宏观&大类资产

宏观大类：新兴风险

发达市场——美国经济数据依然比较强劲，订单的再次超预期显示出后周期的韧性未消；但是需要关注欧洲预期的变化，年初以来中美之间的预期差持续修复，但是对于面临政治不确定下的改善信心仍显不足。新兴市场——市场指标均显示新兴市场的再次风险上升，MSCI发达和新兴指数比值再次上升，叠加油铜比的回升，显示出风险逐渐累积的新兴市场，从周期来看，2019年新兴市场面临选举，从而加剧市场的担忧。从配置的角度，随着美国后周期的确认，我们认为这些新兴冲击有望形成对于资产的配置低洼——尤其是对于大宗商品而言，南美的农产品、中东的能源品以及大洋的工业品，随着未来风险的释放值得关注。

策略：维持避险资产增配，风险资产中性

风险点：通胀预期快速回落

中国宏观：货币政策松紧适度

近期央行先后两次辟谣定向降准的消息之后，本周又进行了TMLF操作，针对当前令市场感到迷离的政策方向，昨日央行官员在国新办发布会上作出回应，货币政策以前没有放松，现在也谈不上收紧，并且针对判断货币政策松紧适度给出了看银行间的回购利率像DR007的建议。目前银行间回购利率总体保持平稳，近期略有上行，在此较为平稳的利率环境下，我们认为短期货币政策出现边际放松和边际收紧的概率都不大，未来货币政策仍将致力于营造有利于降低小微企业融资成本的货币金融环境，给小微企业发展提供更大的信贷支持。

策略：权益市场中性

风险点：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：期债的偏弱震荡

期债近期在货币政策基调微调的预期下呈现偏弱震荡行情。虽然我们认为二季度宏观经济层面仍有一次探底的可能，但是伴随着猪周期的重启以及CPI翘尾因素偏高的影响，预计通胀端对期债的负面效应将不断显现，长端利率面临着小范围类滞胀的环境，整体或将出现偏弱震荡的走势。对于货币政策而言，随着通胀中枢的大概率上移以及信贷增速的企稳，货币政策后续进一步宽松加码的概率或正在降低，对于宏观利率端的支撑也将变弱。中期来说，随着信贷周期的大概率触底，预计利率也将面临着多转空的拐点。

策略：谨慎看空

风险点：经济超预期走弱

股指期货：市场对政策的消化

我们在前期提到，一季度的权益资产反弹逻辑主要来自于估值端的扩张（企业盈利增速仍处下行区间），而伴随着通胀上行以及信贷增速企稳的大背景下，货币的进一步宽松加码概率下滑，同时也限制了估值端的进一步扩张，市场近期的回调也正是在消化着货币政策基调的微调。对于Q2来说，我们认为股指处于由估值扩张向盈利扩张转型的尴尬期中，估值扩张想要转向至盈利的扩张我们认为仍然需要时间，股市短期或有调整可能。不过我们观察到政策层面的托底预期仍显强烈，预计市场尽管有调整也难有深跌。中期来讲，伴随着信贷增速的见底，股市的中期做多逻辑已经出现。

策略：中性

风险点：美股断崖式下跌

能源化工

原油：乌拉尔原油出现污染问题

近日乌拉尔原油的污染问题引发市场关注，德国和波兰等国担心俄罗斯石油遭到有机氯化物污染，停止从产能达100万桶/日的Druzhba管线进口俄罗斯石油，暂停进口的规模大约为70万桶/日。有机氯化物会在炼油厂设备中造成严重腐蚀，与无机氯化物不同，它们不易被炼油厂脱盐装置处理。这会使得炼厂在加工受污染原油时产生盐酸，从而腐蚀设备，目前管线预计暂停运行10天，我们认为这会压制乌拉尔原油贴水的同时支撑北海市场，对布伦特月差结构的走强有利。

策略：看多，布伦特买1907抛1912（移仓换月）

风险：全球经济增长失速导致原油需求不及预期

沥青：马瑞贴水有望继续走高

重要数据与市场要闻：

1、WTI 6月原油期货收跌 0.67美元，跌幅 1.02%，报 65.12美元/桶。Brent 6月原油期货收跌0.24美元，跌幅0.32%，报 74.33美元/桶。上期所原油期货主力合约SC1906夜盘收涨0.2%， 报收于 501.6元。

2、 4月25日沥青期货下午盘收盘行情：BU1906合约下午收盘价3660元/吨，较昨日结算上涨84元/吨，涨幅2.35%，持仓623160手，增加46482手，成交906874手，增加509616手。

3、 卓创资讯重交沥青现货结算价：东北， 3350-3560 元/吨；山东，3430-3530 元/吨；华南，3550-3600 元/吨；华东，3550-3600 元/吨。

观点概述：25日原油基准价格有所回调，但沥青价格保持相对强势。市场消息透露中燃油5月份马瑞原油结算价格有望继续上调2.3美金，有望突破前期7美金升水的历史高位，对多头势力形成支撑。但我们对此表示谨慎乐观的态度，主要原因在于：马瑞原油1-5月累积同比上涨，前期并不面临原料供应减少的问题；5-6月属于重交沥青需求淡季，原料即使小幅回调，对市场影响有限；最后需要明确委内瑞拉产量减少，并不意味着出口量减少（首先消化海上浮仓），同时总体出口量减少也并不意味着对华出口量降低。

