乌白全面投产的日子越来越近了，乌白注入的时间也越来越近了，如果参考向溪方案，增发价到底会是多少呢？下面我试着推演以下。

1）半债半股方式

乌白注入后，装机容量增加57%，电价目前仍是未知数，但大概率会参照向溪甚至略高于向溪，所以，注入后的电价将比原来四库平均电价增长约30%。也就是说，乌白注入后，可以约增加1倍的电费收入（1.57*1.3）。以目前网上估算的乌白3000亿造价计算，假设以这个价格注入，注入后总资产将增加1倍、如果以半债半股形式，负债也将增加1倍。因此折旧和债务成本将增加1倍。因此，注入资产的毛利率将和原来资产相近。所以，注入后，净利润增长约等于发电量的增长或者是装机容量的增长，即57%左右。

加入对照向溪方案，增加55亿股，股本将增加约20%，对应1500亿的融资金额，发行价应该在27元附近。55亿股，27元的发行价，对应着大约是摊薄每股收益增加37%左右。

假如三峡集团维持3000亿的出售价格不变。

我们以55亿股、27元增发价为预算中值。发行价低于27元，则需要多发股数，必然导致每股收益被摊薄，每降低10%的发行价，就会增加多10%的股份，也就会降低摊薄10%的增长。例如，增发价降为25元，融资60亿股，那么摊薄每股收益增长将将为30%左右。30%的摊薄增长，应该是注入后流通股东接受的最低下限，如果注入后摊薄增长只有10%-20%，那么方案很有可能被否决。所以，如果维持半债半股方式注入，增发价格底线应该在25元。

2）多债少股方式

当然，随着长江电力的资产规模增加，也可以考虑多债少股模式。加入仍然是3000亿收购价格，1/3股票，2/3债券收购，即1000亿股权融资、2000亿债务融资。收入、总资产和折旧增长跟半债半股一样。收购后，总资产增加到约6000亿，总负债增加到3500亿，负债率到58%。这个方案负债比方案1负债多了500亿，负债成本多了18亿，可能导致净利润增长比方案1略低一些，但影响不算很大，所以暂且仍按照净利润增长50%毛估。如果还是增发55亿股，那么1000亿对应的发行价在18元附近。摊薄后，仍能保持在35%左右的增长。如果适当降低融资股份数，提高股价，摊薄后增长会更多。

以上两个方案是基于三峡集团平价出售的假设的。如果三峡集团采取溢价出售（大概率），如果仍按照以上方案，要么就需要加大股份数和债务融资，要么就是提高发行价。而加大股份数和债务融资，必然导致摊薄更厉害，假如发行价仍按上述方案，那么摊薄后增长必然低于20%，是流通股东甚至三峡集团不能接受的。所以，为了维持高于30%的摊薄后增长，发行价必须越高越好。

所以，以目前长江电力的股价，是无法顺利完成股票发行的。也可以说，目前长江电力的股价已经低于增发价格底线，在未来的1-2年预发行期，要么把业绩干上去，要么把股价干上去，总有一款适合你。不这么干也行，全债收购吧，但是川云肯定不愿意。

随着注入的脚步声越来越越近，大家珍惜吧。

2021年，21元的长江电力，且买且珍惜！