玻璃基本面研究框架

　　摘 要

　　❒. 从平板玻璃2009年到现在的3轮产能周期中可以看出，平板玻璃总的产能扩张速度正在逐步放缓，表现为产能周期的逐渐扁平化。但总产能经过前期的扩张后，企业可控的产能增多，使得其可以更灵活的根据需求和价格的强弱来调整在产产能。导致周期内部的产能弹性被放大。

　　❒. 建筑用玻璃在玻璃下游消费中占绝对控制地位，因此平板玻璃的产能周期与地产周期高度重合。但由于平板玻璃有连续生产的特性，所以平板玻璃产能的波动要明显小于房地产新开工面积的波动。

　　❒. 目前平板玻璃正处于第3轮产能周期的末期，伴随着地产需求的逐步走弱，以及国家对新增产能的严格控制，我们认为19年4季度或者到2020年平板玻璃产能将会出现负增长的情况。

　　❒.我国平板玻璃的前4大主产地分别为河北、广东、湖北、山东，2018年4省的平板玻璃产量合计占比44.2%。而从区域间的产能净增量上看，平板玻璃的产能有从华北、华东向华中、西南转移的趋势。

　　❒. 在平板玻璃下游的消费结构中，房地产、汽车制造是主要应用领域，占比分别为75%和15%。可以说房地产对玻璃的消费起绝对的主导的作用。

　　❒. 玻璃门窗的采购一般至少在项目竣工半年前开始采购，2015年4季度前，平板玻璃的销售增速大致领先竣工面积增速9个月左右，基本与采购节奏相符。16以来这一规律被打破，转而变成竣工面积增速基本与浮法玻璃销售增速同时变动。但总的来说两者仍是高度正相关。

　　❒. 房地产销售面积的增速大约领先时间玻璃销售12个月。但这一时滞并不是固定的，若开发商受到可用资金偏紧的制约，也可能拉长竣工的时间从而延缓玻璃的采购周期。

　　❒. 目前地产处于下行周期已是市场共识。后期需要重点关注房地产资金的松紧程度，这是竣工负增长能否收窄的前提。短期而言，金九银十的旺季仍旧会对玻璃的需求形成一定的支撑，我们预计高温天气过后，随着开工的逐步恢复，玻璃的需求也会有季节性的增加。

　　❒. 玻璃库存季节性较强，春节期间施工需求较少，库存随之累积。春节结束后，施工旺季逐步到来，库存水平逐步下行，至年底为全年低谷。

　　一、玻璃现货基本概况

　　1、玻璃的概念及生产工艺

　　玻璃是一种较为透明的非金属物质，在熔融时形成连续网络结构，冷却过程粘度逐渐增大并硬化而不结晶的硅酸盐类非金属材料，主要成分为二氧化硅和其他氧化物。普通玻璃的化学组分为Na2O•CaO•6SiO2。玻璃一般不溶于酸，但溶于强碱。制作工艺是将各种配比好的原料经过融化，迅速冷却，各分子因为没有足够时间形成晶体而形成玻璃。

　　玻璃的一次制品生产大致可以分为原料预加工，配合料制备，熔制，成型，热处理，剪裁和储存这6个步骤。下面我们以玻璃的生产流程为主线，分环节具体阐述玻璃生产所需的各种原料、相应用途、成本构成以及玻璃按照生产工艺的大致分类。

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　　2、玻璃所需原料及成本构成

　　（1）玻璃所需原材料

　　制造玻璃的的材料分为主要原料、辅助原料两部分。一般玻璃的主要成分包括SiO2、Na2O、CaO、Al2O3、MgO等5中成分，为引入这5种成分而使用的原料被称为主要原料。而为了使玻璃获得某种必要性质，或为加速玻璃熔制过程而引入的原料则为辅助原料。

　　制成玻璃的主要原料包括：纯碱、石英砂、白云石、石灰石、硅砂、碎玻璃等，各自引入的成分如下图所示。

　　玻璃的辅助原料主要有脱色剂、着色剂、澄清剂、乳浊剂等。

　　脱色剂用来消除玻璃原料中杂质的氧化物给玻璃带来的颜色。主要有化学脱色剂和物力脱色剂两种,化学脱色剂通常通过氧化作用消色,主要有硝酸钠、硝酸钾。物理脱色剂通过产生互补色而使玻璃无色,主要有二氧化锰、氧化钴、氧化溴等。

