在传统制造业产能严重过剩情况下，产品供给强于需求导致工业品价格持续下跌，而居民收入和消费在经济景气度偏差的情况下，也没有亮点。通货膨胀在新常态下基本处于较为低迷的状态，生活和生产资料价格上涨压力一直较弱。但是如果考虑是微观层面经济结构的变化，通胀进一步走低的概率很小，四季度通胀有望小幅触底回升。

　　通货膨胀短期走势受到的影响因素较多，但是主要为食品价格以及工业品价格。今年以来的重要变化在于非食品价格的抬升，传统周期性品种工业品价格不断上升。

　　从CRB指数来看，目前的一轮上升期尚未结束。CRB指数收益率的核心波动区间一般在-20%至20%之间。目前CRB指数收益率至0.03%，CRB工业原材料指数收益率至3.8%，仍存在空间。未来CRB指数同比回升仍会贯穿三四季度，滞后影响PPI至明年一季度，再滞后影响CPI约1—2个月。估算年底PPI同比增速可能回升至零以上，终结过去长达四年左右的负增长历史，同时对通胀产生上拉作用。

　　9月以来猪价保持稳定，但菜价明显回升，食品价格涨幅明显。四季度面临一些季节性因素，食品价格有轻微抬升的压力。本轮猪肉价格上行似乎并未带动生猪存栏绝对量的变化，这可能和土地、人工成本上升有关。供给不足会导致猪肉价格易上难下，目前猪肉已经止跌，并再度回到季节性上涨区间，考虑到10—12月猪肉价格处于基数上的低点，其同比大概率会再度抬升。

　　考虑到四季度基数走低，8月CPI或为年内最低点。8月油价先跌后涨，钢价、煤价持续上涨，预测PPI环涨0.2%，PPI降幅有望继续收窄至-0.7%。一方面是PPI持续回升，四季度有望转正，对非食品价格的上行形成推动。另一方面，8月底以来蔬菜价格季节性回升，也在推动食品价格反弹。预测9月CPI回升至2%，四季度或回升至2.2%，但应难超过年初2.3%的高点。

　　即使四季度CPI重新回到2%以上，且重新展示出上行态势，但这一变化幅度仍然相对有限。包括债券在内的一些金融资产价格膨胀的重要驱动力在于市场对经济衰退、通胀下行背景下货币政策预期，而实际上预期与实际可能存在偏差，如果通胀抬升超出了市场预期，边际上对相关金融资产价格的冲击也是较大的。 （作者单位：安信证券）