11月20日，华泰策略团队发布2021年A股年度策略：2021年A股仍在“牛背”上，自上而下投资主线为“全球再通胀和制造业投资周期回升”，对应配置思路：交易“再通胀”，以大宗为盾，以制造为矛。“盾”关注海外定价权较高、与制造业投资相关性最高的工业金属、小金属；“矛”关注中下游设备零部件的“制造新生”，机械、电新、汽车等行业顺疫情、顺经济、顺政策、顺技术，重点寻找隐形冠军；另外关注计算机。

  全文如下：

  【华泰策略|年度策略】牛背上交易“再通胀”和“新制造”——2021年A股年度策略展望

  核心观点

  核心观点：A股仍在牛背上，交易“再通胀”和“新制造”

  基于经济长、中、短周期的位置判断和A股盈利、估值、供需的预测，我们认为2021年A股仍在“牛背”上，自上而下投资主线为“全球再通胀和制造业投资周期回升”，对应配置思路：交易“再通胀”，以大宗为盾，以制造为矛。

  长周期——康波不远，婴儿潮交替；中周期——朱格拉回升，中美互补

  当前至2028年左右，中国制造业有望受益于美国“婴儿潮”(2000~2009后推15年左右)和中国“少儿潮”(2012~2018后推10年左右)的接替。当前技术追赶国与技术领先国的竞争加剧是康波萧条阶段的典型特征，从历史周期推算，2030~2040年左右康波周期有望逐步进入回升阶段，从三个关键技术领域考虑，中国有实现弯道超车、引领下一轮康波回升的可能性。明年中美朱格拉周期共振向上且互补，美国回升主力来自于家庭设施、信息设备更新，中国回升主力来自于生产设备、信息设备更新。

  短周期——流动性内收敛、外填充，基本面内外共振、内外互洽

  2021年基本面内外共振、内外互洽。内外共振：疫后压制需求进一步释放、疫前库存周期底部的接续回升、各国财政刺激进一步落地、贸易环境转暖。内外互洽：美国经济修复的主动力来自居民部门、家庭杠杆率和房屋空置率均处20年历史底部，中国企业部门产能保存最完整、资产负债表压力相对较小，在贸易环境转暖假设下，中国企业受益于美国家庭设备更新周期。2021年流动性内收敛、外填充，A股估值压力不大：从中美经济修复节奏和结构考虑，全球再通胀而非通胀；国内信用或货币收紧对A股估值形成压力分别需三个条件同时具备或两个条件具备其一，我们认为明年不具备。

  自上而下投资主线是：全球再通胀和制造业投资周期回升

  2009年以来欧美私人部门资本开支增速虽回升，但仍较为不足；2018年以来企业投资意愿受国际环境影响而被动回落，供需不匹配程度增加；2020年新冠疫情阶段性影响全球需求，同时也永久性影响部分中小产能，总供给相比疫情前减少；2021年疫后全球经济共振修复之下，我们预计供需不匹配程度将更显著，通胀水平回升搭配仍友好的融资环境，有望牵引全球制造业投资周期回升。中美制造业产能利用率、美国耐用品订单增速、标普500非金融企业现金流增速、A股制造业资本开支增速等为验证。

  2021年大势：基于A股盈利、估值、供需预测，大盘中枢有望抬升

  2021年盈利预测：自上而下，预计A股非金融营收同比增速约11.4%、净利润同比增速约25.3%；自下而上，预计A股净利润同比增速约14%、A股非金融净利润同比增速约21%；季度趋势，预计Q1净利润同比增速达年内高点后回落，Q4再度企稳回升。2021年估值预测：相对估值视角，预计沪深300合理PE-TTM中枢约14.58倍；绝对估值视角，预计沪深300合理静态PE中枢约14.40倍。2021年供需预测：股票供给端，预计首发募集规模达0.63-1.05万亿元，解禁规模与2020年基本持平；资金需求端，预计机构增量资金1.45万亿元，整体供需平衡压力大于2020年。