　　着色剂的原理在于将某些金属氧化物直接溶于玻璃溶液，而使玻璃着色：如氧化铁使玻璃呈现黄色或绿色，氧化锰能呈现紫色，氧化钴能呈现蓝色，氧化镍能呈现棕色，氧化铜和氧化铬能呈现绿色等。

　　澄清剂能降低玻璃熔液的粘度，使化学反应所产生的气泡易于逸出而澄清。常用的澄清剂有白砒、硫酸钠、硝酸钠、铵盐、二氧化锰等。

　　乳浊剂能使玻璃变成乳白色半透明体。常用乳浊剂有冰晶石、氟硅酸钠、磷化锡等。它们能形成0.1——1.0μm的颗粒，这些微粒和玻璃本身的折射率不同会产生不透明的效果。

　　（2）玻璃生产成本

　　玻璃的生产成本主要分为原辅材料、能源成本、人工成本、制造费用这4大类。我们翻阅了有主要玻璃制造企业2018年年报后，统计了其浮法玻璃生产成本的构成，结果如下：

　　不难看出，原辅材料和能源成本是浮法玻璃成本的主要构成，两者合计占比达到75%左右，是影响玻璃成本变动的决定性因素。原材料成本中，纯碱成本占到了55%的比重，硅砂占20%-25%,其余材料占比20%不到。相较于其他原材料而言，纯碱的成本占比最高，价格波动也较大，因此对玻璃原材料成本的影响最为显著。每吨玻璃大约消耗200kg左右的纯碱，玻璃生产对纯碱的单耗基本是固定的。

　　除原料成本外，玻璃成本中另一较为重要的构成来自于燃料成本。平板玻璃普遍使用的燃料包括重油、天然气、煤焦油、焦炉煤气、煤、石油焦（重硫）等。在这些原料中，天然气成本最高，但也最为清洁，是行业发展的目标趋势；石油焦性价比较高，应用范围最广，但由于硫含量较高，在目前环保趋严的大背景下，需要安装脱硫脱尘设备，前期固定资产投入较高。生产1吨玻璃大致需要180万大卡热量，而每吨石油焦热值为8500大卡，所以理论上每吨玻璃消耗石油焦210kg左右。

　　2、玻璃的不同种类

　　玻璃种类繁多，用途广泛，可以按照不同的成型工艺、结构性能、玻璃的质量品级及大小厚度等维度对玻璃进行分类。

　　（1）按成型工艺分类

　　按照成型工艺，可以将玻璃分为机械成型和手工成型两大类。由于手工成型生产效率低、玻璃表面质量差等原因，目前除了某些工艺品的制作需要手工成型外，大部分已被机械成型所取代。

　　目前平板玻璃的成型工艺主要有压延法、垂直引上法、平拉法、浮法等，其中浮法玻璃是当前平板玻璃的主流生产工艺。

　　（2）按玻璃制品结构及性能分类

　　（3）按玻璃大小、厚度及品级分类

　　不同用途的玻璃大小、厚度均有所不同，目前市场上常见的玻璃厚度在2mm-15mm之间，15mm以上的玻璃一般需要定制，通常用于较大面积的地弹簧玻璃门、外墙整块玻璃墙面。按照原片的大小，平板玻璃一般有大板、常规、小板3种类型，尺寸大于等于2440X3660的玻璃（目前新合约的标准交割品）称为大板。不大于2mX2.44m的称为小板，其余一般称为常规尺寸。另外，普通平板玻璃按质量外观可以分为优等品、一等品、合格品3类。

　　二、玻璃供应端情况

　　1、玻璃产业链上下游梳理

　　总的来说，平板玻璃原片的生产环节处于整条玻璃产业链的中上游位置。玻璃原片厂上游以对接原辅材料、燃料能源采购为主。来料后原片厂组织生产，目前主流的生产工艺为浮法玻璃；另外由于超白压延玻璃在太阳能电池组件中有不可替代性，所以压延法在原片生产中也保持了一定比例。深加工厂从玻璃原片厂采购原片后，为达到下游应用的特定要求，需要对原片进行钢化、热弯、镀膜、空腔、夹层等一系列加工处理。终端的应用包括建筑玻璃；家装玻璃；汽车、家电玻璃；新能源玻璃、电子玻璃等细分领域。在玻璃的终端消费中，房地产、汽车制造是主要应用领域，占比分别为75%和15%。

