国电电力 (600795)——成长性与防御性良好，估值有望提升，目标价 3.3 元/股

 煤电一体化与热点联产是公司火电发展主要方向。近年来公司积极发展高参数大容量机组，火电平均单机容量不断提高。60 万及以上装机容量1422 万千瓦，占火电装机总容量的53.83%。在储备项目上，公司开发机组均为负荷中心区或煤资源富集区超超临界的100 万千瓦机组，以及在热负荷富集区35 万千瓦超临界供热机组。水电项目将于15年迎来又一投产高峰。大渡河流域是公司水电开发重点，目前公司已投运装机容量600.3 万千瓦，在建装机容量

534.8 万千瓦。根据项目建设进程，预计至15 年大渡河水电投产装机规模可达到1000 万千瓦左右，实现营业收入77.2亿元，净利润21.7 亿元，为公司贡献利润约15 亿元（12年10.6亿元，13年约9.5 亿元）。积极推进风电。公司积极开发风电资源，项目开展由传统的‘三北’地区向山东、云南、浙江等地区拓展。这些地区风资源距离电力负荷近，并网及消纳情况良好，所以利用小时较高，且上网电价较高，因此盈利能力良好。目前公司已核准风电项目约60个，储备容量300万千瓦以上。预计14、15 年公司风电装机容量每年增长100万千瓦左右，至15年风电装机规模可以达到500 万千瓦左右。

  预计14 年公司有望再次启动资产注入。根据公司内生增长规模，预计至15年依靠自身发展公司装机规模可以达到约5350 万千瓦，和公司‘十二五’规划相比仍有约650 万千瓦的差距。预计15 年前公司再次资产注入的可能性较大，并且由于14 年处于发电投产的相对‘空窗期’，为保持公司规模持续增长，预计14 年公司实施较大型资产注入的概率较高。在目标资产的选择上，我们认为集团在山东和福建省内火电资产注入的可能性较高。假设14 年山东资产注入，15 年福建资产注入，则14、15 年可增厚公司归属母公司净利润分别8.0亿元和3.4亿元。

依托英力特平台发展煤化工业务。目前宁东煤化工项目装置已处于分布试运，预计部分项目将于13 年底具备投产能力，预计14 年下半年正式生产。但受投产初期费用摊销较多且无法达到设计产能等影响，预计当年尚不能盈利。简单测算15 年宁东煤化工项目达产后，预计年度营业收入可达到40 亿元以上，实现利润总额10亿元以上，宁东煤化工项目将为公司带来新的利润增长点。

 成长性与防御性兼备，目标价3.3元/股。预计2013-15年公司可实现归属母公司净利润分别为70.8 亿元、70.5 亿元和79.2 亿元，对应当前股本EPS 分别为0.41 元/股、0.41 元和0.46 元，对应PE 估值仅6 倍左右，具有较高的安全边际。考虑公司资产结构优良，成长性和防御性兼具，且优先股发行将有利于行业长期发展，提升行业估值水平（详见12 月2 日报告《优先股有助于

行业估值提升，预计以增量发行为主》），我们保守估计公司估值恢复至8倍PE，12个月内目标价3.3元/股，维持‘增持’评级。

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