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图1：沪金走势

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资料来源：Wind

图2：COMEX金走势

资料来源：Wind

9月金价呈震荡回落趋势，月初继续走高后持续回落，全月基本回吐8月涨幅，逼近8月初的低点。沪金全月收跌3.76%，伦敦金全月下跌超4%。9月初美国非农就业新增人数远逊于预期，但此后美联储官员依旧确定年内缩减购债，金价达月中最高382.04元/克，后持续震荡回落。9月中，欧洲紧缩预期快速升温，美元回落，美国8月CPI数据较8月略微回落，金价获得支撑小幅反弹至376以上。但美国PCE数据远高于预期，紧缩预期再度升温，金银价格大幅下挫至364.28。中秋节期间，中国恒大危机冲击海外市场，伦敦金单日大幅下挫后避险需求支撑反弹，沪金节后大幅反弹1.6%。此后风险偏好明显回升，美联储会议不及预期鹰派，但美债收益率持续走高，金价再度持续回落，最低达362.6元/克。

图3：沪银走势

资料来源：文华财经

图4：COMEX银走势

资料来源：文华财经

9月内外盘白银走势与金价差异基本相似，但白银反弹力度极度疲软，下行趋势幅度明显扩大。沪银全月收跌10.53%，COMEX银全月下跌10.29%，月内创2020年7月以来最低。9月初美国非农就业新增人数远逊于预期，银价达月内最高5308后持续走弱，且下行趋势更为流畅。9月中，欧洲紧缩预期快速升温，美元回落，CPI数据和缓，但银价只小幅反弹，未获得支撑，沪银依旧维持在5100以下，伦敦银处于24关口以下。但美国PCE数据远高于预期，紧缩预期再度升温，银价格大幅下挫，沪银下破4950关口。中秋节期间，中国恒大危机冲击海外市场，伦敦银险首22关口，沪银节后综合影响低开反弹。9月末虽美联储会议不及预期鹰派，但美债收益率和美元持续走强，沪银再度明显走弱，最低达4595元/千克，伦敦银最低达21.39，创2020年7月以来的最低。

二、金融市场

金银价格依旧主要受美元和美债收益率影响，紧缩预期依旧是主要的逻辑点，近期美元和美债收益率对金银价格的压制逐渐显著，随着加息预期升温和财政部流动性放松结束，流动性方面也将对金银价格有所压力。9月紧缩预期出现明显波动，市疫情和紧缩下经济增速放缓担忧另紧缩预期强弱变动较大。此外金融资产价格波动性较大，金价受避险担忧推动，银价也略受支撑。美元和美债收益率对金银价格依旧是直接影响，10月仍将压制金银价格。

美元与贵金属的负相关性依旧较强，未来负相关性会加强。9月美元一度明显回落后持续反弹，月末季末流动性紧张，债券收益率走高带动美元指数大幅上行至94以上，持续压制金银价格。除月中因恐慌情绪金价随美元同步走高外，美元对金价的负相关更为明显，但金价走强受美元走弱影响较小。月初因非农数据远不及预期，美元大幅回落至91.95，但金价维持高位震荡为主，并未因美元走弱大幅走高。此后，紧缩购债被美联储官员确认，金融资产价格小幅回调，债券收益率走高，美元明显反弹，美元再度明显走强，最高达92.8。月中，受PCE数据远好于预期，美联储会议后通胀预期升高推高。美元依旧过剩的美元流动性影响，美国财政债务上限影响，美国财政部快速释放账户资金，美联储隔夜逆回购工具使用规模持续创历史新高（与国内相反，美联储通过正回购释放流动性、逆回购回收流动性）。随着新财年临近，债务上限问题已经重启，受暂时性工具延期影响短期影响被和缓，但美元流动性过剩问题仍将维持较长时间。另外，欧央行紧缩预期有所升温，那么共振性紧缩下，美元走强幅度将大打折扣，但对金银价格的压制依旧较强。美元走势依旧将依赖于疫情影响经济程度和美联储紧缩态度，目前情况较为复杂，美元和金银价格的相关性将有所减弱，若紧缩预期再度回归，那么将继续压制金银价格。