策略：中性操作，原油成本端支撑偏强。方向性可尝试继续做空炼厂利润，

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：新加坡库存上升

根据IES最新数据，新加坡重馏分及渣油库存在4月24日当周录得2300.6万桶，较前一周累库133.6万桶，涨幅6.2%。当前新加坡库存已明显高于5年均值水平，与富查伊拉类似，4月份伊朗、伊拉克地区增加的燃料油出口也部分流向新加坡。此外由于制裁缘故，以往出口到美国的委内瑞拉重质燃料油也转而前往新加坡市场，使得4月份的新加坡船货供应相较3月并没有明显减少，再加上需求没有启动，当地面临一定累库压力。往前看，中东及巴基斯坦将进入燃料油消费旺季，再加上欧洲炼厂检修的影响，5月份流入新加坡的船货量可能会大幅收紧。船燃方面，BDI指数近期呈现从底部缓慢回升的态势，船燃需求虽然近期不一定会大幅走强，但向下的概率也是比较低的。总体来说，5月份新加坡市场基本面应处于逐步改善的节奏，库存压力也会随之逐步缓释。国内市场方面，昨天是FU1905散户最后持仓日，今天起交易保证金将提到20%，FU1905双边持仓量降至29034手，考虑到14885手的仓单，现在FU1905已完全成为实盘，FU 59价差也在昨日大幅回升至23元/吨；与此同时， FU1909-FU2001跨期价差为230元/吨，而新加坡380掉期1908-1912合约价差为46.25美元/吨，经汇率换算FU 91价差较外盘月差低82元/吨。参考外盘，91价差仍有一定上涨空间，且燃料油基本面已开始向好，因此我们推荐做多FU1909-FU2001价差。

策略：中性，考虑FU1909-2001正套

风险：船舶脱硫塔（预定）安装数量超预期增长；临近FU交割时多头接货能力（意愿）不足导致内外盘月差结构背离

甲醇：江苏港口库存重新回升，季节性去化或告一段落

港口市场：港口库存重新回升，4月下至5约上到港集中，季节性去化或告一段落；伊朗装置提负marjarn六成附近、keveh230重启6成，关注后续对美金重新压制；

内地市场：西北春检峰值上周过去，久泰MTO复工推迟至5月底引发5月内地再度阶段性累库；鲁南、苏北甲醛复工仍慢，河北甲醛亦停工

内地春检高峰4月中已过，叠加久泰MTO开车或推迟至5月底，甲醛复工偏慢，内地再有阶段性累库担忧；港口库存兑现季节性去库后，4月下再度面临到港阶段性回升。展望平衡表4月正式进入小幅去库，然而进入5-6月外购MTO正常生产后平衡表仍小幅累库，除非内地估值回落再度引发额外减产，否则无明显持续去库驱动；后期关注，港伊朗marjarn及keveh能否正常新增外盘供应VS 6月南京志诚MTO新增需求能否兑现，前者正常开工可覆盖后者增量。

策略建议：（1）单边：谨慎偏空。（2）跨品种：观望，MA/PP库存比值4-5月扩，6-7月缩（3）跨期：空MA5多MA9（核心问题是5月交割前，目前期现冻结量能否解决，不能解决则给展期空间）；目前春检高峰节点接近，重新介入空MA9多MA1

风险：伊朗keveh及marjarn持续有问题

PVC：华泰期货PVC日报20190426：东兴爆炸事件后，安委巡查组进驻开始见到额外检修

观点：（1）社会库存拐点露出后延续第四周下滑，期现冻结量或继续展期至9月锁流动性，上游前期预售天数顺畅无库存压力（下游超前备库后的采购放缓传导至上游缓冲时间或仍充足拖入至5月春检期）；但亦慎防期现冻结量潜在5月交割释放可能。（2）中期展望平衡表，5月季节性去库幅度与18年相当，化工板块中Q2去库最顺畅品种（3）烧碱反弹及电石回落重顶氯碱利润，但氯碱利润绝对水平偏低，诱发PVC春检额外增量遐想

策略：（1）单边：观望。（2）跨品种：化工板块内部5月去库较顺畅仍为PVC，继续多V9空LL9或多V9空MA9（3）跨期：社会库存拐点已露出，持有V9-1正套（负基差年份启动或会偏晚）

风险：烧碱后续反弹弹性以及电石见顶重新压力氯碱综合成本；期现冻结量5月交割释放而不展期至9月

PE与PP：库存去化小幅提速，进口报价坚挺，节前补库或带动价格企稳

PE：昨日L震荡行情，上游周初大幅累库，但当前库存去化加速，贸易商库存听闻有所下滑，港口继续承压，中上游库存压力环比好转，当前市场存看空情绪，但也知价格继续下行难度较大，终端采购积极性中性。本周新增检修不多，目前无论开工和供给均处高位；外盘方面，PE报价持稳，进口窗口因内盘跌幅而暂时关闭，4月下起到港较多，出货压力较大，但有进一步扩大迹象。需求端，三四月份为传统地膜需求季节性旺季，不过当前下游开工率已经开始回落，预计要到二季度末才会有所好转，需求端对价格支撑逐渐走弱。近期来看，石化仍然为了完成销售计划而降价去库，但进口窗口关闭，虽然进口窗口的再度打开较可能以外盘走弱来实现，不过这需要一段时间，短期可能不大；同时鉴于石油近期利好较多，美国对伊朗和委内瑞拉的制裁加剧，不过不排除其他国家弥补该出口缺口，所以成本支撑依旧持续存在但有走弱可能。从成交持仓来看，双双下滑，而价格上行，说明多单部分止盈，空单部分止损，价格运行趋缓，结合五一补库需求，总的来说价格近期下行空间较小，价格存小幅上升可能。套利方面，PE近几年的投产给当前港口造成了较高压力，叠加农膜需求回落，PP非标需求好转，LP价差中期稳中有跌，但当前价位下短期持稳为主。

