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【化工半年报】供需压力显著，PTA&MEG困境难破

发布时间：2020-7-6 09:58阅读：341

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文：张永鸽

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摘要：PTA市场来看，产能投产大年的供给压力遭遇新冠疫情的黑天鹅事件，需求意外走低，加剧了供需矛盾原本的预期。疫情带来的除了需求的不济还有上游成本的回落，PTA在“高库存、高加工费、高开工”的三高局面下，势必不能长期维持，随着后期PX加工价差的修复，PTA加工费收窄将是必然，而年中释放的恒力5号新产能又将弥补因后期产能集中检修带来的损失，总体来看PTA供给充裕，下半年依然适合逢高做空思路。MEG方面，同样是扩产周期中，并且今年的产能增加400-500万吨左右，相对于下游聚酯来说增幅巨大。今年低油价的市场影响未来市场的投产节奏，煤制乙二醇的投产进程将有所折扣，而石脑油制乙二醇利润尚可，年内大概率会投产。近期部分MEG厂家陆续开始重启，市场存量产能的扩大将再次压制价格，而国内进口庞大，整体供给依然承压，乙二醇在高库存格局下反弹难度大，市场重心或再次回调。 2020年是PTA、MEG的投产大年，庞大的供给压力下今年的价格运行重心必然下移。而年初新型冠状病毒的爆发更是给市场沉重的一击。原本供需矛盾主要体现在供应的扩张上，新冠疫情则带来需求端的意外萎缩，加深市场的供需压力。上半年油价振幅扩大对产业链各环节利润影响明显，从而直接影响市场开工。下半年来看聚酯各环节整体供给压制依然明显，TA、EG仍然难有起色。聚酯：今年的疫情将聚酯稳定投产的节奏打破，上半年存在投产预期的产能部分延迟，前期产量较低，随着疫情的缓解，聚酯开工恢复程度好于预期，产量同比小幅提升。下半年终端织造外销依旧承压，内销也因去年冬季的大量库存影响今年冬季的订单。预计下半年聚酯整体好于上半年，但同比仍显不足。PTA：年内PTA市场主要是新疆中泰和恒力两套装置的释放，更多的新增产能压力集中在下半年。从目前300多万吨的社会库存来看，供给端的持续增加或使高库存成为常态。上半年油价的走低和PX的弱势给PTA环节让利不少，不过随着后期新增产能的不断释放，PTA市场加工费将再被压缩，市场绝对价格反弹的动力也将随着供需压力的增加而减弱，操作上仍维持逢反弹抛空的思路。MEG:上半年油价的走低加剧煤化工装置的亏损，煤制MEG装置开工负荷跌向30%的低位，后期部分新增项目延期也将成为大概率事件。不过一体化装置仍有投产动力，当前MEG港口库存已创下130万吨的高位，后期仍有待消化。整体而言乙二醇供需格局宽松尽显，仍然适合做空头配置。一、2020年上半年行情回顾

（一）、2020年上半年PTA行情回顾

第一阶段：2020年1月-2020年3月2020年1月，新疆中泰昆玉120万吨和恒力石化4#250万吨装置纷纷投产，市场供给压力显现。面对春节期间聚酯行业的季节性检修，PTA社会库存开始逐步上升。然而，节后公共卫生事件的发生导致市下游终端市场迟迟不能复工，聚酯生产企业检修周期也被延长，更多的装置加入检修行业，聚酯开工率连续50天不足70%。而织造企业则到3月之后才开始陆续开工，不过随着疫情由国内转向国外，依赖出口的纺织服装企业再度陷入困境，终端织机开工率二次下滑。一季度PTA社会库存快速累积178万吨，而油价的坍塌也加速了这波下跌，3月底主力期价最低达到3118元/吨的低位。第二阶段：2019年4月-2019年6月进入4月份，随着油价的触底反弹，PTA抄底情绪高涨。4-5月聚酯市场阶段性的产销高峰出现，缓解了聚酯行业的高库存压力。而随着5月欧美复工带动，终端织造企业开始提高负荷，加上油价的持续性反弹带来的看涨情绪拉动，PTA价格重心小幅上移，与此同时，PX表现却差强人意，生产环节加工费跌入历史冰点，PTA生产利润依然较高，现货加工费甚至冲击1000元高位。然而，在供需较弱的背景下PTA高加工费局面难以长久维持，因开工率的高企，供给端压力凸显，加工费进一步收缩。

