导读

　　上周市场流动性边际转弱，严监管、去杠杆再加码与美联储加息波动暗涌共振，宽松预期和增量入市幻想带来的存量资金躁动已接近尾声。

　　市场活跃度观察：活跃度高位回调。上周两市成交额与换手率较前期出现了明显回调，成交额周均值分别环比下降31%和22%，换手率周均值分别环比下降0.28和0.32个百分点。虽然杠杆交易总体微幅上升，但边际走弱趋势明显，交易金额、占比均出现明显下滑，余额高位回调正处酝酿之中。　　摘要

　　资金流量观察：资金开启流出格局。证券市场交易结算资金重启净流出态势，规模达379亿元，银证转账净流出266亿元，逆转了持续四周的净流入。新发行公募基金份额高位回落至一个月新低，私募基金虽尚稳定，但小股动力疲态渐现。沪股通整体净流入规模大幅降低，重回低位，外部增量资金流入亦羸弱。上周产业资本净减持低位回升至28.9亿元，我们认为中报期后减持高压将再度重来。

　　投资者观察：投资者情绪持续谨慎。上周新增自然人投资者数量虽环比上升，但场内自然人持仓比例则继续下滑，余额宝情绪指数亦冲近一月新高后大幅回落，个人投资者情绪逐步降温。基金可用现金转降，整体基金仓位持续下降，偏股型基金仓位趋稳或仅为短暂停留，机构投资者谨慎情绪未改。

　　债券市场观点：利率紧平衡。8月央行大量净投放下降准预期再度落空，重启14 天逆回购抑制债市加杠杆，资金面紧张态势升级。9 月美联储议息会议以及12 月加息预期，全球流动性和债市波动暗涌，在监管去杠杆下，广义流动性持续收缩带动资金“衰退式宽松”，9月资金面仍难明显改善。

　　未来流动性预测：未来1个月，我们认为前期因为边际宽松和增量资金入市的幻想造成的存量资金的躁动已接近尾声，维持低于现在流动性水平的判断，边际上比上周预计悲观。“金融+实体”去杠杆叠加美联储加息预期共振，宽松预期从证伪进入负向修正，监管趋严加码风险偏好再度承压，增量入市憧憬幻灭，小股动力已露疲态又现资金流出加速，产业资本减持高压重返，人民币贬值压力再起，流动性短期将面不小冲击。未来3个月，预计流动性将高于现在水平：3季度国内经济边际转弱和通胀回落释放中长期货币政策宽松空间；长端利率持续下行有望继续，资金大类资产配置流向股市的空间逐步扩大；供给侧改革逐步到位，实体去杠杆和金融去杠杆形成共振后，经济的供给质量和效率会大大提升；长期人民币有望企稳回升；深港通开放将注入小股活力，市场长期配置价值将在未来逐步体现。

　　正文

　　1、市场活跃度观察

　　上周两市活跃度回调。就成交额而言，沪市上周五成交额为1763亿元，环比下降16.86%，周均值为1864亿元，环比重挫30.88%；创业板成交额亦明显走弱，虽周五成交额环比有所上升，但周均值为243亿元，环比下降22.05%。就换手率而言，沪市上周五换手率为0.52%，环比下降0.16个百分点，周均值为0.56%，环比下降0.28个百分点；创业板上周五换手率为1.93%，周均值为1.78%，环比下降0.32个百分点。

　　融资融券交易边际减弱，两融余额微升，交易金额、占比均明显下降。上周五融资融券余额为8990亿元，环比上升0.16%，周均值为9000亿元，环比上升0.93%。上周五融资融券交易金额为423.3亿元，环比下降22.16%，周均值为453.58亿元，环比下降35%。上周融资融券占比五日平均持续回落至8.44%，环比下降1.19个百分点。虽然杠杆交易总体微幅上升，交易金额、占比明显下滑说明边际走弱趋势明显，余额高位回调正处酝酿之中。

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　　2、资金流量观察

　　资金重拾净流出态势。前期连续两周净流入后，证券市场交易结算资金从前一期的15384亿元下滑2.46%至15005亿元，净流出379亿元，银证转账净流出266亿元。从资金面来看，前期资金加速流出趋势得到的暂时缓解已步入尾声，存量博弈下资金加速流出；从中期来看，近几周的交易结算资金维持在1.5万亿元-1.7万亿元区间震荡，在当前风险偏好受抑下净流出加速，存量消耗向缩量博弈格局转移。

　　本周小股动力减弱，公募新发行规模稳中有降。截止至上周五，8月总共新成立偏股型公募基金449亿份，受前期股市提振影响8月公募发行总量创下今年新高，约为6、7月总和，但上周新成立71.61亿份，较上周大幅回落32.6%，并创下近一个月新低，小股动力走弱。截止至上周五，8月总共新发行股票型私募基金规模为53亿元，而7月和6月总共新发行股票型私募基金分别为65亿元和90亿元，预计总量较7月持平。上周新发行20.61亿元，较为平稳。

　　上周沪港通净流入收缩重回低位。沪股通净流入20.63亿元，较上一期97.05亿大幅回落，而港股通净流入61.98亿元，亦呈小幅回落态势。沪股通整体净流入规模近三周回暖态势已转入下行通道，外资对于A股情绪趋向谨慎。