　　2、玻璃供给端

　　（1）平板玻璃产能变动周期-周期尾端：波幅收窄，频率加快

　　从浮法玻璃产能的绝对量上看，2000年以来我国浮法玻璃产能始终处于扩张周期内，总产能和在产产能分别从2002年初的1.98亿重箱、1.97亿重箱增加至了目前的13.47重箱和9.13重箱，年复合平均增长率分别为111.94%和109.44%。

　　值得注意的是，2009年4月开始，总产能和在产产能之间的剪刀差开始扩大，而从总产能和在产产能的增速来看，2019年4月以后，在产产能的增速的波动也比总产能的变动要频繁许多。这显示出玻璃行业在经过成长期迅速的产能扩张后，行业的销售利润率开始下降，周期性开始显现，企业开始根据市场价格的变动来调整在产产能。另一方面，总产能经过前期的扩张后，企业可控产能增多，也为企业根据价格和需求调整供给提供了必要基础。

　　所以，根据平板玻璃在产产能的变动，我们将2009年以后至今的在产产能变动分为3个周期：1、2009年4月-2012年6月；2、2012年7月-2015年6月；3、2015年7月至今。前两轮的产能周期时间基本都是3年左右。其中第1轮产能增速扩大17个月，放缓21个月；第2轮产能增速扩大14个月，放缓22个月。第3轮产能扩张22个月。

　　首先，从平板玻璃2009年到现在的3轮产能周期中可以直观的看出，平板玻璃总的产能扩张速度正在逐步放缓，表现为产能周期的逐渐扁平化。另一方面，总产能经过前期得扩张后，企业可控的产能增多，且09年投产高峰时期的生产线逐步达到冷修条件，使得企业可以更灵活的根据需求和价格的强弱来调整在产产能。导致周期内部的产能弹性被放大。

　　另外，建筑用玻璃作为玻璃下游消费中占绝对控制地位的分支，平板玻璃的产能周期与地产周期高度重合。但由于平板玻璃窑炉冷修的成本较高，有连续生产的特性，所以平板玻璃产能增速的波动要明显小于房地产新开工面积增速的波动。

　　目前平板玻璃正处于第3轮产能周期的末期。在经过17、18年的集中复产之后，今年以来的复产和新建投产的速度都是明显放缓的，年初至今仅新建了两条生产线，合计产能870万重箱。根据玻璃协会的统计，今年具备冷修条件的生产线25条，到目前为止13条已停产冷修，合计产能5460万重箱；而复产的生产线11条合计产能4380万重箱。到目前为止的浮法白玻日熔量处于17到18年之间的水平，也验证了今年产能增量偏弱的情况。

　　另外，伴随着地产需求的逐步走弱，以及国家对新增产能的严格控制，我们预计很难再见到09年平板玻璃产能大规模扩张的情况。而企业也变得相对理性，在行业利润回归理性后，企业也有意控制产能规模。考虑到16-18年的火爆行情难以再现，我们认为19年4季度或者到2020年平板玻璃产能将会出现负增长的情况。

　　（2）平板玻璃产能地域分布

　　从目前平板玻璃供给的静态存量角度看，目前国内浮法白玻日熔量14.33万吨，自年初以来呈先增后减的趋势。目前日熔量较18年同期小幅增加0.31%，较17年同期缩减1.16%。

　　我国平板玻璃的前4大主产地分别为河北、广东、湖北、山东，2018年4省的平板玻璃产量分别占国内总产量的13.99%、10.87%、10.74%和8.62%，合计占比44.2%。而从区域间的产能净增量上看，平板玻璃的产能有从华北、华东向华中、西南转移的趋势。从环保的角度看，北方地区，特别是京津冀及2+26城市的环保压力相对较大（玻璃主产地河北沙河地区17、18年大量停产），而南方地区的管控相对宽松。我们认为这也是造成近两年区域间玻璃产能此消彼长的原因之一。

　　2、玻璃需求端

　　（1）玻璃销售方式及范围

　　玻璃销售的方式主要有直销和分销两种，每个企业根据自身的特点，采取不同的销售方式。一般来讲，生产企业多采用直销和分销相结合的营销模式，只是两种方式所占的比例有所不同。玻璃需求主要集中在人口密集、经济较为发达的区域，长江三角洲、珠江三角洲和京津冀地区的玻璃消费量较为集中。