（二）2020年上半年MEG行情回顾

第一阶段：2020年1月-2020年3月如同PTA一样，MEG今年也是扩产大年，年初浙石化和恒力石化两套油制MEG装置的投产后，由于乙烯法工艺装置的稳定，给市场供给带来一定的压制，而春节后因疫情影响，下游需求表现低迷，MEG库存一路攀升。而3月油价的大跌，令煤制厂家从盈利到亏损，随着乙二醇价格重心跌破3000元/吨，工厂开工意愿逐步减弱。第二阶段：2020年4月-2020年6月尽管二季度油价在减产背景下呈现大幅抬升，但相比较油制装置，煤制MEG亏损仍然严重，5月煤制厂家开工率降至30%的低位，供给端的收缩依然未能抵挡库存的攀升。随着在成本的抬升背景下，乙二醇价格有所反弹，但受制于高库存和需求跟进不足，乙二醇主力期价依然没有明显起色。

二、疫情之殇，需求不容乐观

（一）、聚酯产能加速投产，景气度有待考察

2018年以来聚酯市场产能稳步增长，2018、2019年聚酯产能增速为14.1%和7.52%，2020年计划投产675万吨新产能，如果这些产能全部释放，产能增速将达到11.46%。由于疫情的原因，聚酯工厂一季度开工较低，厂家投产时间纷纷延后。随着二季度国内疫情逐步得到缓解，聚酯厂家开始提升开工负荷，新产能也加快投产进程，截止到目前，国内供给投产聚酯新产能273万吨，较去年年底的产能增加4.6%。

上半年聚酯工厂的开工负荷不足82%，整个一季度因为春节的例行检修和新冠疫情的影响导致市场开工率均偏低，基本处于80%之下，远低于往年开工负荷。在近一年来聚酯大量增产背景下，一季度聚酯实际产量甚至低于去年同期近100万吨。随着清明之后欧美复工带动下游订单回升，聚酯新增产能逐步释放，二季度市场开工率提升至84%附近，较前期有了大幅提升。尽管与去年二季度89%附近的平均开工相比还有差距，不过因聚酯新产能基数上升，5、6月聚酯产量同比实现上涨，综合1-6月累计产量仍略低于去年同期。

下游各产品利润表现分化，受到无纺布行情带动，短纤利润大幅攀高，4月中旬达到1400元的罕见高位。而在销售火爆下短纤库存持续下降，目前只有7天左右的偏低水平。即便是在今年2、3月的累库时期，短纤的库存高峰仍然没有超过2017、2018年的高点。而瓶片市场随着国内疫情的转好，饮料消费有所带动，加上一些防护领域的需求带动，3月之后瓶片现金流整体良好。不过涤纶长丝表现要差一些，其下游消费主要是纺织服装领域，纺织服装作为生活非必需品，受疫情波动较为明显。因此长丝的价格受到明显压制，整体利润也表现不佳。3月底长丝库存创下历史高位，虽然后期的几波产销高峰使库存有所回落，但在终端需求缺少有力支撑的背景下，降库局面难以持续，长丝能否有效去库还要依赖终端消费的实际转好。

从聚酯产品的出口来看，2019年全年长丝和瓶片出口分别占全部聚酯产品出口的35.6%和38.5%，今年聚酯出口的数据整体受影响而下挫。2020年1-5月长丝和瓶片出口数据大幅回落，4、5月更是下滑明显，受外围环境的不确定影响，外围国家的接单量整体不佳。后期在海外市场疫情缓解后，聚酯出口量将有所提升，不过提升幅度或有限。
整体来看聚酯市场接近产业链末端，市场难以独善其身，下半年表现会好于上半年，但疫情的持续性不确定，终端需求的增长难度较大，聚酯不过分乐观。年内来看，今年聚酯新产能增长6%-7%，而产量增长幅度乐观预计为3%-4%。

