进口窗口再被打开，如期反弹后铜价仍处risk-off状态？

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　　文丨 对冲研投研究中心

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　　上周COMEX铜市场回顾

　　上周COMEX铜价震荡反弹，在最低触及2.499美元/磅之后周内连续回升，最高接近2.60美元/吨一线。与我们上周预估基本一致，COMEX铜价迎来了一个小幅技术反弹，主要在于消化了之前来自于宏观面的利空冲击之后，本周无论是重磅经济数据还是外部事件冲击都相对较少，整体比较平静，最为引人关注的美国二季度GDP修正值为2%，亦基本符合市场预期。整体而言在宏观面没有新晋利空的打压之下，铜价走出了技术性修复，不过周五再次有所承压。

　　上周COMEX铜价格曲线整体并没有明显的位移，主要在于绝对价格波动区间较小，价格曲线的形态变化不大，整体依然维持Contango结构，远端比近端更为平坦，但曲线近端的Contango有所加深。我们认为这是一个很好的观察窗口，在绝对价格波动收敛、价格曲线位移较小的背景下，近端的走弱说明了现货压力的增加。近期COMEX铜库存在前期触及若干年来的经验底部之后开始持续流入，而美国经济的下行压力有所加大，这都直接与COMEX铜价近端的走弱所对应。我们认为之后在中国进口精炼铜需求下降、美国经济下行压力加大的背景下，COMEX库存仍将缓慢流入，处于累库的状态，则COMEX铜价格曲线近端还将维持Contango结构。

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　　上周SHFE铜市场回顾

　　上周SHFE铜价震荡上行，整体节奏与COMEX铜价保持一致，也呈现技术性反弹的特征。上周国内宏观数据公布较少，主要有工业企业利润指标，该指标累计同比为-1.7%，与之前月份相比出现明显收敛。此外上周国内还公布了刺激消费的“国20条”政策，与铜密切相关的主要在于新能源汽车领域，提出要取消限购以及继续对新能源汽车给补贴，但我们认为这次的“国20条”对汽车的拉动作用不及之前的购置税减免措施直接，是否能对今年平淡的铜需求形成拉动还有待观察。

　　上周SHFE铜价格曲线整体位移向上，曲线整体保持小幅Contango结构，月间差亦无明显走阔，整体结构相对平坦。近期冶炼企业检修较少，国内精炼铜企业生产稳定，加之进口精炼铜的流入，现货供应较为充裕，而同时需求表现平平且暂时未见边际改善的倾向，预计价格曲线短期内仍将维持Contango结构，跨期套利暂时没有太好的机会，建议等待至9月中下旬，待基差或月差进一步走弱，跨月正套可能有一定机会。

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　　国内外市场跨市套利策略

　　上周SHFE/COMEX铜价比价没有明显趋势，比价重新的移动比较平，目前现货端的进口窗口又被打开，近月合约的亏损也并不明显。我们认为接下来内外比值会比较难做，因为目前本来比值就较高，国内消费也未见起色，对进口铜的需求相对有限，从这个角度而言，可以考虑做空比值。但是另一方面，由于现在海外铜显性库存出现缓慢累积，海外宏观经济下行压力加大，因此很有可能出现海外与国内铜价下跌，且海外跌幅更大，目的在于打开内外精炼铜再平衡的通道，那么在这种情况下，外盘铜价跌幅会更大，而比值还会进一步攀升，因此如果是这种逻辑的话又应该考虑继续做多比值，但是这种逻辑蕴含的前提是对铜价有单边下跌的判断，已经超越纯粹的跨市交易的范畴，所以后面的内外比值并不好交易。

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　　宏观、供需和持仓，铜市场影响因素深度分析

　　宏观海外方面...

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