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　　还有一个多月，2018年即将落下帷幕。上市银行经历了盈利回暖、半数破净的“悲喜交加”之后，2019年怎么走？

　　对于投资者而言，总希望寻找到投资之锚。即使专业的机构研究员也无法给出标准答案，因为变幻莫测的时空、变化不断的公司，总有无数种组合答案。

　　《投资者报》记者通过分析相关研报与采访，希望为投资者厘清银行股波动的逻辑，提供业内人士对此的思考方法，为投资者提供一份参考。

　　量与价的判断

　　中信证券银行研究团队复盘银行股十年投资发现，银行股与经济拐点趋势基本一致，银行表现提前一两个季度，近年来投资与经济的相关性有所减弱；流动性正向影响银行股，但风险周期中风险预期的变化最关键；盈利预期与银行股相关性较强，其中风险指标影响强于息差指标。

　　历史不会照搬重新上演，但是却总有惊人的相似。中信证券银行研究团队认为，2019年，预计宏观经济增速下行幅度有限，流动性格局稳步改善，信用风险底线逐渐明朗，银行报表继续修复，有利于行业估值中枢上移。

　　相对于中信证券的乐观，招商基金全球量化投资部副总监、招商中证银行指数基金经理侯昊给出持中性的态度。

　　侯昊向《投资者报》记者表示，2019年银行股表现预计处于纠结状态，主要原因为基本面趋势向下，经济预期不明朗。上半年可能稍好些、下半年风险点较多。

　　究其原因，侯昊认为，明年上半年净息差回升，主要来自降准带来的负债端成本率的下降；无风险利率下降带来的估值修复等；下半年，银行次新股迎来解禁潮，2016年上市的8家银行陆续进入第二次解禁，2018年上市的银行2家进入第一次解禁；NIM(净利息边际)下半年环比回落，不良率大幅回升；宽松政策的边际效应持续下降。

　　他从量、价上分别给出依据：

　　量：预计银行2019年贷款增速维持在2018年相当的水平，即8%-10%；

　　价：预计净息差2019年收窄。原因在于，第一，连续降准使货币市场利率维持低位，对银行利率的影响将从2019年开始由负债端传导到资产端，使贷款收益率下行；第二，同时存款竞争更为激烈；因此预计2019年净息差收窄。

　　广发证券银行业首席分析师倪军也认为，银行明年可能面临着资产端很难找到相对比较好的需求，即可能会面临着需求的快速下行导致的终端贷款利率下降，而负债端一般存款的约束将依然较强，息差可能明显收窄。

　　投资风险与方向

　　对于2019年银行投资的影响因素，倪军向《投资者报》记者表示，今年以来，强监管导致的金融收缩和财政政策退出带来的滞后影响，明年整个经济可能还处在往下走的过程中。这种环境下银行由于是一个后周期的行业，所以明年会面临着业绩下修的压力。

　　侯昊认为，投资者需要从宏观面、政策面以及海外市场进行判断。

　　具体来看，宏观面需要考虑社融修复状况、基建投资是否增加；政策面则要考虑：是否会继续降准、是否会降息、财政政策是否会持续宽松以及是否有新的政策；最后海外市场方面要考虑人民币汇率波动趋势以及海外资本市场的波动带来的影响等。

　　不过对于银行最为直接的风险因素还是经济下行、信用紧缩，信用风险是否会爆发。“明年可能是整个地方政府平台和一些大型企业不良逐渐暴露的过程。另外，由于居民部门过去几年过快的加杠杆，明年消费信贷等零售贷款的不良生成也将出现较明显的上升。”倪军表示。

　　中信证券银行研究团队认为，当前国内外经济环境的不确定性因素仍然较多，经济增长压力仍然较大，不排除出现超预期下滑的可能，进而对银行基本面和估值将产生负面影响。此外，若地方融资平台和民营企业风险在出清过程中超预期恶化，将波及银行资产质量，进而影响业绩表现和估值。

　　对于银行股的下一步投资，中信证券银行研究团队称，2019年银行股投资将步入“甜点区”。其判断依据在于基本面恢复带来高确定性收益。其研报显示，首先，银行股风险底线确立，一方面经济增速虽有下行但幅度不大，银行谨慎风险准备计提能够充分应对；另一方面政策思路渐明，货币和监管边际趋松，实体企业流动性紧张和信用风险大幅减弱。其次，盈利稳中向好，预测2019年银行业盈利增速仍将逐季回升，规模扩张适度积极、息差稳中略升、不良生成和信用成本都将保持平稳。

　　破净难获改善

　　今年以来，动辄超过半数以上银行破净引起市场的关注。基本面在逐渐改善的银行股明年是否还将面临破净的尴尬境地？侯昊认为，2019年行业改善幅度不大。

　　侯昊表示，2012年以来，银行股平均PB(平均市净率)大多数时间都处于破净状态(即PB小于1，股价跌破净资产值)，其原因是中国的银行业反映了过去经济发展的路径。2012年开始，第一，高增速时期已过，ROE(净资产收益率)持续下行；第二，2008年“四万亿”投资后遗症，不良贷款进入暴露期，并一直持续到2017年。但由于去杠杆和经济结构调整同时进行，银行业信用风险2018年又进入了上行区间。

　　“如果上述的根本原因没有变化的话，破净的状态就不容易打破。但过于折价、超跌也是不合理的，PB修复可关注监管层是否展开新一轮的地方政府债务置换，此外行业内分化现象或会加剧。”侯昊表示。

　　这一点也得到倪军的观点佐证。他表示，银行股破净的原因在于未来的业绩预期是往下走，由于金融去杠杆导致股票市场的流动性偏紧，对整个市场的估值产生了明显的压制。

　　“明年市场流动性压制会减少，但预计银行的业绩增速会实质性往下走。”倪军认为，明年银行业估值可能不会有明显下行，但是也难以出现明显上升。

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