（二）终端深受疫情之害，内销转好外贸复苏之路漫漫

上半年疫情先在国内发酵，从时间节点上看，国内新增确诊人数在2月达到高峰，3月之后控制效果明显。而国外来看，基本在3月初开始逐步蔓延，各国防控逐步升级，在此背景下终端织造企业受疫情影响惨重。由于新冠疫情的传播力强，传播之迅速导致劳动密集型行业都深受其害。

2、3月份因为疫情防控导致织造企业开工延迟，而3月中下旬刚刚恢复之后遭遇海外疫情爆发，外贸订单的缺失令纺织服装行业雪上加霜。尽管5月之后海外企业逐步重启运行，但作为非生活必需品，纺织服装的消费远不及预期，阶段性的转好也只是信心上的提振，上半年江浙织机开工负荷最高上涨至70%左右，平均开工负荷只有46%，与往年差距明显。几波阶段性囤货，导致坯布库存也持续高位。

2020年1-5月，服装鞋帽、针、纺织品类零售额累计4067亿元，累计同比下滑23.5%，下滑幅度较上月继续收窄5.5%。随着国内疫情得到缓解，内贸市场逐步好转。我们看到人们对于穿衣的消费有所转好，不过，疫情后的重创仍在，今年春节的冬装销售不及预期，春装也较为惨淡，这或将对今年秋冬订单有所打压。
出口方面，2020年1-5月我国出口纺织纱线、织物及制品579.52亿美元，同比上涨21.3%,其中部分口罩、防护服等防疫面料包含在内。不过，2020年1-5月我国出口服装及衣着382.21亿美元，同比下降22.8%，降幅再创新低。传统服装需求消费依旧惨淡，欧美复工对服装的需求带动较为迟缓，同时防疫物资非常态化需求，增速持续性难以确定。未来海外疫情不确定因素仍在，秋冬订单或有折扣，外贸的不佳将加剧内贸市场的竞争，而内销市场下半年的增长压力也不容小觑，纺服需求达到正常水平尚有难度。

三、成本大幅波动，阶段性引导PTA价格

（一）油价振幅较大，左右市场情绪

2020年上半年除了新冠疫情的突发，油价也成为全民关注的焦点。一季度随着新冠疫情带来全球需求放缓的担忧，沙特和俄罗斯的石油价格战加速油价的暴跌，致使WTI05合约在4月呈现前所未有的负油价，不过悲观情绪随着OPEC+减产协议的实施有所好转，OPEC+达成有史以来最大规模的联合减产协议，并且有效推进，给油价带来支撑。同时，5月以来欧美国家逐步放松管控，国际油价迅速摆脱坑底，WTI6月合约在短短一个月时间内从6.5美元涨至30美元/桶以上，年中主力合约已奔向40美元/桶，布伦特油价也从4月下旬的低位反弹1倍之多。
油价的大幅波动令下游化工附属品价格也动荡不已。上半年石脑油价格也经历波动异常。4月初石脑油CFR日本价格只有165美元，较年初下跌70%，并且由于下游汽油库存偏高，石脑油裂解价差一度达到负值，同期给PX环节让出不少加工费，随着4月下旬石脑油裂解价差的逐步修复，PX-石脑油价差也逐步收窄。

（二）PX加工费下移，让利PTA环节

去年国内PX产能累计增加843万吨（恒力文莱产能不计），产能增速达到58%，这些产能在今年逐步形成供应，对市场的压力尽显，加上今年以来浙石化新增200万吨产能，PX进口量明显收缩，1-5月PX累计进口量为575.32万吨，累计同比减少16.55%。而PX市场多是一体化装置，受疫情影响有限。2020年以来PX产能增加的同时开工率也保持偏高水平，PX供给端的贡献无虑。