策略：单边：中性，短期来看，下行空间较小，上行空间存100-200点;套利：LP短期中性，中期谨慎偏空

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

PP：昨日PP震荡下行，上游周初大幅累库，但当前库存去化加速，贸易商库存听闻有所下滑，港口继续承压，中上游库存压力环比好转，当前市场存看空情绪，但也知价格继续下行难度较大，终端采购积极性中性。共聚-拉丝价差持稳，非标带动拉丝有一定支撑，粉料、丙烯稳中有降，但降幅减弱，成本端和替代品的支撑一般。需求方面，PP需求端季节性弱于PE，但3、4月份为汽车白电产销上半年的传统旺季，对原料价格将会有一定支撑，但随着二季度的进程，总体将会环比走弱。近期来看，石化石油下调出厂价，中游贸易商和港口库存压力并未完全缓解，本周价格依旧承压，不过鉴于石油近期利好较多，美国对伊朗和委内瑞拉的制裁加剧，但不排除其他国家弥补该出口缺口，所以成本支撑依旧存在但有走弱可能，但在加工利润低下的当前，下行空间有限，同时如果一旦价格继续下行，当前需求较好情况下下游或进行劳动节前补库，届时价格也会反弹，故短期进一步下跌阻力加大，09合约PP受出口支撑底端8500左右。套利方面，PE近几年的投产给当前港口造成了较高压力，叠加农膜需求回落，PP非标需求好转，LP价差预计近期稳中有跌。

策略：单边：中性，下行空间因宏观和原油支撑较上周更为有限，预计短期底端PP8500，逢低短多;套利：LP中期稳中有跌，短期持稳

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

PTA与EG:EG疲弱 TA暂观望

观点：上一交易日TA09震荡走低，而EG06则继续下跌。TA方面，成本端继续走低、TA利润高位继续攀升，供应受高利润激励存在上行动力，需求端近期平淡为主，供需来看中短期库存低位窄幅波动为主。EG方面，价格利润继续朝倒逼供应端收缩路径演绎，供需过剩压力短期仍难看到显著缓解迹象。价格行情方面，主力09短期震荡调整为主、中期持谨慎偏多观点，策略上暂等待机会、偏低估值区域可考虑分批补回减持多单；EG06中短期谨慎偏空，策略上空单少量持有，中期性反弹行情需要减产进一步显著增加。

策略：TA09短期震荡调整为主、中期持谨慎偏多观点，策略上暂等待机会、偏低估值区域可考虑分批补回减持多单；EG06中短期谨慎偏空，策略上空单少量持有，中期性反弹行情需要减产进一步显著增加。

跨期及套保：TA等待价差收窄后正套，关注7-9、9-11、11-01，参考100、100、50-100附近；EG等待6-9反套机会，入场参考50附近、目标200附近。

主要风险点：TA-需求端大幅低于预期；EG-重大意外冲击供应端。

天然橡胶：现货端稳定为主，基差维持低位

25日，沪胶主力收盘11495（+20）元/吨，混合胶报价11200元/吨（0），主力合约期现价差395元/吨（+20）；前二十主力多头持仓110782（+767），空头持仓151586（-436），净空持仓40804（-1203）。

截至上周末：交易所总库存443128（+2000），交易所仓单424250（-230）。

原料：生胶片50.88（0），杯胶41（0），胶水50.50(0)，烟片53.65（0）。

截止4月19日，国内全钢胎开工率为74.84%（-0.60%），国内半钢胎开工率为71.98%(-0.04%）。

观点：昨天沪胶价格小幅反弹，高库存现实下，后期产量季节性增加预期施压期价，使得本周胶价重新触及3月低点，而后反弹。泰国今年3月份天然胶（含乳胶及混合胶）出口量为43.62万吨，环比减少1.69%，同比增加32.38%。其中混合胶出口13.33万吨，环比减少6%，同比增长加138%；干胶出口量为19.55万吨，环比增加3.06%；乳胶出口为10.74万吨，环比减少4.53%。目前泰国出口数据显示，出口量并没有明显减少，国内港口库存压力依然较大。昨天国内现货价格维持稳定，主力合约期现价差有小幅回升，但依然维持低位，该因素或限制沪胶下行空间。昨天泰国原料价格基本维持稳定，去年11月底以来，原料价格依旧表现坚挺。供应端来看，随着主产区的陆续开割，后期产量维持增加势头，但不确定性在于产区的天气以及目前泰国工厂加工持续亏损带来的短期产量难以释放的可能性。目前内弱外强的格局仍然没有改变。需求端来看，从下游的生产及采买来看，现实并没有亮点。国内显示库存维持增加势头，且创历史新高，后期关注供需因素的变化，何时带来库存去化的拐点出现。价格低位下，预计本周沪胶维持低位震荡格局。

