一直在跟踪汤臣倍健，作为膳食营养补充（VDS）的国内老大，具有绝对的稀缺性。先简单说下选择汤臣倍健的大逻辑，任何的选择一定建立在先定性再定量的基础上。根据行业数据，目前国内的VDS市场大约为1800亿元，增速每年也稳定在4%以上，行业天花板够高。人民群众对美好生活的追求里面少不了“健康”。尤其疫情后，大家会更加重视健康，疫情也催生了很多消费产品的网上销量大涨，培养了大家的消费习惯。在VDS这个市场，小汤的占比10%左右，作为行业龙头，未来的增长空间很明显。

    定性的部分讲完后，投资的逻辑很明晰了，那么看看定量的部分。8月5日小汤公布了21年的中报，这个时间够早，也显出来了公司的底气，大多数磨磨唧唧的公司是“羞于见人”的。小汤的中报显示，公司营业收入41亿元，同比增长了34%，扣非净利润12亿，同比25%，经营性现金流净额7亿元，较上年下降了4%（本文的数据都用大数据没有必要精确到小数点浪费时间），ROE进一步提升为17%。

      要弄明白这个中报好不好就需要进一步的了解这个公司了。

      一、基本情况  

      公司的前身为珠海海狮龙保健食品有限公司，成立于2005年4月1日，注册资本130万元。2008年8月1日，经股东会决议，珠海海狮龙保健食品有限公司以截止2008年6月30日整体变更为股份有限公司，当时的账面净资产为3287万元。2008年10月15日，名称变更为"广东汤臣倍健生物科技股份有限公司"。

公司的实际控制人为梁允超，梁总是中国保健品行业发展的直接参与者，经历了保健品的草莽时代，由于以前的很多保健品就是收智商税，导致这个行业频频被整顿。见识过了黑暗的梁老板，参考了美国保健品行业的发展史，干出了中国的汤臣倍健，所以公司的年报中报都会讲公司的价值观：“诚信比聪明更重要”。潜台词就是要把客户当朋友，不能骗人，要为客户创造价值。

     具体看，当初3300万净资产的汤臣倍健，发展到了2021年中报披露的102亿元，公司净资产增加了300多倍。

         二、近五年的核心财务数据

       按照年报显示，近五年（2016-2020）公司的营业收入、利润、资产总额等基本上都增长了两三倍，收入由23亿元增长到了60亿元，扣非净利润由5个亿增长到了15亿元，资产总额由51亿元增长到了96亿元，体量增长的同时，ROE也不断提高，达到了20%。具体如下表所示：

      回看小汤过去五年的数据，收入最低也有15%的增长率，除过2019年度的亏损，利润保持了较收入更高的增长，毛利率保持在60%以上，净利润率也在20%以上，数据背后反映了公司的“赚钱能力很强”。如果茅台的赚钱能力属于一流，汤臣倍健能算得上二流。

      当然有两个数据需要重点关注，一是2018年的投资活动现金净流出40亿元，二是2019年归母扣非净利润-4.31亿元。这两个异常数据是什么原因呢？先普及下啥叫归母扣非净利润，首先他是净利润，假定这个公司是我投资控制，我是大股东，我就是母，当然别的股东也投了钱，那么别的股东占比少叫做“少数股东”，扣非呢，就是净利润里面扣除一些不是企业日常经营活动产生的利润，例如政府补助、资产处置之类的由于不是经常的，要扣。所以归母扣非净利润是一个准确反映公司日常的经营活动赚取的净利润。

     继续说上面的两个异常数据，2018年的投资净流出大额为负和2019年的亏损其实是一个事情，了解的人大概能猜到，2018年是汤臣倍健买买买的一年，收购了拜耳旗下具有 70 多年历史的儿童营养补充剂品牌“Penta-vite”业务资产、澳大利亚从事益生菌产品的生产和销售企业 Life-Space。买人家的东西是要溢价的，所以收购袋鼠国家的LSG于2018年底在合并财务报表上产生了21.66亿元的高额商誉。2019年对于汤臣倍健来说，是非常难的一年，一是国家相关部门联合对“保健”行业乱象和违法违规行为开展的整治，药品零售行业不断的改革和规范，整个行业面对了巨大压力和挑战。二是收购的Life-Space业务损失惨重。汤臣倍健一直以来奉行十分稳健甚至可以说是保守的财务政策，梁老板一直对于并购很保守。2018年出手收购的袋鼠LSG，直接带来公司上市以来的第一次亏损。风云变幻，2019年的商誉减值直接导致了亏损，如果没有商誉减值公司盈利10亿元，计提后亏了4个亿，等于当年因为商誉减值损失了14个亿。