虽然今年全年的计划投产产能总量只有380万吨，较去年大大收缩，但在去年新产能大量新产能释放的背景下，今年PX市场的压力仍然明显。2020年1月浙石化二期200万吨装置投产，下半年来看还有山东富海100万吨和中化泉州80万吨装置计划释放，在今年短暂的休整之后，2021年将再度迎来PX投产大年，全年累计计划新增1500万吨，因此PX产能过剩已是不争的事实，供给端的压力将长期存在。

随着PX扩产，市场加工费难免回落，2019年上半年恒力两套装置的释放后，市场加工费一度下降至280美元/吨附近，年中虽然短暂回升，但在四季度更多的新产能投产后，市场加工费再度回落。2020年3月底因石脑油价格大幅回落，倒挂油价，令PX加工费实现了小幅盈利，但好景不长，随着后期石脑油价格恢复，PX加工费跌破200美元，最低达到153美元的超低水平。虽然大炼化背景下，各环节生产加工费有所收窄，企业不再以单一环节来计算利润，但200美元附近的PX加工费对缺乏上下游配套的装置而言，确实已无盈利可言。

目前国内PX装置中，部分匹配了上游炼油，部分匹配下游PTA，如果加工费长期保持低位，那么后期缺乏配套的PX装置开工率料将回调。而PX偏低的利润可能会引发日韩部分短流程装置减产降负，从而使PX环节加工费逐步修复。一旦PX价格坚挺，可能会适度压缩PTA环节的利润。

今年供给扩张的压力加上疫情之下国内外的需求萎缩，原本处于极度悲观态势下的PTA行业绝处逢生，从油价到PX的大幅回落，导致原料陡然下滑。按照进口PX价格计算，2020年年初PTA原料成本约4426元/吨，而4月下旬随着油价跌入历史冰点，PTA原料成本降至2316元。
近期尽管油价大幅反弹，但PX端仍显弱势，PTA原料成本提升不足500元，而进入5月之后，伴随终端企业的开工提升，聚酯市场有所好转，PTA价格表现强势。由于PTA在聚酯产业链中议价权相对较高，市场加工费不但没有收缩，反而稳步提升。然而从长远角度来看，整个产业链利润目前多集中在PTA环节，上游PX亏损，下游聚酯各产品之间相对分散，PTA独占利润鳌头的状态终难持续。高加工费将吸引高开工，从而加剧市场供给压力，后期加工费有望再度降至400-500附近。

四、扩张周期，PTA供给压力笼罩市场

（一）、产能扩张，市场供给压力大

和PX的扩张周期错配，2019年PTA累计投产320万吨新产能，产能增速只有7%，而今年是行业投产大年，计划投产的产能多达1610万吨，如果全部释放的话，2020年产能增速将达到33%。今年初有两套装置投产，分别是中泰昆玉120万吨和恒力石化4#250万吨，6月底恒力5#装置已投产一半，7月中旬左右将投产另一条线。剩下的装置多在四季度陆续释放。

尽管下游不景气，但PTA厂家开工率仍处于偏高水平。在年后累库过程中，除了3月中下旬有几套大型装置集中检修之外，大部分时间行业都处于稳定生产状态。尤其是二季度以来随着现货加工费提升，厂家检修普遍推迟，PTA周度产量均在90万吨以上的高位。上半年PTA市场在高利润、高开工的局面的局面下，社会库存也在不断攀升，1-5月PTA累库超过200万吨。在2016-2018年的PTA新产能低投放时期中，PTA社会库存多在100-150万吨的低位徘徊。自2019年四季度新凤鸣装置释放后，市场供需矛盾凸显，库存开始逐步攀升。而上半年的新冠疫情导致PTA与下游市场开工的错配，更是加速了PTA的累库，2-4月累库尤为明显，6月底PTA社会库存在350万吨的高位，按照下游聚酯6137万吨的总产能来计算，PTA社会库存基本可以供聚酯近一个月的消耗。

