波动率交易是什么?

波动率交易到底是什么？在开始之前我们先了解一下什么是波动率。下图是我们熟悉的期权T字报价，展示了不同行权价的期权合约的买价、卖价、最新价、隐含波动率（IV）。可以看到，每一个最新价（即市场成交价格），都会对应一个隐含波动率，报价改变IV会随之改变。直觉上，IV和期权报价有一定关联。事实上，我们常说，IV越高，代表期权价格越贵。

图1 期权T字报价

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那隐含波动率应该如何计算？一般来说，根据BS公式，已知目标资产价格、合约到期日、行权价、利率、价格波动率，我们可以计算出一个期权的理论价格（图2）。

而实际上，我们所看到的期权价格，是市场交易出来的价格。将期权价格、标的资产价格、合约到期期限、行权价、利率带入模型，可以反推出一个价格波动率，这就是隐含波动率。

我们从T型报价图上面可以很清楚的看到，期权的价格和隐含波动率之间的关系。通过BS模型，期权价格变的时候，IV也会变化。期权价格便宜的时候，IV比较低，期权价格比较贵的时候，IV会变得比较高。所以每一个期权价格都对应一个隐含波动率。

图2 隐含波动率的计算

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如何看待隐含波动率呢？类比各位比较熟悉的股票，通常我们用市盈率来判断股票的价值。市盈率偏高的话，股票价格可能偏贵。期权的隐含波动率对于期权价格，就好比市盈率对于股票价格。

举个例子：

现在的行权价3950的期权合约，隐含波动率是18%。但是昨天行权价3950的期权合约的隐含波动率是19%。可以发现今天隐含波动率比较低了，所以你就可以知道今天期权的价格比较便宜。

我们也可以比较相同到期日、不同行权价的合约。例如今天行权价3950的期权，和行权价4000的期权，要怎么比较？可以直接比较隐含波动率。所以这就是隐含波动率的一个用处。



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你到底赚什么钱?

下图是沪深300期货走势和行权价3950认购走势。可以看到五一之后，隐含波动率下降。虽然行情并没有往下走，但是认购价格下降很多。我们可以明显感受到隐含波动率对于期权价格的影响。

看懂IV，知道波动率是高是低，就可以更加精准的看到期权价格是如何变化的。之前我们经常提到期权的时间价值，每一天时间价值都会损耗。对于下图中的认购，它的价值一直往下走，好像比较理所当然。但是他往下这么多是什么原因？隐含波动率下降，这是一个最主要的一个原因。

图3 沪深300期货走势

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图4 行权价3950认购走势

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为何偏度交易?

下图5是波动率微笑曲线图，横轴是行权价，虚线的部分是指的前一天的隐含波动率。我们看到前一天行权价在2.6的期权IV在23%附近，第二天2.6的期权IV在25%附近，期权的隐含波动率结构每天会有这样一个变化。

一般来说，在做期权的时候，我们最主要是看着标的资产来做交易。如果我们做的是股指期权，我们看的是沪深300股指期货。如果我们做的是 etf的话，我们就看的是50etf或者是300etf来做期权的。

但是应该选择哪个行权价的合约？虽然是基于同一标的，但是不同行权价的期权合约隐含波动率却不一样，有高有低，这就是我们所交易的偏态。

 图5 波动率微笑曲线

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目标指标

如何衡量隐含波动率结构的偏态，我们一般运用一个偏态指标，利用（delta为0.25的认购合约的IV）-（delta为-0.25的认沽合约IV），除以（delta为-0.25的认沽合约IV）。

如下图6的白线所示，它实际上衡量的是两个行权价IV之间的一个斜率，表示两个行权价之间的IV相差多少。如果这个数字是正的，虚值的认购隐含波动率比较高；如果这个数字是负的，虚值的认购隐含波动率是比较低。

偏态指标计算公式：

skew.in = ( Vol( 0.25delta ) – Vol( -0.25delta ) ) / Vol( -0.25delta )

 图6 波动率曲面

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有了指标后我们会做一个偏态统计。下图是一个偏态指标统计图，蓝色线为当月合约，红色线为下月合约。然后对其分位数进行统计。当指标超过75分位或者低于25分位时，表示偏态指标过高或者过低。此时我们可以买低卖高，然后等待波动率曲面结构回归正常状态。

图7 偏态统计

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偏度交易的做法

下图8是6月1日偏态指标的日内走势，蓝色是6月合约，红色是7月合约。6月合约skew开盘在-0.18左右，已经是一个非常负偏的数字。当天开盘后这个指标之路上涨，到一个不是非常负偏的位置。

图8  6月1日偏态指标日内走势

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那我们如何利用这一现象做交易？例如，卖一个0.5delta的期权，买两张0.25delta的期权，构建一个delta中性仓位。

以6月1日为例，当天平值合约行权价为3900，早上9:35卖出认购3900（价格为59.8），买入两张认购4000（价格为21.8）；到2:00时偏态指标回复到一个比较正常的水平，平仓出场。此时认购3900价格为89.8，认购4000价格为42.2，整体仓位赚到了(42.2-21.8)*2- (89.8-59.8)=10.8。

同样，可以卖出一手认购3800（delta-0.75）,买入3手认购4000，构建一个delta中性仓位，也可以有同样的效果。

但是交易的习惯上，会倾向于选择平值期权来完成这个交易，构建一个比例式价差或者逆比例式价差。

同样，也可以利用这样一个规律交易7月份的合约，需要注意的是，指数期货上这几个月有分红。如果做7月份的合约，要看的标的物是7月份的期货，不要看股价指数或者是看到6月份的期货。同时要留意的是它的流动性。



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风险及利润

一般来说，进行偏度交易不希望仓位持有时间太长。下图为我们用0.5delta和0.25delta的合约构建出来的逆比例式价差的损益变化的情景模拟图。不同颜色表示仓位放不同天数，损益的变化。这样个仓位，如果行情涨2个点，过1天赚193块，过2天亏1块，过3天亏200块。时间价值的损耗非常严重。

图9 策略损益变化

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所以在做偏度交易的时候，我们比较倾向做比例式价差，即虚值是贵的，平值是便宜的。这样时间价值对我们有利。而上一个例子我们会倾向做比较短的日内交易或偏度数字更极端时做逆比例式，偏度回归立刻赚到钱。

同样，下图用0.75delta的合约和0.25delta的合约构建的仓位，时间价值也是不利的,但我们试图希望赚到更多的VEGA,取得更大的gamma(因仓倍1:3比1:2持有的较大,且平值有较大的时间价值,此处在直播中略有口误)。

图10 策略损益变化

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第三种，同样假设负偏的情况。卖出2手认沽（delta-0.25），买入2手认购（delta0.25）,卖一张delta为1的合成期货。这就是所谓的反转策略。对于这样一个策略，还需要注意行情大幅下跌的风险。可以看到图中，左边是赚时间价值，右边是亏时间价值。

图11 策略损益变化

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也有人问，如果指数大幅变动后，delta不中性了该怎么办。对于逆比例式还好，如果是比例式，可能需要我们做一个实时的对冲。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。