　　上周产业资本继续净减持28.9亿元，与前期持平。5月份以来，减持数据节节攀升，持续对存量博弈施压，中报期减持约束和骤减的解禁压力使产业资本尚维持小幅净减持的态势，上周净减持延续底部回升态势，至28.9亿元。中报期度过之后，叠加前期积累的减持需求与后期新增解禁压力，市场将重新面临高减持的抛压。

　　3、投资者观察

　　上周新增自然人投资者数量虽有上升，场内自然人持仓比例下滑动力未减，个人投资者情绪边际趋向谨慎。新增自然人投资者数量上升24.9%至63万人，处于今年以来的最高水平，但自然人持仓比例继续下滑0.19个百分点至45.04%。余额宝情绪指数本周上升至近一月新高1056.94后大幅回落至823.5点，相较前期周五持平，个人投资者情绪边际趋紧。

　　基金可用现金回落，整体仓位下降，偏股型基金仓位趋稳。数据显示股票型基金可用现金较前期仅小幅上升1.41%，而偏股混合型则由升转降1.37%，所有类型基金可用现金总和下降0.18%，逆转了近一个月的升势。基金仓位在上周持续下降，但出现略微分化，其中混合型基金仓位持续下降至52.66%，但普通股票型、偏股混合型略有下降但与上周基本持平至85.36%、77.53%，随有趋稳迹象，但将只是短暂停留，下降趋势未改。

　　4、债券市场观点：利率紧平衡

　　8 月资金利率持续紧平衡，资金利率整体回升。央行通过公开市场操作和国库现金定存累计净投放1150亿，MLF超额投放2890亿，净投放520亿。尽管7月发布的投资、信贷和社融数据创下历史新低，但央行降准预期再度落空，资金面紧张进一步加剧升级，市场流动性预期转为谨慎：1)央行重启14天逆回购，并窗口指导大行减少隔夜资金融出，抑制债市加杠杆；2)自3月降准后，外汇占款降幅累计超过5000亿，基础货币供给偏紧，银行超储持续下降；3)央行拉长逆回购操作期限，提供的加权资金成本整体上行。

　　9月资金面仍难明显改善。如果降准仍落空，且央行逆回购期限拉长而隔夜融出缩量的话，资金加权平均成本仍将维持小幅上行态势，9 月美联储议息会议以及12 月加息预期，全球流动性和债市波动暗涌，在监管去杠杆下，广义流动性持续收缩带动资金“衰退式宽松”，但交易机构在高杠杆压力下仍面临持续趋紧的资金环境。

　　5、市场流动性政策跟踪

　　6、未来流动性预测

　　我们认为前期因为边际宽松和增量资金入市的幻想造成的存量资金的躁动已接近尾声，未来一个月，维持低于现在流动性水平的判断，边际上比上周预计悲观。“金融+实体”去杠杆叠加美联储加息预期共振，宽松预期从证伪进入负向修正，监管趋严加码风险偏好再度承压，增量入市憧憬幻灭，小股动力已露疲态又现资金流出加速，产业资本减持高压重返，人民币贬值压力再起，流动性短期将面临不小冲击。上周流动性收缩，市场活跃程度高位回调与小股动力的边际转弱，国内监管政策与资产泡沫的博弈已从观望进入实质，保险产品限制与银行理财新规打破市场对增量入市的憧憬，外加资金重回净流出态势，市场存量消耗格局向缩量博弈转移。美国劳动力市场表现强劲，耶伦偏鹰表态加息进程加速预期重启，季节性经济走强料将支撑加息预期，制约国内流动性边际宽松与人民币稳定预期管理能力，非美元资产短期承压。前期经济下行担忧再起，长债配置需求强劲下利率倒挂，7月中观工业企业利润复苏与14天逆回购重启将引导预期转向，总量宽松格局下资金面紧平衡，债市进入整理期。脱虚入实、经济疲软叠加外部风险抑制风险偏好的短期改善，“去风险化”将让流动性持续承压。产业资本减持规模低位回升重回扩张轨道，前期因中期报约束积累的减持需求与后期新增解禁压力将让市场再临高减持的抛压。流动性修复动力疲态尽现，收缩调整趋势加速。

　　未来3个月的中期预计：在国内外风险释放的同时宽松政策有望落地，流动性将显著回升，高于现在水平，边际上与上周预计持平。7月国内经济复苏迹象不明，通胀回落，且未来一年经济有重回下行通道风险，进一步释放中长期货币政策宽松空间；长端利率下行趋势有望延续，资金大类资产配置流向股市的空间逐步扩大；供给侧改革逐步到位，实体去杠杆和金融去杠杆形成共振后，经济的供给质量和效率会大大提升，对股市的发展会有正向作用；长期人民币逐渐软着陆，中国资本流动表现出较强的稳定性，所以外部影响幅度有限，人民币有望企稳回升；深港通开通短期将注入小股活力，长期将促进资本市场开放和人民币国际化；继英国、澳洲后，新西兰联储降息如期而至，多国央行共同宽松局面正逐步形成。目前指标来看，市场交易活跃度、资金流量和投资者情绪仍处于低位，随着未来3个月风险释放和经济预期逐步回升，流动性水平有望得到显著回升。

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