策略：中性

风险：无

有色金属

贵金属：美指持续创出新高 晚间关注美国方面GDP数据

宏观面概述：昨日日内所公布的经济数据依旧较为稀疏，而美元以及贵金属的波动均相对有限，不过晚间美盘时段美国3月耐用品订单月率创8个月来最大增幅，而美元指数则也是在晚间再度创出98.337的高点，不过贵金属却也并未因此呈现下挫的格局，金银依旧延续着此前的反弹格局。今日晚间将会迎来较为重要的美国1季度GDP数据。

基本面概述：昨日（4月25日）上期所黄金库存较前一个交易持平，维持在2,640千克 。白银库存则是与前一日相比下跌7,992千克至1,098,660千克，总体依旧延续着自3月初起便呈现出的持续走低的态势。

昨日在沪深300指数出现了0.28%的上涨，而电子元件板块则是出现了出现了2.91%的大幅上涨，光伏板块则上涨1.10%。

策略：中性，目前美元指数持续保持强劲势头使得贵金属价格持续偏弱，不过此前也有提及，当下全球范围内相对宽松的货币政策或许又会在一定程度上给予贵金属一些支撑，故此当下操作上建议暂时转为中性的高抛低吸策略。。

风险点：欧美央行意外改变其对其货币政策之态度 美元指数持续大幅走强 欧元区公债收益率倒挂

铜：美洲库存开始回升，美铜下跌拖累国内铜价

25日，现货市场升贴水较上个交易日再度走弱，五一假期即将临近，节前中间商出货意愿较强，但期货各合约之间价差依然较小，缺乏足够期现价差，因此套利接货力量有限，而下游企业接货以刚需为主，尚未见到为假期备货的情况，使得国内现货升水继续回落。

上期所仓单25日延续下降，尽管现货升水下调，但可交割品牌仍然保持一定的升水，另外，由于各个合约之间价差较小，迫使仓单流向现货。

25日，精炼铜现货进口亏损幅度小幅扩大，另外，洋山铜升水持平。

25日，LME库存回升8675吨至19.48万吨，并且美洲和亚洲库存同时回升，中间商交仓开始选择美洲市场；这直接导致COEMX/LME比值下降，不过，COMEX自身库存仍在延续下降，但全球库存重新分配已经在进行中。

总体来看，目前加工费较差，冶炼企业检修会真实的影响精炼铜供应，国内市场或仍以去库存为主，但下游需求依然没有看到特别强劲的表现，不过，从下游库存情况来看，已经有所改善，因此，铜价格跌幅受限，仍然处于区间震荡格局。

综合情况来看，由于铜精矿供应相对偏紧，因此整体精炼铜供应预期维持偏紧格局，特别是中国之外的供应较为紧张，全球范围内库存重新分布，国内库存积累有所改变，国内库存进入下降阶段。另外，目前需求领域较为乏力，国网投资没有特别期待之处，汽车消费数据较差，但近期宏观氛围随着诸如PMI等指标而有所好转，这些因素有利于国内铜价格。

策略：中性

风险：需求变化

镍不锈钢：3月中国不锈钢进口量环比大增，高镍铁价格继续下滑

镍不锈钢品种：

电解镍：近期国内俄镍现货对无锡盘近月升水小幅回落，进口货源逐渐流入市场，不过当前市场俄镍现货资源依然不宽裕。近期俄镍进口窗口连续开启，后期或有更多俄镍流入打压升水。LME镍库存维持下降态势，沪镍仓单持稳为主，全球镍板显性库存偏低。

镍矿镍铁：近期中镍矿价格持续下降，镍铁价格跌幅扩大，镍板对高镍铁升水走强，或不利于镍板消费。镍铁二季度预期供应压力依然较大，即期原料计算镍铁利润丰厚。近期山东鑫海新增镍铁产能最后两台炉投产，其投产进度大幅快于之前预期（五六月份），至此鑫海新增镍铁产能八台炉将全部投产，国内镍铁新增产能投产进度加快。近期印尼镍铁投产进度符合预期，印尼镍铁新增产能集中投产时间或在二季度。内蒙古奈曼经安新增镍铁产能可能提前至2019年7月份投产。中线镍铁供应压力依然巨大，2019年中国与印尼镍铁产能增幅可能高达20万镍吨/年。

铬矿铬铁：近期铬矿价格持续回落，铬矿港口库存小幅下滑。因限电政策调整后对高铬工厂生产影响不大，内蒙古地区开工率处于高位，高碳铬铁市场供应增加，高碳铬铁价格表现偏弱。太钢不锈5月高碳铬铁采购价环比下跌50元/50基吨。

不锈钢：近日部分钢厂减产与封盘消息支撑价格，加之下游节前适量备货，不锈钢价格有所企稳反弹，但目前供应并无明显下降，市场整体成交依然表现一般，因现货资源供应充裕，钢厂远期订单接单情况较差。当前即期外购原料计算304不锈钢厂处于亏幅收窄，201不锈钢利润率明显好于304不锈钢。据Mysteel数据显示，上周不锈钢库存略有下降，其中200系与300系微降，400系上升。300系库存细分来看，无锡库存处于历史高位且继续攀升，佛山库存开始高位回落，冷轧库存回落，热轧库存继续上升，表明冷轧供应压力向上游热轧传导。整体来看300系不锈钢库存表现为佛山与无锡市场分化、热轧与冷轧分化，但库存总量依然较高。3月份中国不锈钢进口量同比增13.48%，环比增93.66%，其中自印尼进口量同比增18.1%，环比增加98.55%，自印尼进口量基本上重回反倾销调查之前的高位，此次进口量大增主要因三月底反倾销方案落地之前集中进口（3月23日开始征收保证金），后期进口量继续维持高位或存在困难。