债券收益率9月末前依旧维持震荡趋势，月末长端债券收益率再度明显走高，通胀预期和紧缩预期双重影响下，10年期收益率再度回到1.5%以上。另外，虽然美联储会议并未引起风险资产调整，但债券收益率开始明显反应，实际收益率也开始明显反弹，这是对金银价格更直接的压力。另外随着缩减购债被确定，加息预期将更直接推高债券实际收益率，未来债券收益率对金银价格的压制将加大，但短期仍难以持续走强，压力有限。另外，美债收益率受持续美元流动性过剩压制，随着美国财政部账户金额消耗殆尽，流动性难以继续宽松，叠加基建和政府支出计划等，债券市场平衡将有所改善，债券收益率将有所反弹，所以未来对金银价格压力较大，金银价格下行压力不变。

经济担忧叠加紧缩预期，风险情绪波动极大，叠加各国政策冲击，金银价格都受到风险偏好影响。金银价格与股指的相关性有所回落，影响因素较为复杂，股指走势强势程度高于预期，相关性有所减弱。疫情担忧和紧缩预期对股市的影响都相对有限，金银走势相对于风险资产下行趋势开启较早，避险需求对金价价格的支撑会有所体现。虽然避险情绪依旧主要对美元的支撑，因此压制金银价格，使金银价格同向风险偏好的可能性更大。9月，中国恒大危机一度另海外市场大幅回调，回调担忧始终另市场敏感，因此紧缩预期下股市波动对金银价格影响有限，风险偏好对金银价格略有支撑。

9月金银比再度明显回升，金价明显强于银价，金银比最高突破80关口。8月虽然紧缩预期压制金银价格，但预期波动下金价反弹反弹敏感度明显强于银价，叠加地缘政治和疫情担忧，金价获得部分避险属性支撑，所以金价下行走势更为和缓。银价依旧主要受到金价支撑，风险偏好对银价的拖累和拉动不平衡，风险偏好对银价的支撑作用明显减弱，因此金银比一度明显升温。目前金银价格受短期紧缩预期波动影响，银价或有明显反弹的可能，金银比将有所回落。缩减购债依旧肯定性较强，但受金价反弹较强的影响下，金银的回落幅度差距将有所缩小，但银价的下行幅度仍将加大。短期金银比震荡回落，但若金银趋势转变，那么银价的下行空间较大，金银比依旧上行为主。

图5：黄金美元负相关性依旧

数据来源：WIND

图6：银价明显偏弱

数据来源：WIND

图7：金银比突破70阻力位

数据来源：WIND

图8：美债实际收益率创新低

数据来源：WIND

图9：收益率曲线变陡，但依旧较6月平缓

数据来源：wind

图10：美元指数震荡

数据来源：WIND

图11：股市走势较为震荡

数据来源：WIND

图12：VIX恐慌指数仍高于疫情前水平

数据来源：WIND

三、宏观经济面

10月无美联储议息会议，紧缩预期将大幅波动，经济数据将影响将继续加剧，通胀和就业数据将备受瞩目，经济担忧和紧缩预期间的权衡将带动金融市场大幅波动．9月经济数据反应的疫情影响远超预期，叠加美国飓风影响，经济停滞有所明显。但从近期数据来看，疫情逐渐和缓，虽然前期快读恢复的服务业再度停滞，产业链再受阻碍，电脑恢复进程不变。但从央行角度来说，欧美央行对疫情的担忧较弱，且随着就业数据改善和因产业链紧张下通胀预期的升温，各央行态度已经逐渐转鸽，虽然从公开言论来说，美英相对于欧日更为鹰派，但随着美联储正式宣布缩减购债，那么全球或将开始共振性紧缩，这将明显打击金银价格。美联储紧缩购债确定性加强，因此市场已经降紧缩预期转至加息预期上，因此紧缩预期波动将更为剧烈，在美联储明确表示之前，经济担忧和通胀担忧仍将将主导金银价格走势。