镍：中长期基本面修复，价格重心抬高

一、行情走势回顾

年初，因疫情导致下游需求大幅萎缩，镍价持续下跌至九万附近。

二季度开始，经济企稳反弹，市场回暖，镍价小幅反弹至十万左右企稳。

三季度在下游发力下，镍一路上行至十二万左右。

四季度镍开始楔形整理震荡，本月初突破向上超过十三万，目前回踩楔形上边缘后再次向上。

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电解镍升贴水上半年维持在平水附近震动。进口窗口在一季度镍大挫时曾打开，后半年则一直处于关闭状态。不过，2021年起纯镍进口税率从2%下调到1%，或将更容易打开进口窗口。另外，从沪镍2011合约开始，镍豆、镍粒等其他形状的电解镍纳入了交割资源。

二、原因分析

（一）至暗时刻已过，宏观经济持续改善

2020年初国内爆发新冠疫情，经济活动近乎停滞。二季度国内疫情明显好转，并随着复工复产稳步推进，经济活动持续恢复。三、四季度以来，国内复工复产推进到常态化，经济实现了V型超预期反转。中国或成为全球唯一正增长的经济体。

上半年一系列稳经济举措出台，国内经历了三轮降准。二季度我国经济很快恢复到3.2%的正增长，三季度继续回升至4.9%。当下货币宽松仍在持续，偶有收紧迹象。央行行长易纲就做出了“把好货币供应的总闸门”的表态。但笔者认为，海水不会一日蒸发掉。因此，2021年货币政策财政政策不会急于转向，会保持政策连续性、稳定性和可持续性。未来货币政策逐步回归正常化或需较长时间。

国外方面，二季度疫情大幅爆发、蔓延，全球经济受到重挫。各经济体陆续出台经济刺激措施，全球处于“宽货币、低利率”的量化宽松格局。目前，国外疫情仍在持续蔓延，不过疫苗进展良好，全球经济触底反弹，并有恢复预期。

后期仍存在许多不确定性会对经济及金融市场造成一定的影响。如疫苗进展不如预期而带动经济再次探底，中美关系在白宫易主后是否出现对华政策的新变化等外部环境变化等。不过，今年一季度利空逐步释放后，最坏的时刻或已过去，宏观经济有望持续改善。

（二）镍端供应

镍端制品的供应可以分三个方面考虑。

1、国内电解镍产量微幅增长，进口精炼镍明显增长。整体来看，纯镍端供应微幅增长。

据安泰科，2020年1-11月我国电解镍产量15.05万吨，同比增加2.9%。预计全年产量约16.4万吨，同比增加1.2%。2020年11月，中国进口精炼镍共12873吨，环比增长53%，同比增长80.38%。

截止上周末，伦镍库存24.67万吨，维持近一年来的微幅波动。沪镍库存1.04万吨，自8月来延续去化趋势，接近历史低位。这其中一个原因是国内镍价长期低于伦镍价，影响了进口。不过，明年纯镍进口税率降低大概率会刺激进口，国内库存低位情况或将有所改变。

据世界金属统计局最新数据，2020年1-10月全球镍市供应过剩6.37万吨，2019年全年供应短缺2.76万吨。1-10月全球精炼镍产量为195.86万吨，需求量为189.49万吨。10月份，全球冶炼/精炼商的镍产量为22.52万吨，需求量为21万吨。

2、镍矿供应紧张，中长线边际宽松。国内镍铁供应紧张，国外镍铁产能逐步释放。

据海关总署数据，2020年1-10月中国镍矿进口总量3235.44万吨，同比减少29.30%。其中中国自菲律宾进口镍矿量2652.71万吨，同比增加46.45万吨，增幅1.78%。自印尼进口镍矿量314.88万吨，同比减少82.43%。自其他国家进口镍矿量267.87万吨，同比增加89.51万吨，增幅50.19%。

2019年8月印尼宣布禁止镍矿出口后，国内镍铁加紧在年前抢进口备货。开年到货量很大一部分是印尼年前便已装船出港的货。但三四月份国外疫情爆发后，菲律宾疫情管控下镍矿发运急剧减少。港口镍矿不断下降。今年镍矿进口紧张，国内镍铁厂利润倒挂，关闭了部分镍铁产能。国内镍铁供应紧张。

原本镍矿年后缺口是要通过菲律宾和新喀里多尼亚等国进口量部分弥补，另一部分通过印尼镍铁产能释放弥补。但是今年这两种弥补途径都未能完全弥补缺口。11月开始，主镍矿进口国菲律宾进入雨季，发运量再度回到低位。整体上，年度镍矿进口总量大幅减少。据悉，目前港口镍矿库存已去至近六年低位。

今年1-10月份国内镍铁进口量为271.85万吨，同比增加78.8%。其中分国别来看，印尼是我国最大的进口来源国。据安泰科数据，2020年1-11月，我国含镍生铁产量累计46.6万吨，同比减少16.3%。预计全年产量在50万吨左右。

