全球主要经济体疫苗普及率不断提高，欧美封锁强度降低带来的出行活动回升是今年贯穿原油需求端的主线，其间虽然受变异病毒影响全球疫情几经波折，但主要经济体都陆续走出了新增确诊的高峰期，且下半年欧美即使在Delta变异株影响下也未改变推进解封的大方向。多国陆上出行强度已十分接近疫情前水平，全球在飞商业航班数10月初较19年同期相比降幅已回升至20%附近，从美国TSA机场安检人数、航煤表观消费量等数据来看也验证了航班活动受疫情的影响逐步减小，且这一趋势很难扭转。供应方面，我们在报告中屡次指出下半年供应端预期变化的不确定性主要在于伊朗、其次是页岩油、最后才是欧佩克+主动减产量的减少。10月4日，欧佩克与非欧佩克产油国第21次部长级会议在线举行，各方再次确认欧佩克与非欧佩克产油国第19次部长级会议（即今年7月的会议）批准的产量调整计划和月度产量调整机制，决定2021年11月将总产量上调40万桶/日，即按原计划增产。从欧佩克产量数据来看，在5-7月沙特完成额外100万桶/日减产量的回归后，8月份欧佩克原油产量增加仅15万桶/日，预计9月实际增产量仍相对有限。高执行率减产及补偿机制使得供应增量相对克制，也保证了原油市场供应端超预期利空极为有限。从近日油价的波动节奏看，一方面盘中与外盘天然气期货形成一定联动，另一方面对政策面的消息较为敏感，如10月6日有消息称美国能源部长表示可能释放战略原油储备甚至禁止原油出口，但10月7日美国能源部澄清无此计划，对油价及BW价差形成明显短线冲击。中、美、俄等国近期针对能源问题的发声及举措不断增加，后期消息面的扰动或更为频繁。

天然气强势背景下原油对天然气的替代效应是近期市场讨论的热点，如果单从燃烧热值的角度比较，8月开始欧亚天然气较布伦特原油已不具备经济性，且差距被不断拉大。一般来说油气规模性的替代效应主要集中在电厂燃料切换，2011-2014年期间的高油价促使大量传统燃油型电厂向天然气发电转型，全球推进的环保与低碳路线又进一步加速了这一进程，如果电厂在转型过程中保留了燃油燃料装置，在高气价时可以实现转换，但具有燃油与天然气双燃料系统的电厂目前并不多见，综合考虑高昂的碳排放价格等因素后转换的可操作性仍值得考量。从近期各大海外投行的预估来看，高气价可能促使的原油替代或在40-100万桶/日区间，量级相对有限，但对四季度供需矛盾本不大的原油市场来说又提供了新的边际量。此外应注意到，与天然气供需预期不易解决的矛盾不同，原油产能仍较为过剩，欧佩克+剩余产能充裕的时期很难催生超级牛市，油价年内更可能是基本面相对乐观支撑的震荡上扬行情。但能源产品不可孤立看待，极端缺电背景下，汽油发电机、柴油发电机也可能被民用及小型工厂充分利用，欧洲天然气价格已一度出现50%以上的日内波动，如果极端行情不断演绎或冬天电力超预期紧缺，对原油价格或仍有一定的提振效应。综上，目前基本面环境对油价仍相对有利且存在边际驱动，但高估值且闲置产能充裕的背景下政策风险有所增加，另需格外关注天然气价格的连带效应，预计趋势延续、波动放大，前期多单可继续持有，但追多盈亏比或已较为有限。

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