三花股份 (002050)

——13 年三季报点评：电子膨胀阀出货增幅一般，业绩略低于预期，维持“买入”

投资评级与估值：亚威科整合逐步深入推进，欧元区经济向好且进入小家电旺季，其经营状况得到有效改善。但由于三季度电子膨胀阀出货略低于我们之前的预期，并考虑能效领跑者制度方案迟迟未予落地，我们调整 13-15 年公司业绩至 0.64 元、0.81 元和 0.93 元，（原盈利预测为 0.70、0.94 和 1.14 元），目前股价（11.70 元）对应 PE 分别为 18.3 倍、14.4 倍和 12.6 倍，期待后续行业新标实施所带来的业绩驱动，维持“买入”评级。

电子膨胀阀出货增幅一般，三季度业绩略低于预期。公司 2013 年前三季度实现收入 39.03 亿，同比增长 33.56%，归属上市公司股东净利润 2.64 亿，同比增长 1.81%，对应摊薄后 EPS0.44 元，低于我们的预期（0.46 元，+5%）。每股经营活动现金流量净额为 0.07 元，同比下滑 75%。公司同时公告 2013 年净利润区间为 10%—40%，对应 EPS 为 0.51—0.64 元。

三季度收入环比下滑，亚威科经营显著好转。能效领跑者政策尚未出台，致核心产品排产及出货量（预计约 270 万套）低于我们先前的预期（预计 450万套），三季度公司实现收入 12.07 亿，环比下滑 22%，由于前期基数较低，整合亚威科业务，同比增速达 49.68%。亚威科整合逐见成效，三季度实现收入 1.76 亿，环比增长 60%；剔除该并表影响，三花股份主业实现收入 10.3 亿，同比增长 28%；

三季度毛利率以及非经常性损益下滑是业绩低于预期的主要原因。三季度公司实现综合毛利率 22.7%，同比、环比分别下滑 4.8%和 1.6%，主要原因是新增产能投放初期引起产品质量波动（同时也导致出货量下降）以及尚在整合期的亚威科（毛利率为 19%左右）并表影响。由于当期政府补助收入减少 1150万，导致非经常性损益大幅下滑。公司费用控制逐见成效，销售费和管理费用

环比基本保持稳定，财务费用环比下降 1200 万元，整体期间费用率同比下降2.5%。 公司三季度实现归属上市公司股东净利润 7456 万元，同比增长 3.49%。剔除亚威科业务（当期亏损 1682 万），三季度主业实现净利润 9140 万，同比增长 3%。

核心假设风险：能效领跑制度推出低于预期；宏观经济持续低迷带来主营业务低迷。