镍观点：镍中线供需依然偏空，随着中国与印尼镍铁新增产能逐渐投产，镍铁供应增量较大，而上半年300系不锈钢产能并无增量，且300系不锈钢高库存、低利润与平淡需求最终可能拖累镍消费，中线镍价偏空。短期俄镍现货资源偏紧，但随着进口货源补充市场可能导致镍现货升水下降，且镍铁供应压力将逐渐显现，若需求端仍无起色，则在中线供应压力下镍价弱势难改。

不锈钢观点：近期304不锈钢利润处于低位，部分不锈钢厂挺价支撑价格，但后期供应压力不减、需求仍无好转迹象，原料端镍铁价格走弱则成本支撑力度逐渐下降，若后期300系不锈钢产量维持高位，则304不锈钢价格可能仍难有起色。

策略：镍价看空，不锈钢价格短期中性、中线偏空。

风险点：宏观利好导致不锈钢需求好转、库存回落；镍铁供应压力迟迟未能兑现。

锌铝：伦锌Back结构扩大，铝多头氛围仍强

锌：国内炼厂加速释放产能，加之检修接近尾声，一季度锌锭进口量大幅上升，锌锭供应增加预期渐强，另外LME开市后库存整体较节前增加强化市场利空情绪，因此期限结构的扩大对锌价提振有限，维持偏空思路，不过当下宏观气氛仍偏暖，因此建议空仓谨慎持有。中线看，供给端锌矿TC高位震荡，矿山供给宽松预期逐渐得到验证，锌冶炼利润维持高企，因此待市场因素如环保、搬厂等问题解决（时间节点或出现在19年二季度），预计高利润模式难以维持，炼厂开工难以长期维持低位，锌矿供给的增加将逐渐传导至锭端，金属端供给增量也将上升，届时进口窗口打开预期仍存，锌锭供给料将增加，预计后续逼仓风险将逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：谨慎看空，空头继续持有。套利：观望。

风险点：宏观气氛回暖。

铝：供给端受限产政策影响产能难以快速大量释放，且二季度铝锭供应新增和复产产能增量释放仍需时间验证，当前现货端表现仍强劲，铝价延续走强。中线看国内冶炼供给产能正在逐渐抬升，采暖季后电解铝利润修复，二季度供给释放压力仍然较大，电解铝成本（如氧化铝、阳极碳素等）重心持续下移，预计电解铝减产规模难以扩大以及新增产能将如期释放，铝市中期向上的驱动力不大，不建议追涨。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观气氛回暖。

黑色建材

钢材：降库依旧顺畅，等待回调后的做多机会

观点：昨日Mysteel公布最新钢材周库存数据，全国钢材总库存下降66.96万吨，社会库存下降61.13万吨，厂库下降5.83万吨；螺纹钢社会库存下降41.65万吨，厂库下降5.83万吨；热轧社库下降4.52万吨，厂库上涨1.15万吨；总产量1051.59万吨，其中螺纹钢周产量359.97万吨，两者皆创新高。但是消费依旧保持在近几年高位，周总消费量达1118万吨。昨日钢联数据进一步验证了我们前期的判断，在产量创新高的背景下，消费仍会保持强劲，降库仍将顺畅进行。而钢材价格经过一轮上涨后，市场迎来淡旺季转换期，操作上以谨慎为宜。建议关注后期消费和降库情况，等待回调买入机会。

策略：（1）单边：中性，观察回调回调后的买入机会（2）跨期：螺纹热卷买10抛01 正套，可长期持有，05-10正套继续持有（3）期现：无（4）跨品种：无

风险：1、中美贸易摩擦后续影响；2、国内对冲政策；3、环保限产政策执行力度；4、基建与房地产用钢需求的表现。

铁矿：港口成交活跃，库存继续下降

观点：本周Mysteel统计64家样本钢厂进口矿平均可用天数29天，较上次统计增加3天；库存消费比为29.21，较上次统计增加2.65。上周澳洲巴西发货总量为环比增加237.6万吨，其中澳洲发运恢复正常水平，对盘面情绪形成压制。现货方面，铁矿成交仍然不错，或与钢厂在低库存状态下积极节前采购有关。总体来看，供应由低位回升，钢厂需求仍然强劲，矿价有望维持盘整，库存有望继续去化。当港口库存下降到一定程度时，铁矿有望爆发上涨。

策略：（1）单边：谨慎看涨，回调可逢低买入（2）跨期：买i09卖i01 正套，可长期持有（3）期现：无（4）跨品种：无

风险：巴西Vale矿区复产情况、人民币大幅波动、钢厂限产政策变化

焦炭与焦煤：多数地区焦炭提涨落地，短期市场情绪转暖

观点：昨日煤焦市场偏强运行。焦炭方面，唐山部分钢厂由于5月停限产计划已经明确，明确拒绝焦炭提价。而晋中、河北邯郸、山东等部分钢厂接受此轮焦炭100元/吨提涨。钢焦博弈较为激烈，目前焦企产能利用率再次小幅下滑，库存下降，但港口库存依旧呈现累积格局。短期焦炭提涨持续性依旧较低。焦煤方面，近期随着焦炭价格企稳转暖，部分焦企逐步小幅采购，高硫煤较为紧缺，价格小幅上涨。目前市场多空分歧博弈，政策扰动较多，煤矿安检高压下，煤价有较强支撑。