  2021年配置：交易“再通胀”，以大宗为盾，以制造为矛

  沿自上而下主线“全球再通胀和制造业投资周期回升”，我们的配置思路是交易“再通胀”，以大宗为盾，以制造为矛。“盾”关注海外定价权较高、与制造业投资相关性最高的工业金属、小金属；“矛”关注中下游设备零部件的“制造新生”，机械、电新、汽车等行业顺疫情、顺经济、顺政策、顺技术，重点寻找符合工业自动化、绿色化、互联化方向的隐形冠军；另外关注计算机，企业增加资本开支的两大方向为自动化和数字化。

  风险提示：

  欧美经济修复低于预期；美股波动率高于预期；A股供给压力。

  正文目录

  一、2020回顾

  2020年影响全球股市的核心变化有三：

  人口广泛融合之下的新冠疫情全球蔓延——是影响今年全球经济、宏观政策、资产价格的核心因素；

  金融深度融合之下的美日欧央行“无上限”放水——是新冠疫情的“衍生物”，影响资产价格的关键因素；

  要素高度融合之下的大国“脱钩”与“反脱钩”博弈——中美摩擦受新冠疫情、全球衰退、美国大选的影响而升级，是资产价格波动率较高的“老”因素。

  在三大核心变化的基础之上，A、H股相对于其他市场的独立影响因素也有三：

  相对基本面——中外疫情“周期差”之下，相对基本面较优，货币政策较早回归常态；

  相对估值——对中美摩擦的敏感度最高、盈利右侧驱动为主的H股，相对估值非常低；

  注册制改革及中概股回归——股票供给明显增加、资产结构和资金结构变化都较大。

  2020年全球股市的共性特征是“顺周期”与“弱周期”板块的分化、上半年与下半年结构的变化。下半年以来，随着国内货币政策回归常态化、海外定价锚美债利率见底回升，顺周期VS弱周期、H股VS A股、道指VS纳指的相对收益逐步转变。

  国内权益市场回顾

  A股的六个阶段

  2020年至今，A股市场的走势可大致分为六个阶段：1)国内疫情爆发前夕(1月中上旬)：国内经济逐渐步入主动补库阶段，中美第一阶段贸易协议靴子落地，降准下宏观流动性偏宽松，A股延续2019年12月以来的上涨行情。2)国内疫情爆发(1月中旬-2月初)：国内疫情爆发，全国社交隔离、消费基本停滞，节后第一个交易日大跌。3)国内疫情放缓(2月初至2月底)：2月3日国内疫情出现拐点，市场情绪显著修复，仍未复工复产之下，宽松的流动性脱实入虚，推动A股大幅上涨。4)全球疫情蔓延，美元流动性短缺(2月底至3月底)：海外疫情升级导致市场恐慌情绪蔓延，叠加沙特原油价格战的支线因素，大类资产遭遇无差别抛售下的流动性挤兑，直至美联储宣布无限量QE和原油价格战缓和。5)国内经济渐进修复(3月底-7月中上旬)：国内疫情得到有效控制、中国经济全面重启，欧美等国也逐步复工复产， 5月中旬国内货币政策开始向常态化回归，同时国内资本市场改革加速(上证综指新编制方案出炉、存量注册制开启等)，期间中美贸易摩擦、海外疫情反复对A股形成阶段性扰动、未影响A股的趋势性修复，7月上中旬场外资金大幅入场下的快涨行情推动主要股指创近年新高。6)国内流动性边际收敛、海外流动性观望阶段(7月中下旬至今)：7月中下旬，受监管加强、深圳房地产调控新政、历史第二大IPO(中芯国际)的虹吸效应、科创板大规模解禁压力、中美关系压力等因素影响，A股回调；8月以来，国内经济延续修复，但海外不确定性增强(美国大选波动、海外疫情反复等)，外资净流出A股，国内宏微观流动性维持紧平衡(宏观上货币政策常态化回归、信用政策结构性收紧，微观上创业板注册制及涨跌幅放宽、历史最大IPO蚂蚁集团等待发行等)，A股市场箱体震荡，期间顺周期、低估值板块表现占优。

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