包括创纪录的国际贸易逆差、停滞不前的房屋销售和飓风“艾达”的影响。

美国2021年四季度及全年经济展望

• 10月份以来，美国经济有好转的迹象。德尔塔变异病毒的影响在降低，美国供需、就业、房地产等宏观数据表现均略超预期，美国民众亦逐步恢复消费方式，美联储货币政策仍维持宽松不变，每月1200亿美元的购债规模维持，持续释放流动性，预计随着消费旺季的来临和供应链瓶颈的缓解，美国四季度GDP将加速到5%左右。
• 从全年数据来看，美国2020年经济录得3.5%的萎缩，高于市场预期，美国经济韧性十足，与美国超宽松的经济政策刺激亦有直接的关系。随着疫苗的广泛接种和经济刺激措施的持续，美国经济将会持续复苏，但是德尔塔变异病毒的影响较为严重；世界主要投行在三季度对美国2021年经济预期有所下调，经济增速预期区间下调为6 %-6.5%之间，当前有再度下调的明显趋势。鉴于美国经济的韧性，美国大规模的财政刺激措施的影响，以及疫苗广泛接种的疫情风险的消退，和当前德尔塔变异病毒的影响，2021年美国经济或出现5.8%-6.3%的增长。

美国20年-30年国债收益率曲线出现倒挂

• 随着疫情好转和经济复苏以及流动性泛滥带来的高通胀，各国央行开始撤出2020年初疫情爆发时实施的超宽松货币政策，受此影响，全球国债收益率曲线平缓化趋势愈发明显。10月28日，美国三季度GDP增速大幅放缓，美国20-30年期国债收益率曲线出现倒挂，这表明投资者预计全球央行收紧政策将导致经济增长放缓，同时通胀担忧蔓延。由于美国**在2020年重新推出了20年期国债，而且该债券一直难以获得市场的关注，所以20-30年期国债最先出现倒挂；美国其他关键期限国债收益率曲线也大幅趋平，如2-10年期和5-30年期。
• 收益率曲线倒挂被视为经济衰退的先行指标，历史上美债收益率曲线发生倒挂，各种资产价格就会剧烈波动，美股出现恐慌性下跌。投资者风险偏好会降低，更乐于去长期持有债券、黄金等避险资产。另外，美债收益率曲线倒挂和经济衰退之间有着强烈的联系，过去每一次经济衰退都伴随着收益率曲线倒挂，但值得注意的是，收益率曲线倒挂却并非一定会导致经济衰退。量化宽松会导致全球央行纷纷抢购**债券，导致长期国债的收益率下降，可能已经削弱了收益率曲线作为经济衰退预测指标的可信度。
• 近期美国经济有好转的迹象，随着德尔塔病毒的影响消退，美国民众逐步恢复消费方式，预计随着消费旺季的来临和供应链瓶颈的缓解，美国四季度GDP将加速到5%左右。我们认为美国经济放缓难以避免，但是近期再度陷入经济衰退的可能性小，美债收益率的走势与美联储货币政策密切相关，并且在联储超量流动性影响下已经与经济的表现有所脱钩，故我们认为现阶段美债收益率曲线的倒挂并不意味这美经济会出现衰退。

美国货币政策展望

• 美联储货币政策最关注的通胀数据公布，美国9月PCE环比上涨0.4%，同比上涨4.4%，为自1991年1月以来的最快增速；核心PCE方面，9月核心PCE环比上涨0.2%，同比增长3.6%，延续近30年最高水平。美国9月消费者支出强劲增长，源于原油等物价上涨的推动和超量的流动性的刺激，因面对全球供应紧张，汽车和其他商品短缺，通胀依然居高不下。
• 美联储青睐的通胀指标显示物价上涨速度继续高于2%目标，消费者支出数据加剧了人们对美联储将采取激进货币政策以缓解物价急升的担忧，故市场对美联储11月议息会议释放鹰派缩债和加息新措辞或观点的预期加强，推动美国10年期美债收益率升至1.6190%，美元指数亦大幅上涨0.84%至94.15，再度回到94上方，符合我们的预期。
• 当前市场关注的焦点为美联储11月议息会议，11月4日凌晨2点的会议决议和2:30的鲍威尔讲话。美联储11月缩债、2022年中结束缩债已经基本确定，亦被市场所消化，现在需要关注的是缩债的规模以及加息的进展。对于美联储货币政策转向的整体预期，我们维持下方时间表预期不变。
• 第一阶段，2021年8-9月将会释放缩减购置规模的明确信号，这已经实现。
• 第二阶段，2021年11月开启缩减购债规模的政策调整，每月缩减150-200亿，市场预期为150亿。
• 第三阶段，2022年6月正式结束第五轮QE。
• 第四阶段，2022年9月开始加息，2022年会加息两次；2023年-2024年会加速加息。

2021年美债美元走势分析

• 强劲的经济数据提振美债美元，我们继续看涨年内美债和美元的走势。
• 美债方面：随着美国经济强劲利好实际利率，美财政宽松政策的效果减弱，联储开始逐步的调整货币政策，美国实际利率将会出现增加，这将会对美债收益率形成直接的利好影响。另外，通胀预期和通胀会维持高位，亦利美债收益率走势。十年期美债收益率在年内将会持续上涨趋势，不排除涨至1.8%上方的可能。
• 美元指数：美联储青睐的通胀指标显示物价上涨速度继续高于2%目标，消费者支出数据加剧了人们对美联储将采取激进货币政策以缓解物价急升的担忧，故市场对美联储11月议息会议释放鹰派缩债和加息新措辞或观点的预期加强，美元指数亦大幅上涨0.84%至94.15，再度回到94上方。随着货币政策更加鹰派转向和加息预期提前概率加大，美元指数强势趋势将会持续，叠加美国经济的比较优势更加明显，美元指数年内涨至94.7-95区间上方可能性非常大。

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