（二）、库存高企，去库希望渺茫

2020年以来由于需求萎缩，PTA库存不断攀升，导致交易所注册仓单量急速增长，上半年交易所曾多次增加PTA交割仓库临时存货点。截止到目前，PTA仓单达到110万余吨，处于高位水平。由于PTA期货仓单要在9月全部注销，这些仓单未来流入现货市场，也将对现货形成一定的压制。
PTA装置一般每年进行一次检修，上半年来看检修体量不足一半（包括部分短停产能），其中主要集中在1、3月。由于现货加工费偏强，逸盛石化、仪征化纤等检修的产能纷纷推迟，5-6月以来检修装置只有上海石化40万吨，以及汉邦两套装置（此装置在年内已有停车记录），以此来看下半年检修的潜在产能较多，新增产能方面，除了恒力5#近期（6-7月）投产之外，多数产能将集中在四季度释放，三季度夏季高温令PTA厂家开工难以保持较高的开工负荷，市场难免有意外停车现象出现，但恒力5#装置的释放将补充这部分不确定的供给减少，而即便后期加工费萎缩，装置集中检修造成的损失量也将被四季度的新产能供给量所添补。后期来看主要是7-9月的逸盛、嘉兴石化以及三房巷等存在检修计划，不过汉邦重启及恒力5号的顺利投产背景下，去库动力仍不足，市场依然处于累库局面。由于近期聚酯市场的新增产能增加，市场开工率也偏高，PTA累库速度下降，基本处于弱平衡状态，不过由于PTA庞大的社会库存压力，聚酯开工每提升1%，大概消耗PTA产能1万吨/周，而在今年受过重创之后的下游来看，聚酯市场在当前88%左右的开工负荷基础上继续大幅提高的难度较大，因此来看，若PTA行业没有更多的产能淘汰，去库之路将较为漫长。而四季度的增产将再次加剧市场的供给压力，PTA高库存状态恐难以有效改观。

五、原料变化多端，MEG各生产工艺成本差异大

上半年油价的大幅度波动令下游化工品的振幅加剧。3月下旬到4月下旬，油价暴跌叠加下游库存偏高，石脑油裂解价差转负，石脑油价格降至200美元/吨以下，加工费向下游市场转移。石脑油制MEG实现了不错的盈利，在各个工艺中表现突出。不过近期随着石脑油裂解价差修复，下游利润也大幅收窄。同期，乙烯波动也较为剧烈，4月下旬降至300多美元的低位后，近期连续上涨基本回到疫情前水平，从而外采乙烯工艺生产MEG利润也已转亏。相比之下，煤价的波动要温和许多，即便是在上半年油价跌为负值的背景下，煤价的最大跌幅不超过20%，而伴随二季度油价的强势反弹，煤价也只是回到一季度末的价格水平。在低油价的背景下，煤制MEG生产优势不在，亏损也较为严重。当前我国MEG的生产工艺中，石脑油制MEG占比高达55%，外采乙烯和MTO制乙二醇工艺累计约10%，其他多为煤制乙二醇，比较上半年低油价背景下，石脑油制乙二醇平均盈利30美元/吨，煤制工艺利润惨淡，随着乙二醇价格的下滑至煤制成本以下，厂家开始大幅降负。

我们看到随着3月油价的暴跌拉低油制MEG成本，国内煤制MEG厂家亏损增加，开工率逐步下调。4月中旬之后开工负荷降至40%以下的低位水平，尽管煤制工厂开工率一向偏低，但从往年数据来看，最低开工负荷也鲜有50%以下，今年在乙二醇价格重心走低的背景下，煤制开工不能覆盖成本，检修停产产能不断增加。而乙烯法厂家在供给方面相对稳定，4月底随着油价重心的反弹，油制MEG厂家利润被压缩，市场开工率有一定的回落，不过较煤制厂家供给上有一定的保证。