近几年很多企业积极布局印尼镍铁产业。近两年在印尼的镍铁产能也开始逐步落地。其中以青山、德龙为主。今年底印尼Weda Bay园区投产12条镍铁线，截止目前青山集团在印尼累计投产48条镍铁线，产量30万吨左右。据悉，2021年2月青山又将投产5条生产线。印尼德龙目前投产镍铁线28条。不过印尼镍铁回流国内不会特别多，因其很大一部分是印尼不锈钢厂自用。

长线来看，随着印尼镍铁产能的释放及镍铁回流，镍端供应边际宽松。但总体来看，短期镍铁方面还是有一定的缺口。

3、硫酸镍产能维持扩张。

据SMM，2020年11月全国硫酸镍产量7.33万吨,折合1.61万吨金属量，环比减5.23%，同比增48.63%。其中，电池级硫酸镍产量为6.50万吨，电镀级硫酸镍产量为0.84万吨。12月硫酸镍产量预计基本与11月持平或小幅下调。据亚洲金属网数据中心，2020年11月份中国硫酸镍生产商销量为49,790吨，环比增加2.3%，同比增加16%。

11月硫酸镍下游总需求环比仍增，增幅达9.58%，其中新能源电池对电池级硫酸镍需求环比增加12%；近几月新能源电池对硫酸镍需求环比均增，硫酸镍市场需求较好，镍盐厂生产较稳定，但部分镍盐厂因受生产原料限制（废料、MSP），因此小幅下调硫酸镍产量。

（三）后疫情时代，下游需求超预期抬升。

年内国家多次提出注重扩大内需的相关要求。中央根据国内国际经济形势调整思路，形成以国内大循环为主体，国内国际双循环的新发展格局，全面促进消费。最近，中央政治局会议提出在供给侧改革的基础上，注重需求侧改革。料将对消费端带来引领。

镍下游需求主要看两方面。

一是不锈钢产量连年增长。不锈钢终端搭上消费升级的浪潮。

今年疫情影响下，上半年产量同比下降，但后半年月度产量屡创新高，提振镍铁需求。笔者预估2019年不锈钢产量为2960万吨，基本持平于2019年的2940万吨。另据51bxg统计，2020年国内不锈钢冷轧投产产能约198万吨，2021年预计将有137.5万吨的冷轧项目计划投产。2021年若无特殊影响，不锈钢总产量中将会有今明两年投产产能的体现。笔者预估，2021年不锈钢产量或有12%左右的增长。

二是新能源汽车及动力电池前景可期，带动纯镍需求高速增长。

随着消费升级以及能源环保需求的不断提升，新能源汽车的发展逐步进入大众视野。多国加大对新能源汽车的政策扶持力度。新能源汽车景气度提升，产销量逐步走高。IDC预计，2020年中国新能源汽车销量约为116万辆；2021-2022年得益于疫情后的车市反弹和财政补贴期限的延长，新能源汽车销量将实现大幅增长。中国汽车工程学会副秘书长叶盛基近日表示，2021年我国新能源汽车增速或将超过30%，销量有望达到180万辆规模。

特别值得一提的是，特斯拉团队明确表达对原料镍的重视，使得印尼的镍储备再次变成焦点。而动力电池的研发中，高镍化是三元材料是未来趋势，占比会逐年增加。

另一个备受瞩目且对市场产生了一定震动的消息，是今年11月15日近期区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）协议的正式签署。笔者认为，这一协议或对镍产业链造成一定的影响。简单来说，虽然镍矿、镍铁、镍豆及硫酸镍等镍制品目前都执行进口零关税，因此受影响不大。但三元正极材料出口日韩是有关税的，RECP协议的执行将利于其出口。

另外，电镀行业在制造业持续恢复的情况下，作为基础制造工艺之一，也呈增长态势。

三、总结与后市展望

3.1 总结

1、2020年经济整体笼罩在新冠疫情之下，不过，现在阴影逐步淡弱。全球经济有恢复预期。2021年国内货币政策逐步回归正常化或需较长时间，不会急于转向。

2、镍端供应短期仍显紧张，不过边际好转。明年纯镍进口在税率降低的刺激下料将增加，镍矿供应边际宽松，镍铁国内产量较低，但国外产量部分回流。

3、后疫情时代，需求或出现超预期提升。不锈钢产量或将大幅增加，提振镍铁需求。新能源端持续发力，带动纯镍需求高速增长。

3.2展望与建议：

结合宏观经济环境的持续改善和全球通胀预期下有色金属的可能走势，我们维持对镍中长期看涨的观点。

长线来看，宏观经济对镍的震动或逐渐减弱，主要逻辑逐步回归到镍自身的供需逻辑上来。而镍在不锈钢和新能源电池双线景气度提升的情况下，需求或超预期抬升，迎来了中长期基本面的修复。