康恩贝(600572):外延+内生双轮驱动,大股东增持+参与增发彰显信心

内生增长平稳,生产和营销体系整合进行中

前3季度公司销售收入增长22.6%,归母净利润增速30.19%,少数股东损益大幅增

加主要受拜特并表影响.若扣除5月开始并表的拜特业绩影响, 我们测算公司内生收

入增长约10%左右, 内生增长放缓一方面受行业影响,另一方面与公司内部生产和营

销体系整合有关.但部分大品种也保持了较好的增长势头,如肠炎宁预计增长超过20

%, 汉防己甲素以及龙金通淋胶囊增速预计超过50%.部分品种如前列康,金奥康和珍

视明增速基本持平.拜特方面,下半年第三条生产线投入使用,产能瓶颈突破,预计收

入增速在30%左右, GMP改造完成,规模效益带动利润率提升同时,使得利润端增速高

于收入端.我们预计完成今年的业绩承诺基本是确定性事件,预计丹参川芎嗪注射液

销量能在8000万支以上.

内部整合加上外延推动下的多个看点

1)生产营销体系整合带来的包括内部效率提升以及营销方面的突破. 公司已经

着手合并了部分产品生产线, 并将康恩贝医药销售公司与天施康公司及其子公司珍

视明的营销平台体系进行统一整合,统一领导.公司整体将加快构建以中低端和基层

医疗终端为主要市场的营销体系.目前内生方面公司超过3亿的大品种较少, 但公司

品种资源丰富,营销资源分散,内部整合有望推动公司多个超过1亿但未突破3亿的品

种迈过3亿关口. 2)拜特制药在产能瓶颈解决后的快速增长.目前一些销售空白的省

份还未覆盖, 如北京,天津,上海等.在新进入的省份如浙江,江西,福建,医院的覆盖

率有待提高.产品目标医院6000多家,目前覆盖4000多家,医院覆盖率有提高空间.3)

今年6月至9月,公司控股股东及其控制的公司在二级市场增持了公司2%的股份,增持

平均价格超过15元/股.另外4月份公布的增发预案中,实际控制人以及拜特原实际控

制人将分别认购公司3500万,4200万股,占全部公开发行股份数的44%,代表大股东以

及拜特原控制人对公司发展的强大信心. 目前公司对拜特方面的管理主要在风险控

制方面,经营管理团队未发生大的变动,增发正在审核反馈中.

投资建议

预计公司2014至2016年实现主营业务收入分别为36.3亿,43.6亿和52.9亿元,分

别同比增长24.2%, 20.1%和21.3%.不考虑公司持有佐力药业股权的减持投资收益以

及增发后摊薄及财务费用降低情况, 预计实现每股收益0.59元,0.66元和0.82元.若

不考虑持有佐力药业股权投资收益情况,并假设公司在2015年完成增发,预计增发摊

薄后15,16年EPS为0.58元和0.73元.首次覆盖给予"增持"投资评级.

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