六、投产大年，MEG供需矛盾加剧

2020年国内共有789万吨的MEG新产能计划释放，截止到目前，主要是一季度投产的内蒙古荣信、恒力石化以及浙石化三套装置，累计295万吨。在剩余存在投产计划的产能中，除了中化泉州、中科湛江和浙石化二期之外，其他均为煤制产能，如果这些产能全部投产，国内煤制MEG比例将上升至43%。不过疫情背景下，今年上半年油价整体处于低价区间，石脑油制MEG利润整体较好，而国内多为炼化一体化或上下游配套装置，企业更多的关注产业链整体的利润情况，故乙烯法装置投产可能较大，而煤制装置首先整体开工负荷还处于低位，在市场价格不能覆盖企业的运行成本的情况下，未来投产量或大打折扣，目前有投产进程的煤制产能主要是新疆天业和永城二期。

2019年底MEG进口依存度降至55%，今年以来由于国内开工负荷偏低，产量大幅回落，同时国外多为油制乙二醇产能，上半年低油价背景下利润颇丰，国内进口充裕，1-5月国内共进口MEG459.4万吨，同比上涨4%，在国内产能同比增加26.7%的背景下，进口量着实不小，尤其是在3月当月创下了111.5万吨的高位，弥补了国内供给量减少的损失。
2020年上半年MEG库存不断累加，作为液体化工储存条件受到一定的限制。近一个月以来港口库存持续在130万吨的高位水平，各港口胀库明显，流转缓慢。虽然近一个月以来聚酯工厂提升开工负荷，同时增加了新产能，但未来能否保持高消耗仍不可过分乐观。后期来看MEG的高库存或是常态，大幅下滑希望渺茫，而在新产能增加的背景下，未来供需矛盾将有所加大。

七、后市展望

PTA市场来看，产能投产大年的供给压力遭遇新冠疫情的黑天鹅事件，需求意外走低，加剧了供需矛盾原本的预期，上半年PTA价格重心急速下跌。疫情带来的除了需求的不济还有上游成本的回落，产业链中PTA环节的话语权较大，也就使市场在这一波系统性风险中获得了意外的高加工费。不过产业链的发展需要平衡，PTA在“高库存、高加工费、高开工”的三高局面下，势必不能长期维持，由于高库存的背景下，高加工费吸引工厂开足马力生产，而这些供给不能被有效消化始终还是再度形成供给压力，转换成社会库存，在这种状态下，PTA高加工费的根基不稳。5月以来不断有厂家推迟检修，随着后期PX加工价差的修复，PTA加工费收窄将是必然，而年中释放的恒力5号新产能又将弥补因后期产能集中检修带来的损失，总体来看PTA供给充裕，下半年依然适合逢高做空思路。MEG方面，同样是扩产周期中，并且今年的产能增加400-500万吨左右，相对于下游聚酯来说增幅巨大。今年低油价的市场影响未来市场的投产节奏，煤制乙二醇的投产进程将有所折扣，而石脑油制乙二醇利润尚可，年内大概率会投产。近期部分MEG厂家陆续开始重启，市场存量产能的扩大将再次压制价格，而国内进口庞大，整体供给依然承压，乙二醇在高库存格局下反弹难度大，市场重心或再次回调。面对聚酯环节的高库存市场未来还是要看终端的消化力度。国内终端消费在逐步正常化，市场已跨过低谷，不过秋冬的订单或因前期疫情影响留下的库存而有所折扣，加上纺织服装企业在持续低迷后，现金流不足，下半年市场好转程度或难以达到疫情前的水平。而外贸市场同样因海外的复工有一定的好转，但海外控制疫情的周期和未来疫情发展的不确定，令纺织外贸订单增长困难。而聚酯市场作为中间的传导环节，难以独善其身，在库存偏高背景下，开工率进一步提升可能不大，后期来看因海外疫情未止，产品表现将继续分化。 分析师声明

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