第一,各部门杠杆率(负债/GDP)提升、市场尚未出清,导致中国增长质量堪忧。借用克鲁格曼在上世纪90年代对东亚经济体的评价,中国这段时间经济增长“靠的是汗水,而不是灵感”。国际清算银行的数据显示,2009—2016年第三季度,中国实体部门(政府、居民、非金融企业)杠杆率增幅94%,居主要经济体首位;杠杆率256%,远高于印度(128%)、新兴市场(190%),接近美国(256%)、欧元区(269%)。借助银行不良率表征市场出清程度,发达经济体在2008年金融危机后,经过痛苦调整实现了市场出清。2009—2016年,美国银行业的不良率从5%降到1.47%,法国从4.02%降至3.92%。与之相反,中国从1.60%升至1.75%,如果僵尸企业存续,只会加剧资源的扭曲配置。
第二,量价两维度不支持货币继续宽松。首先,出口见顶,难以继续“有保障的货币扩张”。1972—2016年,主要贸易大国出口与世界贸易的占比最高值分别是:美国12.40%(1998年)、德国12.21%(1990年)、日本9.86%(1986年)和中国13.80%(2015年)。“树不会长到天上”,中国出口高点大概率已过,从而无法借助外汇实现流动性创造。其次,房价持续暴涨制约货币宽松。根据房屋面积和新房价格,粗略估算2016年中国房屋总值33.6万亿美元(汇率6.94),是同期美国房屋市值的1.27倍。如果人民币汇率合理,则中国房价存在较大泡沫。最后,极低利率终将回归常态,尽管幅度和时间无法确定。为应对2008年金融危机,各国采取低利率甚至负利率的刺激政策。随着经济回暖和低利率负面影响,美欧等国逐步退出货币宽松,中国也走在回归路上。
发布于2018-1-24 16:05 北京
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