昨天遭遇了美国精准打击，谁能想到诺大的中兴，上千亿的营收，突然之间有可能面临灭顶之灾！

两个市场哀鸿遍野，中小板跌逾3%，创业板近3%，港股跌近1%。

人心惶惶之际，盘后央妈送来了救命稻草：降准1个百分点。加上昨晚欧美大涨，今天日本高开高走。不仅如此，央妈今天还进行了1500亿逆回购操作。

原想着港股A股怎么也得期待一下吧，熟知预料到了开头结尾，却没有预料到过程。今天这个V实在是走得艰辛，上午感觉大厦将倾，下午神奇拉起。

（上证综指4月18日分时图）

那到底怎么看这次降准？

▌一、降准是要宽松吗？

4月17日，央行进行了MLF操作，3675亿，完美对冲到期的MLF量。从近期银行间的市场利率来看，也比较低，说明市场资金是充裕的，按理来说不缺流动性。

这个时候降准，一般是可以理解为央妈打算进一步创造宽松的货币环境，就像2015年降准一样。

原来17%的准备金率，现在16%，按央妈的说法是释放了存款准备金1.3万亿。但这还不是全部，因为这个钱原来是躺在央妈的账户上，现在可以拿出去放贷，通过金融体系的信用活动，可以成倍地创造更多的货币。

理论上，17%的准备金率意味着1元基础货币创造5.88元M1，16%则可以创造6.25元，多了0.37个，威力是不小的。

但这次降准，央妈附带了点说法：“上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的MLF”。

这个MLF的规模大约在9000亿左右，也就是这个1.3万亿释放出来，9000亿通过偿还又回到了央妈的手上，实际释放的资金量是4000亿左右。宽松的效果要大打折扣了。

那为什么要这样做呢？

如果说是安慰被精准打击的市场，时间点上说得过去。但这样理解有些太浅了，也解释不了为什么要置换MLF。

其实降准也好，MLF也好，都是向银行投放基础货币，区别是降准比MLF多了几个好处：

第一，银行不用支付高额的利息，MLF现在的利率升到了3.3%，不便宜；

第二，银行不需要提供抵押物，MLF是需要高等级债券和信贷作抵押的；

第三，央妈和银行都不需要折腾，降准一次搞定，MLF要频繁操作。

另外，降准还有一个特点，威力大，降1个百分点可以创造成倍的货币出来，因此欧美国家并不常用。

MLF是中国的特色工具，第一次出现是15年，观察这几年的数据，可以发现这个工具的金额越来越大，并且使用的越来越频繁。

规模大了，威力基本上等同于降准。这种情况下，用降准一次搞定，来代替频繁操作的MLF要好，节省资源。

因此，个人觉得，这次降准，理解为工具的变换更好些（顺带安慰一下已成惊弓之鸟的市场）。如果是这样的话，那意味着接下来央妈会减少使用MLF去对冲去年MLF到期的量。

根据央妈的说法，这次降准会还掉9000亿MLF，显然远远不能cover掉去年全年的，因此，不排除央妈再次降准来cover掉。

▌二、我们真的去杠杆了吗？

回顾过去数据时，MLF的规模之大是让我比较吃惊的，尤其是2017年以来，可以看到，2017年的MLF基本上没有对冲2016年的，纯粹是投放。

2017年有一个基调是去杠杆，然而，在这种基础货币大投放的背景下，能去杠杆否？

怎么来衡量一个社会的杠杆率，个人有个人的方法。我用一个比较简单粗暴的办法，货币乘数。我们知道，基础货币是通过信用借贷创造总的货币供应量的，信用越活跃，1个基础货币就能创造越多的货币。如果信用活动为0，那么货币供应量就是1。

货币供应量与基础货币之间的比值就是货币乘数。可以说，货币乘数越大，意味着信用活动越活跃，个人与企业在加速加杠杆。

这点我们可以来看美国的数据，2006年之前，美国的M2乘数比较稳定，而2006年以来，这个值快速攀升。2008年9月雷曼倒下，市场的信用借贷降到冰点，M2乘数断崖式暴跌。这也是为什么美国央行要开动印刷机的原因，M2断崖式暴跌意味着经济体里大量的货币在消失。如果美国央行不这么做，金融危机，再叠加货币紧缩，会令经济更雪上加霜。

