前期持续的高利润令钢厂高炉开工率不断提升，但焦化企业在环保压力下开工率提升有限，这使得焦炭供应增加不及钢厂对焦炭刚性需求的增长。同时，焦炭库存不断减少，现货价格节节走高，带动期货近月合约持续上涨，并不断创出该合约年内新高。

　　鉴于经济筑底回升将提振整个商品市场，焦炭生产又因环保督查增量有限，叠加钢厂维持高开工率情况下焦炭企业库存低位运行，短期焦炭价格振荡的概率较大。不过，由于货币政策继续趋紧及后期终端需求增量受限，中长期焦炭价格将受到抑制。

　　货币政策稳中趋紧,经济筑底回升

　　在美联储连续加息的外部压力及国内严控金融风险的背景下，国内稳健的货币政策呈现出稳中趋紧的态势。中国人民银行最新的统计数据显示，2017年第一季度金融机构新增人民币贷款合计4.22万亿元，较去年同期少增3900亿元，相比于去年第一季度多增9300亿元的贷款出现明显回落。货币供应量增速持续回落从另一个角度印证了货币政策的趋紧。数据显示，2017年3月M1同比增长18.8%，增速较去年同期低3.3个百分点，较2月低2.6个百分点，呈现逐步回落的态势；3月M2同比增长10.6%，增速较去年同期低2.8个百分点，较2月低0.5个百分点，增速不但呈现持续回落的态势，且已经降至历史最低增速水平附近。

　　货币政策的逐步趋紧令市场资金持续紧张，银行间拆放利率持续走高。Wind统计数据显示，截至4月14日当周，1个月期和1年期SHIBOR拆放利率分别报3.9972%和4.2013%，较去年同期的2.7990%和3.0420%明显提升，两者均呈现持续走高的态势。从控制和化解国内金融市场风险及挤压金融泡沫的角度看，继续维持货币政策趋紧的格局将是“最佳”方案，一定程度上有利于稳定人民币汇率，而趋紧的货币政策势必对资产价格，尤其是大宗商品价格形成压制。

　　第一季度货币政策呈现稳中偏紧的态势，但经济却出现了筑底回升的迹象，先行指标暗示经济有望继续回暖。统计局数据显示，3月制造业PMI指数报51.8%，增速较去年同期高1.6个百分点，较2月高0.2个百分点，指数不但继续呈现走高的态势，且已经连续第8个月处于“荣枯线”以上，这也是2012年以来录得的最高值，表明国内制造业的扩张速度正在加快，经济筑底迹象明显。

　　供应大幅增加概率较小,刚性需求或进一步提升

　　今年以来，原料炼焦煤不再是制约焦炭增加生产的因素，以至于前期焦炭库存不断累积，但随着环保执法力度的不断加强，大部分焦化企业难以实现满负荷生产，很多焦化企业时常被限产30%，这使得即使在当前利润相对“丰厚”的情况下，焦炭整体产量增加相对有限。统计局数据显示，1—3月焦炭生产1.07亿吨，同比增加4.7%，增速虽然较去年同期明显回升，但折算后绝对增量仅438万吨，不及粗钢生产增加所需的焦炭量。今年的环保执行不同于以往通过罚款的方式处理企业违规，而是通过强制减产或停产整顿的方式进行，这就使得企业的违规成本急剧上升，企业不敢轻易主动触碰红线。后期焦炭生产依然会受到抑制，供应大幅增加的概率较小。

　　利润驱动下，国内钢厂不断提升高炉开工率。Wind统计数据显示，截至4月14日当周，国内盈利钢厂数达到85.2%，虽然环比前一周有所回落，但仍然处于历史最高位水平附近；国内钢厂高炉开工率达到77.62%，与前一周持平，处于今年的最高开工水平。高利润驱动下的高开工，使得粗钢产量保持高位。统计局数据显示，1—3月粗钢生产2.01亿吨，同比增长4.6%，即增加910万吨产量，粗钢增量相对于焦炭增量仍偏多。随着政府强制淘汰地条钢和中频炉工作的进一步推进，地条钢淘汰后的市场缺口一部分需要钢厂提升高炉开工来弥补，加上每年4月、5月为高炉开工提升的“旺季”，预计后期高炉开工率仍有进一步提升的空间，进而带动焦炭刚性需求增加。

　　终端需求不及预期,低库存支撑短期价格

　　今年以来，黑色产业链终端需求虽不及去年“火爆”，但在房地产支撑下需求表现尚可。统计局数据显示，1—3月房地产开发投资同比增长9.1%，增速较去年同期高2.9个百分点，环比前两个月高0.2个百分点；房屋施工和新开工面积同比增长3.1%和11.6%，虽然较去年同期有所回落，但房屋新开工面积增速呈现继续回升的态势。不过，当前国内正在加大房地产市场的调控力度，各地纷纷出台房地产调控政策，更有众多城市开始出台“冻结”流动性的政策，这将对后期房地产市场的投资产生极大的负面冲击，因此后期房地产市场投资将受到抑制。

　　同时，基础设施建设短暂抬升后出现回落，汽车行业因购置税优惠力度的降低导致产销增速均出现回落。统计局数据显示，1—3月国内基础设施建设投资同比增长18.68%，增速较去年同期低0.57个百分点，较1—2月回落2.58个百分点，表明国内基础设施建设投资在经历1—2月的“亢奋”后，增速再度回归下行趋势。这也意味着市场预期的基础设施建设投资大幅增长的预期已经落空。

　　从中汽协公布的数据来看，1—3月国内汽车产销同比分别增长7.99%和7.02%，增速较去年最高增速回落6.47个百分点和7.09个百分点，两者整体呈现继续下滑的趋势，表明政府将小排量汽车购置税减半征收修改为按照“七五折”优惠的确影响市场的消费热情，预计后期汽车产销增速将进一步下滑。以上情况表明，基础设施建设投资及汽车领域的消费后期整体上对终端需求形成利空冲击。

　　中长期终端需求虽然增量有限，但当前钢厂及焦化厂库存均处于低位水平。Wind统计数据显示，截至4月14日当周，国内大中型钢厂焦炭库存平均可用9天，与去年同期持平，处于近五年同期最低水平附近；国内53家独立焦化厂库存平均1.59万吨，虽然较上一期略有回升，但焦化企业当前库存处于近五年同期的最低水平。

　　如果短期钢厂开工率继续维持高位，焦化厂开工因环保限制跟不上钢厂开工的提升，焦化厂及钢厂库存仍会维持一段时间的低位，这对焦炭现货价格将起到较强的短期支撑作用。

　　综合来看，国内经济筑底回升提振了整个商品市场，焦化厂因环保督查等因素影响，开工率增量有限，维持高位的钢厂高炉开工率及季节性开工增长将对焦炭刚性需求形成支撑，叠加焦炭企业库存处于低位，短期焦炭价格获得支撑。但是，由于继续偏紧的货币政策及终端需求增量有限影响，中长期焦炭价格将受到抑制，焦炭期货将继续呈现出近强远弱的格局。

　　（作者单位：中信建投期货）