三、2021年的中报看什么

       一看成长性。收入30%增长，扣非净利润24%的增长，在过去五年的时间长河里算的上不错，但是要深入考虑疫情的影响，根据半年报披露“线下渠道收入约占境内收入的 71.71%，同比增长 24.18%；线上渠道收入同比增长79.72%。”去年上半年是疫情线下受到很大影响，去年很大影响的情况下汤臣倍健线下依旧增长了1%，所以今年的24.18%算不错了，线上是高基数下的高增长，这个79.72%着实优秀。

     二看盈利能力。归母扣非加权ROE15%，毛利率66.9%，净利润率33%，归母扣非净利润率29%。销售费用9.7亿，同比增长82%。这几个数据什么意思呢，归母扣非加权ROE你就理解为属于上市股东的净资产收益率，半年15%，这个赚钱能力你想下你买什么金融产品能达到；毛利率66.9%，根据上面的五年数据可以看出来，这个毛利率数据不错。净利润率两个数据，一个是33%，一个是29%，这个是由于小汤的融资主要是定增，大股东主要是梁老板通过稀释自己的持股比例，进行的股权融资，少的4个点的利润就是归属于这些“少数股东”的。销售费用接近10亿元，占到营业收入接近1/4，同比增长了82%，这个主要因为广州麦优并表、平台及品牌推广费增加所致。

    三看公司的资产资本情况。资产负债率13.9%，依旧是超低负债经营，也能看的出梁老板带领下的小汤财务政策上的确是很保守。后续资金缺口大吗？根据2021年中报，

       目前看小汤依旧属于扩张期，总预算投资的在建工程还有6.69亿元，目前已经投入了1.34亿元，尚需投资的比例还有80%。当然也就5个亿，小汤账面上货币资金还有28个亿。    当然前面说过小汤的财务政策太保守，目前建议梁老板可以多债务融资，少点股权融资。去年又按照26.2元/股的价格定增了31个亿。在公司快速发展的时期，尤其是公司的负债规模很低，建议公司少点定增之类的股权融资，可以多发发债券等。

       四看商誉的雷还有没有。之前说过2019年计提了十几亿的商誉减值，LSG这一块的只要能稳定赚钱，那么这个商誉减值后反而会增强公司的无形资产质量。中报披露：“LSG 澳洲本地业务受去年疫情期间免疫类产品需求大基数较高，以及因澳洲疫情封境致使代购和游客采购下降的双重影响，导致本报告期澳洲本地销售较去年同期有所下降；跨境电商主要平台业务仍保持高速增长。基于此，报告期内 LSG 实现营业收入 3.04 亿元，同比增长 0.21%（按澳元口径：LSG 营业收入为 0.61 亿澳元，同比下降 6.99%）。”当然懂行的还时看看商誉减值测试，这个去年年报有披露，简单一句话，这一块的业务按照目前顺利开展，这个雷算是接触了。

四、当前值得买吗？                              

    这个是个仁者见仁智者见智的问题，关于估值以下的内容是我个人的思考，仅仅作为参考，抄作业的请独立思考，盈亏自负。截止2021年8月13日收盘，汤臣倍健市值507.5亿。按照机构给的全年预测基本上在17-20亿的区间，结合中报看，全年个人认为20亿大概率的。因为汤臣倍健的利润一般下半年表现更突出点，目前下半年线下的增长大概率会更好，这个可以到附近的药店调研。按照20亿元计算当前PE为25倍的样子。当然我之前写过自由现金流折现的网页链接。根据当前的数据看，目前507.5亿的市值基本合理。考虑汤臣倍健的高增长和龙头地位，如果是注重长期投资回报，目前的投资价值凸显

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