策略：焦炭方面：中性，北方高炉逐步复产，焦炭需求小幅增加，但港口焦炭库存高位压制焦价，关注需求拐点，等待成材大幅回调后，逢低做多远月。焦煤方面：中性，焦化利润滑落，焦企不断打压煤价，但近期煤矿安检力度持续高压，支撑煤价走强，关注焦煤远月做多机会。套利方面：无。

风险点：煤矿安全检查力度减弱；中美贸易战预期转差；焦炭库存累积超预期；成材库存累积超预期。

动力煤：港口询价增多，煤价小幅探涨

期现货：昨日动煤主力09合约+4.2至603.2，5-9价差9.6。临近月底，产地部分煤矿煤管票基本用光，供应偏紧，产地煤价持续上涨。

港口：秦皇岛港日均调入量-4.4至47.9万吨，日均吞吐量-6.4至40.9万吨，锚地船舶数28艘。秦皇岛港存+7至639万吨；曹妃甸港存+3.3至429.2万吨，京唐港国投港区库存+2至189万吨。

电厂：沿海六大电力集团日均耗煤+0.86至62.43万吨，沿海电厂库存-5.24至1524.74万吨，存煤可用天数-0.43至24.42天

海运费：波罗的海干散货指数850，中国沿海煤炭运价指数+9.02至802.35。

观点：昨日动力煤市场偏强运行。产地方面，榆林地区今日领取煤管票，部分煤矿恢复销售；内蒙地区发运受限，煤价上涨10-15元/吨；山西地区受港口销售不畅，拉煤车减少，部分煤矿报价下跌。此外，山西地区对阳泉市煤矿开展安检行动。港口方面，成交略有好转，贸易商询价现象增多。港口近日封港影响调运，库存小幅累积。电厂方面，六大点日耗维持60万吨浮动，库存尚可。江内水泥厂有一定采购需求，贸易商采购澳煤较多。短期产地煤管票紧张局面将逐步缓解，下游需求一般。

策略：中性，正值用电淡季，下游电厂多以消耗库存为主，关注后期电厂淡季补库需求。套利：动力煤7-9正套，7月电厂补库预期，7月合约正值旺季。

风险：煤矿安全检查力度缩减；电厂补库不及预期

农产品

白糖：内外盘期价下跌

期现货跟踪：外盘ICE糖11号07合约收盘价为12.69美分/磅，较前一交易日下跌0.21美分；内盘白糖1909合约收盘价5384元，较前一交易日下跌55元。郑交所白砂糖仓单数量为18723张，较前一交易日减少303张，有效预报仓单12167张。国内主产区白砂糖柳州现货报价5370元/吨，与前一交易日持平。市场消息方面，巴基斯坦商务、纺织和工业部长顾问Razak Dawood4月23日表示，巴基斯坦已根据中国的免税优惠方案向中国出口15万吨糖。泰国2018/19榨季截至4月15日累计压榨甘蔗1.2972亿吨，同比增加3%，产糖1442万吨，同比增加4.2%。

逻辑分析：外盘原糖中长期看多，因市场基于三年周期规律预计北半球印度和泰国糖料种植面积趋于下降，改善全球白糖供需，短线继续震荡，关注原油和雷亚尔走势；内盘相对强于外盘，期价相对强于现货，接下来更多关注外盘和现货价格，中长期重点关注国家直补政策。

策略：中性偏多，建议投资者观望为宜。

风险因素：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花：郑棉减仓下行

2019年4月25日，郑棉1909合约收盘价15645元/吨，国内棉花现货CC Index 3128B报15683元/吨。棉纱1909合约收盘价24785元/吨，CY IndexC32S为23040元/吨。

郑商所一号棉花仓单和有效预报总数量为23004张，较前一日减少3张。

据海关统计，2019年3月我国进口棉花15万吨，较上月环比减少34.8%，同比增加39.7%。2019年1-3月我国累计进口棉花66万吨，同比增加92%。2018/19年度以来(2018.9-2019.3)我国累计进口棉花126万吨，同比增加83.4%。

据乌鲁木齐海关统计，2019年一季度，新疆实现出口总值232.7亿元，进口总值77.2亿元，其中，进口总值实现大幅上升，同比增长40.5%。机电产品、服装及衣着附件、鞋类等仍然是新疆出口商品的主要品类。一季度，新疆出口机电产品60.9亿元，同比增长17.6%，占同期新疆出口总值的26.2%，服装及衣着附件占比22.6%。

未来行情展望：国际方面，美国、印度、澳大利亚本年度棉花减产严重，抬升全球棉价底部。中美贸易战方面，中美接连进行高级别贸易磋商，取得了实质性进展，在一定程度上缓解了市场的悲观情绪。但由于双方的分歧较大，预计中美之间的贸易问题难以在短期完全解决。国内，春节假期之后，纺织企业开机情况较好，市场走货增加，纺织企业或面临原材料补库需要，将在短期支撑棉价。但棉花抛储将增加棉花的有效供给，打压棉花价格。长期来看，如果中美贸易战得到有效解决，或将增加我国棉花需求，提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：收盘下跌，成交转淡

CBOT大豆周四小幅上涨，7月合约涨2.6美分报871.6美分/蒲，交易商称在连续两日大幅下跌后出现低吸买盘。USDA报告显示截至4月11日当周美国18/19年度大豆出口净销售59.63万吨，19/20年度大豆出口净销售2.27万吨，符合市场预估。Deral表示帕拉那州大豆收割几乎全部完成，产量略高于此前预估。

