8月29日万科公布了半年报，打开一看，万科似乎“暴雷”了。

在调研纪要里我们看到这次半年度利润的同比下跌要追溯到2008年了，可想而知这次公司的利润下滑对投资者来说是个不小的打击。

而且这个中期利润下滑是超预期的，可以算是“小黑天鹅”，为什么会这样讲呢？

因为我在《万科系列完结篇：万科未来利润的测算及思考》中分析了2021年万科营收增长10%以上，利润增长20%以上。

现在来看对利润的预测有可能是大错特错了，当时为什么对利润会有20%左右的增长呢？看看下图，2017年拿地均价7907元/平方米，拿地价格史上最高，但公司的销售均价是随年增长的。

由于当时估计公司的开发周转周期是三年左右，那么2021年对应的时间就是2018年，拿地价格最低5426元/平方米，拿地均价下降了30%，而公司的结算均价是逐年上涨，所以从这个角度来看，今年公司的毛利率正常是往上升的。但结果却是相差甚远！

为什么会这样子？在深交所互动易，有投资者咨询了2021年上半年的收入确认情况，公司回答：上半年的收入大部分来自2018-2019年的销售合同。

从这个回答我们是否可以推论出：公司2021年上半年的收入绝大部分是来自于2018年的销售合同，2019年并不多，2020年更少。因为2017年是拿地成本最高，所以才导致了公司今年上半年的毛利率持续下降。如果是这样子的话，那么公司的开发周期有可能三到四年了。

下面我们再来看下公司的营业周期是逐年拉长的。

关于开发周期的拉长，《万科系列完结篇：万科未来利润的测算及思考》中也进行了分析。

所以从这个角度来讲公司持续暴雷的可能性并不大，因为”高地价”的货值应该被处理了七七八八了，但由于公司放慢了脚步，公司未来的成长空间应该比较有限，在这一点上投资万科自己要有个清醒的认识。

下面再来看下行业的数据：

一、公司的发展速度相比全国较慢。

1、销售面积、销售金额：

国家统计局数据显示，1-6月全国商品房销售面积8.86亿平方米，同比增长27.7%；销售金额9.29万亿元，同比增长38.9%。但单月销售增速逐步回落，6月全国商品房销售面积和金额的同比增速分别降至7.5%和8.6%。

公司1-6月，房地产开发业务实现合同销售面积2,191.7 万平方米，同比增长5.5%；实现合同销售金额3,544.3亿元，同比增长10.6%

2、新开工

上半年全国房地产开发投资完成额同比增长 15.0%，全国房屋新开工面积同比仅增长3.8%，相对于2019 年同期仍下降 4.0%。

公司上半年实现新开工面积 1,748.3万平方米，同比下降4.8%，占全年开工计划的 55.5%（2020 年上半年：62.8%）；实现竣工面积1,225.3万平方米，同比增长14.0%，占全年竣工计划的 34.2%（2020 年上半年：32.4%）。预计全年竣工面积将与年初计划基本持平

二、政策面影响

1、房地产贷款余款放缓

央行数据显示，上半年全国主要金融机构房地产贷款余额同比增长9.5%，增速较 2020 年全年进一步回落2.2个百分点。

2、土地成交价格溢价率较高

根据中国指数研究院的数据，2021年上半年全国 300 个城市住宅用地成交面积同比下降 8%，住宅类用地成交的平均溢价率为17%。

其他指标分析：

预付款：从今年中报预付款来看，公司拿地节奏放缓。权益地价总额887亿，拿地均价接近2017年7907元/平方米。公司之所以拿地节奏慢下来，主要是因为地价太贵了，这也预示着未来三年后公司的毛利率水平有可能也维持当前的水平，不排除更低，未来公司利润将会受到压制，很难得到释放。所以投资房地产，如果估值不足够低的话，很难有所谓的安全边际。

存货：公司存货逐年增长，已达到1万多亿，其中在建开发产品7894亿，已完工704亿，拟开发产品1900亿，表明公司资源储备丰富，这也是为什么公司拿到节奏放缓的原因之一。

稳健的会计政策：

下面再来看看公司各个年度的利息费用资本化率

2021年

2020年

2019年

2018年

各个半年度的利息费用资本化：公司的利息费用资本化在40%左右，非常保守，如果公司的利息费用资本化能像其它房企一样，把利息费用资本化提高到80%以上的话（63.1*0.8=50.5），公司的利润又将释放25亿左右，公司的利润指标也就会变得更好看一点了。

不动产业务

合同负债：今年公司半年度合同负债较去年增长13%，从这个合同负债来看，未来营收保持10%左右的增长问题应该不大。

负债率 

公司净负债率为 20.2%，且融资成本进一步降低，目前平均约为4.27%。研究地产公司我最看重的一个是负债融资成本，如果是贵的，我基本是绕着走。你试一下，一家企业有息负债1000多亿，不说太多，如果是10%左右的利息成本，一年就要100多亿了，除非你的项目是印钞机。如果你的项目是印钞机的话，那么银行也会抢得送钱给你，融资成本绝对不会高！所以评估地产公司质地好与坏，首要的问题是直接看融资成本高不高！

总结：公司目前帐上现金2000亿左右，短期借款208亿，长期借款1335亿，净负债为20%，融资成本仅为4.27%，经营十分稳健，资产质量较好。但由于房地产政策的影响，公司在拿地节奏上、新开工都放慢了步伐（不管是销售面积、销售金额，新开工都跑输行业），以应对多变的市场环境。公司中报暴了“小雷”，从这个“雷”区看，持续“暴雷”的概率较少，毛利率的大幅下滑主要是来自于2017年拿地较高所致，这个是整个行业的问题，预计下半年，到明年毛利率有所改善，但更长远的未来，毛利率持续明显改善并不大，因为现在的拿地成本又继续大幅提高，而且未来的销售存在非常大的不确定性，8月单月销售面积同比减少48%，销售金额减少37%，这也算是个“雷区”

所以公司的股价表现非常一般。

这就是为什么万科在拿地节奏上放缓的重要原因：1、拿地价格较贵；2、销售业绩一般。

那么对于想要投资万科的朋友就要清楚的一点，未来房地产存在非常大的不确定性，但万科由于低负债，融资成本较低，从经营角度来看，可以活得久一点；从成长性来看，未来几年，公司的成长性最多也只有10%左右的增长；从经营质量来看，公司的利润非常真实，可靠，会计政策非常保守，很多不动产项目都采用成本方式进行。综合来看，万科未来几年保持400亿的利润还是存在非常大的可能。目前市值2000亿。静态PE5倍左右，这个估值我认为不贵。要想获得超额收益除非估值再打个八折。因为未来几年，公司的估值要想提升上去，并不容易

低佣股票开户入群V：442557803

低佣股票开户入群V：442557803

低佣股票开户入群V：442557803