　　玻璃企业销售半径一般在800公里以内，超过300公里企业一般会选择分销的方式。沙河地区玻璃厂家一般都采用贸易商代理销售的方式，中间环节贸易商的库存也起到了玻璃供需蓄水池的作用，因此，贸易商的采购行为和出货节奏也是需要重点关注的对象。

　　以今年为例，沙河地区6月初要求6条燃煤生产线关停并转成天然气，虽然最后这一要求并未严格实施，但却加快了贸易商的囤货节奏。贸易商在6-7月提前补库，并利用了自己的渠道优势扩大了销售半径，从而缓解了玻璃企业的库存压力，有助于提振后期厂家提价的信心。

　　（2）地产周期与玻璃采购周期联动

　　在平板玻璃下游的消费结构中，房地产、汽车制造是主要应用领域，占比分别为75%和15%。太阳能玻璃和出口合计占到15%左右，可以说房地产对玻璃的消费起绝对的主导的作用。

　　建筑装饰玻璃主要包括玻璃门窗、玻璃幕墙、室内装潢玻璃等。作为幕墙使用的玻璃往往是在主体结构施工即将结束的时候进场，而装饰装修用的玻璃则应等到主体结构施工结束后进场。所以从季节性上看，同其他黑色系品种类似，也有金九银十的淡旺季之分，上下半年的销售比例大致为4:6。

　　从微观角度而言，玻璃门窗的采购一般至少在在项目竣工半年前开始采购，2015年4季度前，平板玻璃的销售增速大致领先竣工面积增速9个月左右，基本与采购节奏相符。16以来这一规律被打破，转而变成竣工面积增速基本与浮法玻璃销售增速同时变动。但总的来说两者仍是高度正相关。

　　房地产销售面积的增速与竣工面积增速类似，也同浮法玻璃的销量增速表现出了较强的正相关性，领先时间大致为12个月。商品房销售是房地产的周期起点，商品房销售加速开发商回款，促进下一轮土地成交、开发、施工，也是玻璃需求提升的起点。12个月的时滞体现了商品房从销售-开工-施工-竣工之间的耗时。但这一耗时并不是固定的，若开发商受到可用资金偏紧的制约，也可能拉长竣工的时间从而延缓玻璃的采购周期。

　　目前来看，今年市场对房地产转弱的预期是较为一致的。2季度以来，商品房销售面积、房屋新开工面积、竣工面积纷纷走弱，尤其是竣工面积持续呈现两位数的负增长。7月地产信托净融资额转负，3、4季度地产信托的到期压力也较大。与此同时，政府对地产行业的融资管控逐步升级，信托、银行贷款、海外融资都有不同程度的收紧，资金短缺也是地产竣工大幅放缓的主要原因。后期需要重点关注房地产资金的松紧程度，这是竣工负增长能否收窄的前提。

　　短期而言，虽然房地产整体处于下行的大周期内，但金九银十的旺季仍旧会对玻璃的需求形成一定的支撑，只不过是边际增量多少的问题。上月中旬开始，一部分东北地区玻璃加工企业的订单情况环比有所增加。我们预计高温天气过后，随着开工的逐步恢复，玻璃的需求也会有季节性的增加。。

　　另一方面，从结构上看，单位建筑面积对玻璃用量的增加（例如单层玻璃变为双层中空玻璃），对装饰要求的提高以及国家倡导的老旧小区改造都会不同程度的增加玻璃的单位面积用量。

　　3、玻璃库存端

　　2012年到2017年底，平板玻璃的社会库存始终在4000-6000万重箱的区间内波动。但受益于16、17年玻璃行业的利润扩张，玻璃行业产能集中复产，库存自2018年以来不断向上突破，最高达到7456万重箱的高位。但今年以来总体复产的产能不及停产冷修的产能，所以受供给端增量有限的影响，库存也开始缓慢去化。

　　从季节性上看，玻璃库存季节性较强。由于玻璃生产的连续性，一旦生产线开工，产品便源源不断的生产出来，春节期间施工需求较少，库存也随之累积。而随着春节过后下游的逐步复工，库存水平逐步下行，至年底为全年低谷。

　　从目前的库存水平看，玻璃协会公布的库存水平处于近年来的历史高位，但根据卓创公布的库存数据，目前的库存压力较前两年反而较小。结合前期的调研情况，我们认为卓创的数据更接近真实的市场情况，今年河北沙河和湖北的库存压力并没有协会库存数据表现出来的这么大，属于合理甚至偏低的状态，库存压力的缓解也是支撑玻璃价格的因素之一。