连豆粕昨日下跌，M1909盘中最低至2555元/吨，收盘报2566元/吨。经过持续的补库，昨日价格下跌导致豆粕成交转淡，总成交14.31万吨，其中现货7.98万吨，成交均价2505（+5）。上周开机率由47.65%升至51.41%，国内大豆库存再度下降，但截至4月19日沿海油厂豆粕库存由67.81万吨增至70.18万吨。菜粕市场，加拿大统计局称今年春季菜籽种植面积将减少7%，因中加贸易纠纷打击需求。昨日菜粕成交1700吨，未来仍需重点关注政策。

策略：谨慎看空。美国面临南美豆出口竞争，洪涝影响下最终大豆播种面积仍可能增加，CBOT弱势格局暂时难改。非洲猪瘟影响下市场看淡2019年、尤其是上半年豆粕需求；不过国内从3月初豆粕的活跃成交，令市场怀疑对需求的判断是否正确。

风险：中美贸易谈判，美豆产区天气；非洲猪瘟发展，国内进口大豆量和豆粕需求

油脂：继续下跌

昨日美豆上涨，技术性买盘出现。BMD棕榈油期货走弱，受美豆油弱势影响。产量上 sppoma预估4月前20日产量环比小降0.05%，依然维持可能减产判断。最新出口方面AmSpec预计马来西亚4月1-25日棕榈油产品出口量为1,260,622吨，环比增加8.9%。而ITS预估前25日马来西亚棕榈油出口量为1208775吨，较3月同期增加4.9%。作为对比，4月1-15日为增长5.1%；4月1-20日为增长2.2%，出口相对坚挺。国内盘面油脂整体依然弱势，豆油库存继续小幅增高，南美大豆贴水走低降低大豆进口成本，榨利支撑工厂大面积开机，目前开机率不算高，豆油基差较为走挺，终端少量采购补现货缺口，对远月基差持观望心态居多，整体成交不多。而棕油现阶段库存处在75万吨，棕油国有企业将配合国家增加马来产地棕榈油进口量，上周进口较多，预计二季度棕油库存继续增加，后期密切关注棕榈油船到港及卸货情况。

策略：单边短期看商品恐有回调，油脂自身基本面改善不大，南美大豆集中上市抢占美豆市场份额，榨利较好情况下豆系空头进场。单边连续大跌后市场氛围较差，继续以谨慎偏空思路对待。套利层面看，油粕比回调后可择机再度介入。

风险：政策性风险，极端天气影响

玉米与淀粉：期价继续偏弱震荡

期现货跟踪：国内玉米现货价格多数地区稳定，部分地区涨跌互现，而淀粉现货价格整体稳定，各地厂家报价未有变动。玉米与淀粉期价震荡偏弱，其中9月相对略偏强。

逻辑分析：对于玉米而言，现货供需博弈偏向有利中游烘干塔和贸易商发展，现货价格带动期价继续震荡上行，但考虑到目前近月期价较北港现货价存在较大升水，而9月合约已经在很大程度上反映临储拍卖底价上调的预期。因此，我们认为期价继续上涨空间或不大，后期重点关注抛储与进口政策；对于淀粉而言，考虑到行业库存依然处于高位，新建产能投放后行业或已经重回产能过剩格局。在这种情况下，淀粉-玉米价差或盘面生产利润继续扩大空间或不大，淀粉期价更多参考原料端即玉米期价走势。

策略：中性偏空，建议谨慎投资者观望为宜，激进投资者后期可以考虑逢高轻仓试空。

风险因素：国家收抛储政策、进口政策和非洲猪瘟疫情

鸡蛋：现货坚挺，期价小幅回落

芝华数据显示，在北京鸡蛋价格上涨的带动下，鸡蛋价格再次上涨。主销区中，北京上涨，上海和广东以稳定为主。主产区中，在北京的带动下，河北、湖南以及东北涨幅较大，华中和华东涨幅次之。期货主力高开低走，收于10日均线附近。以收盘价计， 1月合约下跌11元，5月合约上涨11元，9月合约下跌6元。

逻辑分析：现货层面来看，现货价格上涨带动利润改善，养殖户淘汰积极性下降，补栏积极性上升，有望带动蛋鸡存栏持续增加，这可能抑制现货价格涨幅；期货层面来看，主力合约已经在很大程度上反映2014年现货月均价波动幅度，因此我们倾向于认为期价继续上涨空间或有限。

策略：转为中性，建议投资者观望为宜。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等

生猪：猪价上涨区域增多

猪易网数据显示，全国外三元生猪均价为14.76元/公斤。从屠宰场结算价来看，整体趋稳，河南、吉林略有下跌。近两日猪价开始出现上涨，或受五一节日影响，消费有所增强。农业农村部认为，猪价已经提前进入了上涨周期，我们预判全年猪肉产量会下降，后期生猪供应会趋紧，四季度活猪价格将会突破2016年的历史高点。华泰观点认为总体上依旧看好猪价的强势上涨，对比去年猪价出现强势反弹出现在5月中旬，属于季节性强反弹，而今年叠加非洲猪瘟影响，上涨势头尤其值得期待，同样还需注意疫情带来的瞬时影响。整体而言，猪价上涨发力已为时不远。

