美债收益率倒挂，经济衰退担忧推动黄金上涨
发布时间：2019-8-29 10:13阅读：401
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文：蔡丽
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近期，美国经济的先行指标再次亮起红灯。继10年期和3个月期美债持续倒挂逾两个月后，10年期和2年期美债也自金融危机以来首次出现倒挂。美国国债收益率的倒挂被市场广泛认为是一种预警信号，预示着即将到来的经济衰退甚至经济危机。此前，美国10年期和3个月期国债收益率数次形成倒挂，均引起了不少的波动。近期10年期和2年期形成倒挂后，市场再度紧张起来，资金疯狂涌入避险资产，贵金属价格快速上涨。长短期利率倒挂是衰退的信号从 1988年至今，美债曾经在三个时段出现过2年期与10年期收益率倒挂的期限结构。第一次为1988年12月至1990年6月。在此阶段中，美国10年期国债收益率震荡下行，而2年期国债收益率高位上行，最高突破 9%，使得美国长短期债券收益率出现倒挂，最终随着短期国债收益率的下行，国债收益率曲线恢复陡峭。此阶段，虽然美国并未出现大的经济危机，但其经济增速也出现了大幅的下滑。第二次倒挂间开始于1998年6月，至2000年12月底结束。在此期间倒挂呈现不同特点。开始阶段2年期国债收益率与10年期国债收益率均呈下行态势，但长端利率下行幅度较大，导致长短期利差逐步收窄。而2000年初，短期债券收益率上行，而长端债券收益率则相对平稳甚至下行，导致二者利差收窄并再次出现倒挂。随后，随着长短期债券收益率的下行，其中短期下行较快，国债收益率曲线逐步恢复陡峭。此次债券收益率曲线趋平先于2000年初美国爆发的互联网投机泡沫破裂危机。第三次倒挂始于2005年12月底，间断式持续至2007年6月，本次收益率曲线倒挂主要源自于美联储加息导致的短端债券收益率的迅速上行。若以10年期和2年期美债利差低于100BP作为长短端利率曲线趋平的划分，则此次收益率曲线平坦化的持续时间较此前两次更长，收益率曲线趋平提前于美国次贷危机的爆发1年多时间。
美债收益率长短期分化的周期规律是：在经济中周期（朱格拉周期）的经济危机（衰退）阶段，美联储为了应对经济衰退，不得不实施宽松的货币政策，快速降低政策利率（短期利率），长期利率的走低远不及短期利率来得更快；此时，长短期利率之差拉大且为正。而在经济远离衰退、不断扩张的过程中，美联储为了抑制通胀，对经济进行逆周期调节，不断收紧货币政策，短期的政策利率迅速抬升，不断接近长期利率，长短期的利差不断收窄，逐渐向0逼近。在经济周期的扩张动能趋于衰竭的过程中，长期利率市场对未来经济做出悲观展望、长期利率不断下行，终于在某个时刻与抬升中的短期政策利率交汇，长短期利差进入倒挂状态。如果长期利率市场对经济的预期是正确的，那么利差倒挂就是对经济衰退即将来临的准确预警信号。从布雷顿森林体系解体后的历史（1971年之后）来看，长期利率市场对经济衰退所做出的历次预言都实现了。
现在美国经济到底怎样虽然长短期利率倒挂显示了美国经济可能进入衰退，经济数据也显示有见顶的迹象，但是现实中美国的经济可能并没有市场预料的那么糟糕。美国二季度 GDP 环比折年率初值为2.1%，预期值为1.8%，前值3.1%。二季度 GDP 增速虽然大幅低于前值，但是却高于预期值，说明现实情况并不如市场预期悲观。从各分项环比拉动来看，二季度 GDP 可以分解成个人消费的 2.85个百分点、私人投资-0.1百分点、政府支出的0.85个百分点以及净出口的-0.65个百分点。二季度 GDP 增速回落，主要来自私人投资和净出口的负向拖累。较为强劲的消费数据帮助GDP数据超出市场预期。
其他经济数据来看，就业和工资等消费前瞻指标依然维持强势。2018年第二季度以来，美国失业率一直维持在4%的下方，这是历史上较低的水平。同时美国时薪增速已连续10个月位于3%以上，稳定上涨的工资收入是消费增长的基础，良好的消费会带动经济的稳步发展。当然近期世界范围的贸易摩擦肯定会给美国企业带来负面影响。企业端若存在压力，则居民收入增速或将出现下滑以及收入不确定性加大，悲
在经济出现见顶的信号后，美国货币和财政政策均有所行动。美联储7月末开启降息，8月1日起暂停缩表，货币政策转向明确；财政政策方面，美国批准新预算协议，暂停债务上限直至2021年7月底，并授权政府增加支出，政府支出对经济支撑或将持续。整体看，美国正通过一系列手段减缓其经济的衰退。美联储7月降息25个基点，下调联邦基金利率至2.00%-2.25%。这是2008年底以来首次降息，美联储以8:2的投票比例通过本次利率决定，乔治和罗森格伦希望维持利率不变。美联储FOMC声明显示，降息的决定是由于全球发展和通胀压力，将于8月1日结束缩表计划，现在美国就业增长维持稳固，失业率维持低位。美联储主席鲍威尔在议息会议后的新闻发布会上表示：1、降息旨在确保应对下行风险，并支持通胀向着目标回升；2、美国经济前景维持良好，二季度GDP增长接近预期；3、降息决定不意味着宽松周期的开始，但可能会再降息；4、也可能会再次加息，必要时美联储将大胆运用所有的工具。美联储此次行动较为鸽派，但是鲍威尔的言论偏向鹰 派。此次降息将大概率开启联储连续降息的窗口，截至8月28日，利率期货隐含的联储9月降息概率为100%，9月降息25 BP的概率为99.6%，对于全年降息的预期，利率期货隐含概率最大的情况是年内再降75BP。
黄金快速上涨能否持续通过历史来看，美债收益率倒挂很大程度上暗示着危机的到来。美国国债长端收益率与经济增长的关联程度较大，反映了市场上的投资者对美国未来经济增速的预期，而短端利率受到货币政策的影响较大。近期10年期美债的快速下行，在很大程度上表明投资者对未来经济增长持悲观态度，避险情绪加强。作为传统避险资产，黄金价格近期快速上扬。黄金价格的持续上扬与美联储降息，全球经济表现疲软、贸易摩擦加剧未来经济风险密切相关，尤其反映出投资者对于全球经济衰退的担忧。如果利率倒挂的暗示得以印证，全球经济危机的情况下，黄金或将现长期机会。原因如下：1. 现在全球许多国家已经开启流动性宽松，黄金的保值属性开始增强；2. 经济增长放缓导致黄金呈现出较强的避险属性。但是如果美国经济出现超预期走强、美联储放缓货币宽松路径会导致避险情绪消退，黄金价格可能出现回调。
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