　　三、玻璃期货合约

　　今年5月，郑商所对玻璃期货的交割品做了调整，自2005合约开始实施。

　　调整前：基准交割品：符合《中华人民共和国国家标准平板玻璃》（GB11614-2009）（以下简称“国标”）的5mm无色透明平板玻璃（不大于2m×2.44m)一等品。

　　替代品及升贴水：符合国标规定的4mm无色透明平板玻璃（不大于2m×2.44m)一等品。

　　调整后：基准交割品：符合《中华人民共和国国家标准平板玻璃》（GB11614-2009）（以下简称“国标”）的5mm无色透明平板玻璃（规格为3.66m×2.44m，3.66m×2.134m）一等品。

　　替代品及升贴水：符合国标规定的6mm无色透明平板玻璃（规格为3.66m×2.44m，3.66m×2.134m）一等品，无升贴水。

　　交割品级从国标“小板”升级为国标“大板”，并将替代品的厚度从4mm提高到6mm

　　玻璃交割品的修改主要由于过去的交割品逐渐不适应当前的现货状况。

　　过去几年，玻璃下游加工机械化率越来越高，传统上很多都是人工操作。由于是人工操作，所以玻璃倾向小规格，防止破碎风险。但是机械化操作降低了搬运过程中的破碎风险。但是小板的机械裁切会导致大量的浪费，所以改成大板，这样可以大大提高玻璃深加工环节的利用效率。

　　另外，交割品修改后将有利于多头接货，由于旧的交割品现货需求量小，买方接货后只能折价反卖给玻璃厂。而新交割品下游接受度高，有利于买方接货后转手销售，提高了买方交割的积极性。

　　四、总结及展望

　　（1）供给方面

　　纵向而言，从平板玻璃2009年到现在的3轮产能周期中可以看出，平板玻璃总的产能扩张速度正在逐步放缓，表现为产能周期的逐渐扁平化。但总产能经过前期的扩张后，企业可控的产能增多，使得其可以更灵活的根据需求和价格的强弱来调整在产产能。导致周期内部的产能弹性被放大。

　　建筑用玻璃在玻璃下游消费中占绝对控制地位，因此平板玻璃的产能周期与地产周期高度重合。但由于平板玻璃有连续生产的特性，所以平板玻璃产能的波动要明显小于房地产新开工面积的波动。

　　目前平板玻璃正处于第3轮产能周期的末期，伴随着地产需求的逐步走弱，以及国家对新增产能的严格控制，我们认为19年4季度或者到2020年平板玻璃产能将会出现负增长的情况。

　　横向而言，我国平板玻璃的前4大主产地分别为河北、广东、湖北、山东，2018年4省的平板玻璃产量合计占比44.2%。而从区域间的产能净增量上看，平板玻璃的产能有从华北、华东向华中、西南转移的趋势。

　　（2）需求方面

　　在平板玻璃下游的消费结构中，房地产、汽车制造是主要应用领域，占比分别为75%和15%。可以说房地产对玻璃的消费起绝对的主导的作用。

　　玻璃门窗的采购一般至少在项目竣工半年前开始采购，2015年4季度前，平板玻璃的销售增速大致领先竣工面积增速9个月左右，基本与采购节奏相符。16以来这一规律被打破，转而变成竣工面积增速基本与浮法玻璃销售增速同时变动。但总的来说两者仍是高度正相关。

　　房地产销售面积的增速大约领先时间玻璃销售12个月。但这一时滞并不是固定的，若开发商受到可用资金偏紧的制约，也可能拉长竣工的时间从而延缓玻璃的采购周期。

　　目前地产处于下行周期已是市场共识。后期需要重点关注房地产资金的松紧程度，这是竣工负增长能否收窄的前提。短期而言，金九银十的旺季仍旧会对玻璃的需求形成一定的支撑，我们预计高温天气过后，随着开工的逐步恢复，玻璃的需求也会有季节性的增加。

　　（3）库存方面

　　玻璃库存季节性较强，春节期间施工需求较少，库存随之累积。春节结束后，施工旺季逐步到来，库存水平逐步下行，至年底为全年低谷。从目前的库存水平看，由于贸易商在6-7月提前补库，并利用了自己的渠道优势扩大了销售半径，从而缓解了玻璃企业的库存压力。沙河地区总体的库存现在是属于合理甚至偏低的状态，库存压力的缓解也是支撑玻璃价格的因素之一。

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