兴业证券日前发布2021年半年报，公司实现营业收入101.49亿元，同比增长22.43%，净利润24.39亿元，同比增长50.64%，扣非净利润23.43亿元，同比增长53.15%。扣除其他业务收入后，公司的主营业务收入82.37亿元，去年同期为63.55亿元，增长29.61%。公司上半年的收入和利润增速在券商中都处于前列，业绩符合预期。上半年加权平均净资产收益率6.28%，同比增加1.69%，在券商中属于比较高的盈利水平。$兴业证券(SH601377)$ $东方证券(SH600958)$ $东方财富(SZ300059)$

一、整体评价

公司的利润增速显著高于营业收入增速，上半年成本控制较好，营业支出同比仅增长2.5%。一方面，占营业支出比重最大的业务及管理费增加24.8%，低于主营业务增速29.61%。另一方面，信用减值损失由去年同期的4.06亿元下降到今年上半年转回0.15亿元，即对业绩贡献为正的1500万元。

二、分业务类型简评

1、资产管理业务

公司的资产管理业务上半年实现营业收入32.37亿元，同比大涨102.9%，营业成本13.38亿元，同比增加106.01%，毛利率稳定在58.53%。驱动资产管理业务高速增长的是公司控股51%的兴全基金，上半年实现营业收入39.16亿元，净利润13.76亿元，去年同期净利润6.04亿元，同比大涨127.81%。兴全基金的营业收入超过公司资产管理业务的收入是因为兴业证券统计资产管理业务采用的是净收入的口径，而兴全基金的营业收入是总收入的口径。事实上，除兴证资管1.27亿元的收入和0.61亿元的净利润（占比很小）以外，兴业证券的资管业务收入完全来源于兴全基金。

兴全基金以权益类投资为特色，旗下有包括董承非和谢治宇在内的多名明星基金经理，市场号召力很强。公司以研发推动业务发展，企业文化优秀，形成了较好的人才梯队。兴全基金虽然规模比头部基金公司小，但今年上半年的盈利水平在公募基金公司中已经处于非常靠前的位置。

需要注意的是，虽然兴全基金上半年实现净利润13.76亿元，但由于兴业证券只持有51%的股权，兴全基金在并表后产生6.74亿元的少数股东损益，兴全基金对兴业证券归母净利润的贡献仅有7.02亿元。此外，兴业证券还持有另一家大型基金公司南方基金9.15%的少数股权，南方基金上半年实现净利润8.37亿元。

2、证券及期货经纪业务

公司的证券及期货业务上半年实现营业收入18.96亿元，同比增长47.03%，毛利率37.25%，同比大幅提升17.02%。与广发证券类似，兴业证券的经纪业务亮点也是代理金融产品的销售净收入高达3.78亿元，同比大涨113%。

由于传统的证券经纪业务佣金费率连续多年陷入惨烈的价格战，目前经纪业务的佣金费率持续下滑，而公募基金业务为代表的资管业务高速发展，为证券公司在传统的代理买卖股票的佣金收入外，提供了毛利很高的代销金融产品收入的来源。作为少数控股优势公募基金公司的券商，兴业证券背靠强势的兴全基金，未来的基金销售收入仍有提升空间。

此外，信用减值损失转回0.15亿元，与去年同期损失高达4.06亿元相比，也是证券经纪业务毛利率大幅提升的主要原因。

3、机构服务业务（主要包括投资银行、研究、资产托管与外包、以及机构交易服务业务）

兴业证券的机构服务业务上半年实现营业收入31.54亿元，同比增长0.63%，毛利率16.51%。其中，投资银行业务上半年实现手续费净收入6.24亿元，同比微增4.2%。兴业证券的投行业务规模相对不大，在券商中排在十五名左右，未来有一定的提升空间。兴业证券将期货基差业务也放在了机构服务业务中核算，这部分在利润表中体现为其他业务收入的业务，上半年贡献收入19.12亿元，与去年同期基本持平。

4、自营投资业务

自营业务按照投资收益（含公允价值变动收益，扣除对联营企业和合营企业的投资收益）口径，上半年自营收入18.22亿元，去年同期为25.31亿元，同比下降28.01%。

兴业证券的自营业务上半年表现不佳，拖累了公司的利润增长。非常有意思的是，同为资管三杰的广发证券和东方证券，上半年同样出现自营业务同比下滑20%以上的情况，今年上半年的市场行情对专业机构投资者也构成了很大的挑战。看起来，这些资管业务优势券商今后有必要在管好投资者的钱的同时，想办法改善自身的自营业务投资收益。

综上所述，兴业证券上半年在资管业务的强势拉动下，克服了自营业务收益同比大幅下滑的不利局面，实现了收入和利润的快速增长。同时，信用减值损失同比大幅改善，以及良好的成本控制，共同推动实现净利润超过50%的增长。唯一美中不足的是，二季度单季度的净利润为12.44亿元，而去年二季度13.48亿元，同比下滑7.72%。同时，由于去年三季度兴业证券的单季净利润为全年最高的14.1亿元，投资者不应对三季度的同比增速抱有过高的期望。

三、从兴业证券半年报附注看救市资金的回流

2015年，包括兴业证券在内的多家券商相应国家号召，按照各自净资产的15%提供救市资金，交由证金公司统一运作与投资管理参与救市。两只老虎在四月底分析头部券商2021年一季报时，发现多家头部券商截至3月31日的其他权益工具投资金额均较2020年末大幅下滑。由于券商交给证金公司的救市资金放在其他权益投资工具中核算，我当时推断应该是券商已经至少收回了大部分救市资金，但由于一季报信息披露没有报表附注无法最终确认。具体可以参见我的专栏文章：《千亿救市资金回流券商的影响：从其他权益工具投资谈起》网页链接。

根据兴业证券的半年报附注，截至2021年6月30日，上述证金公司专户的期末公允价值金额已经清零。我同时查阅了其他多家头部券商的年报附注，虽然大多数券商似乎对此事低调处理，但可以确认当年的千亿救市资金已经全部收回。

回想当年股灾时救市资金高调入市，如今的低调离场反差如此之大，让人不胜感慨。应该说，救市资金一季度的离场时机选择的还是非常理想，如果一季度救市资金未离场，在近期蓝筹股大跌后目前的净值很可能受到比较大的损失。千亿资金回流券商，已经对今年二季度券商的净利息收入产生了良好的正面推动作用，也可以在一定程度上缓解资本压力下券商的融资冲动。

两只老虎的传说

写于2021年8月29日

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