断崖的M2乘数也意味着美国次贷积累起来的杠杆通过破产等形式被清算。直到2014年起，M2乘数才开始重新上扬，但仍远低2000年到2008年的水平。

现在回过头来看我们的货币乘数（数据来自央行，不确定是M1乘数还是M2乘数）。

上图可以看到，2015年以来，货币乘数在加速上行，这意味着企业与个人在大量加杠杆。2017年虽然说是去杠杆的基调，但事实上，从货币乘数来看，是历史新高的位置。这表明杠杆是继续加大，而没有缩小。唯一的区别可能是，有人在降杠杆，有人在加杠杆，但净作用是杠杆程度在继续加深。

这个加深的大背景是全球货币在收紧。

▌三、全球货币收紧

无论我们怎么说美国的地位不复当年了，它仍然是全球第一的国家，美元仍然是最主要的储备货币。这就决定了，美国掌管着全球货币的总闸，一个经济体对全球化渗透得越深，越容易受到影响。毫无疑问，中国作为第二大经济体国家，是无法避免美国货币政策的影响的。

2015年我们还在又是降息，又是降准，但到2015年12月18日至21日的中央经济工作会议上，2016年的任务之一就是去杠杆。会有这个转折，一个因素就是美国的加息，2015年12月17日，美联储自2008年一连串降息以来，第一次加息。这标志着全球货币风向的转变开始。

如果说2015年，2016年各年底加了一次息还不明白，那么2017年的三次加息基本确信美国走在回升的轨道上了，缩表也已经开始。从17年以及近期美国的经济表现来看，18年基本可以确定加三次息，不排除4次的可能。

加息并不代表不能加杠杆，对美国来说，加息是经济好转的主动结果，在经济好转刺激下，利率是可以与杠杆一起上行的，这就好比2004年到2007年。但对中国来说，利率上行是一个被动结果，并且还是在中国狂加了3年杠杆的背景下（2015年到2017年）。

再给组关键数据，中国与美国10年期国债收益率，目前中国是3.65，美国是2.82，息差不到0.8个百分点。我们知道2017年美国的国债收益率是下滑的，这个原因是16年下半年特朗普当选所带来的急剧上涨引起的超调（2016年美国只加了一次息，但国债收益率上扬的非常厉害），需要时间消化。2017年消化完后，2018年重新进入上升轨道。如果美国继续渐近加息，国债收益率继续上扬是大概率事件。与中国的息差也将进一步缩小，甚至完全扭转。

给道高考送分题：请问，这种情况下，资金将去哪里？

隔岸的香港市场已经给出了答案，最近香港货币当局的港币保卫战触发原因就是下面那两条线之间的差。

中国并没守住某一汇率位置的压力，也可以通过资本管制来限制资本外流。但限制的副作用是，如果不能出来，那就不进来。

2017年年底相比2016年年底，外汇储备上升了1294.32亿，而贸易差额全年累计是4208.68亿。这表明，或者资本在外流，或者贸易创汇留在了离岸。看银行代客结汇顺差，依然是负多正少，这还是在资本管制和贸易顺差的背景下，表明资本出去意愿大于进来意愿，与早些年形成鲜明对比。

这种背景下，中国几乎没可能继续实施宽松的货币环境，推高杠杆。现在没有加息，是不想给已脆弱不堪的中国经济掐脖子。但如果美国人接着加息，中美利差继续缩窄，中国迟早要被迫跟进，除非你完全不担心钱会跑光。

这就是中国央行的无奈与尴尬——一场不得不陪着美联储的，戴着镣铐的舞蹈。

▌结语

因此，央行的降准红包不要意会错了，这个红包如果说真是红包，那也只是给银行的红包。由MLF转向降准，银行一减少了利息支出（MLF是要交利息的），二不用抵押物就可以获利更多的放贷资金（MLF是要抵押物的）。所以今天银行股的反应是正常的，那就是定向给它们的红包。

至于其他引申出一腔爱国热情炒芯片的，不妨去复盘京东方A过去十年的走势。

资本市场赚钱，不外乎三个来源：一是赚企业（盈利增长）的钱，这是正道，难赚一点；二是赚博弈对手的钱，这是邪道，但也不算太难，如果你心够黑手够快，而你的对手“很傻很天真”；三是赚央妈（发钞）的钱。央妈大水漫灌，无论绩优股还是垃圾股，估值都会上升，这算一个不正不邪的阳光普照奖，也是最容易赚到的傻钱——这就是为什么昨晚央行降个准，所有资本市场的人都如同收到情书，神经质一样在朋友圈刷屏转发的原因。

但很可惜，这封情书与你真的无关——你都这么笨了，真的活该一直找不到对象。

【作者简介】 

Jessie | 格隆汇·专栏作者

宏观经济研究员，投资最终投大势

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