纸浆：W20纸浆库存下降，消费端有所回暖

重要数据 2019年4月25日，纸浆1906合约收盘价格为5356元/吨，价格较前一日下跌0.22%，当日成交量为7.04万手，持仓量为67464手。纸浆1909合约收盘价格为5322元/吨，价格较前一日下跌0.41%，成交量为15970手，持仓量为40398手。1906和1909合约价差为34元/吨。当日注册仓单数量为20吨。

针叶浆方面：2019年4月25日，加拿大凯利普中国主港进口价为730美元/吨（4月面价），俄罗斯乌针、布针中国主港进口价格为750美元/吨（5月海运面价），智利银星中国主港进口价格为730美元/吨（5月面价）。针叶浆山东地区价格方面，加拿大凯利普当日销售价格区间为5500-5500元/吨，俄罗斯乌针、布针当日销售价格区间为5400-5400元/吨，智利银星当日销售价格区间为5350-5400元/吨。

阔叶浆方面：2019年4月25日，山东地区巴西鹦鹉当日销售价格区间为5200-5200元/吨，智利明星当日销售价格区间为5200-5200元/吨，印尼小叶硬杂当日销售价格区间为5100-5100元/吨。

PPPC消息，W20化学商品浆销售在3月份同比增长2.7%，其中针叶浆发货量同比增加6.0%，阔叶浆发货量同比增加0.6%。针叶浆工厂库存为37天，较2月份下降三天；阔叶浆全球工厂库存为59天，较2月份下降3天。

巴西小鸟外盘报价给出，4月份报价与3月份持平，中国市场报价为720美元/吨。

未来行情展望：虽然欧洲地区木浆港口库存以及中国地区木浆库存均创阶段新高，但库存的高企主要是由于阔叶浆造成，且目前国内针叶浆和阔叶浆价差较小，存在替代效应；Suzano表示未来将会减少亚洲地区的纸浆供给，短期内针叶浆期货价格或较为坚挺。4月份纸浆价格的走势重点关注3-5月份文化纸消费旺季是否最终到来，阔叶浆价格能否依然保持高位。长期来看，2019年一季度经济增速为6.4%，好于市场预期；2018年GDP增速为6.6%，创下自1990年以来的新低。经济增速的放缓会影响木浆及下游纸制品的消费，目前尚未看到经济筑底企稳的迹象，长期我们对纸浆期货持谨慎偏空的观点。

策略：4月末纸浆港口库存仍居高位，巴西3月发运中国数量大幅增加增大5月份国内纸浆供应压力，短期持中性观点，谨慎追高。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿减仓首位

品种流动性情况：

2019年04月25日，一号棉花减仓217030.05万元，环比减少2.72%，位于当日全品种减仓排名首位。石油沥青增仓654,637.66万元，环比增长19.17%，位于当日全品种增仓排名首位；石油沥青、镍5日、10日滚动增仓最多；冶金焦炭、阴极铜5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、铁矿石和镍分别成交14987439.83万元、11884142.21万元和11632015.97万元（环比：7.31%、-5.65%、1.37%），位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2019年04月25日，贵金属板块位于增仓首位；煤焦钢矿板块位于减仓首位。成交量上煤焦钢矿、有色和化工三个板块分别成交3872.71亿元、2989.70亿元和2086.52亿元，位于当日板块成交金额排名前三；非金属建材、谷物和农副产品板块成交低迷。

金融期货市场流动性：期指、期债持仓减少

股指期货流动性情况：

2019年4月25日，沪深300期货(IF)成交1498.57 亿元，较上一交易日减少6.74%；持仓金额1531.15 亿元，较上一交易日减少2.35%；成交持仓比为0.98 。中证500期货(IC)成交1037.92 亿元，较上一交易日增加0.77%；持仓金额1154.86 亿元，较上一交易日减少0.44%；成交持仓比为0.90 。上证50(IH)成交491.20 亿元，较上一交易日减少13.76%；持仓金额537.86 亿元，较上一交易日减少6.40%；成交持仓比为0.91 。

国债期货流动性情况：

2019年4月25日，2年期债(TS)成交0.42 亿元，较上一交易日增加133.37%；持仓金额16.81 亿元，较上一交易日减少1.03%；成交持仓比为0.02 。5年期债(TF)成交61.66 亿元，较上一交易日减少0.21%；持仓金额206.86 亿元，较上一交易日减少0.15%；成交持仓比为0.30 。10年期债(T)成交456.88 亿元，较上一交易日增加7.04%；持仓金额685.57 亿元，较上一交易日减少1.00%；成交持仓比为0.67 。

期权：豆粕显著下行，铜波动率维持低位

近期中美贸易谈判具有良好进展，一定程度上利空豆粕价格，加上当前南美大豆收割进展良好，以及受非洲猪瘟影响国内需求较弱的情况下，豆粕维持弱势振荡的形态。当前豆粕9月合约隐含波动率为15.51%附近，而豆粕的历史波动率小幅回升至13.78%，波动率处于历史低位，不建议继续做空豆粕波动率。

9月白糖期权平值合约行权价移动至5400的位置，伴随着白糖价格大涨，突破振荡区间，带动白糖60日历史波动率下行至14.54%，而平值看涨期权隐含波动率在13.12%附近，隐含波动率定价偏低，建议持有做多波动率组合。

伴随着前期铜价波动放大，铜历史波动率小幅回升，平值看涨期权隐含波动率同步小幅回升至11.61%，30日历史波动率为10.07%。隐含波动率与历史波动率均已处于偏低位置，可考虑逐步布置做多波动率的头寸。