■中国对外的资产和负债如何动态变化，如何提高中国对外资产的收益率，降低对外负债的成本，有效利用外部杠杆发展经济，对冲国内处于金融周期下半场下行阶段的影响？对中国对外资产负债表的主要项目直接投资、证券与其他投资、储备资产分别进行分析和展望，可以勾勒出中国对外资产负债表演变的趋势轮廓。

　　■一方面中国加快推进资本项目可兑换，提高对外负债水平，另一方面有效且战略地使用外汇储备，提高资产收益率，由此预计未来中国对外净资产规模增速会明显下行。在直接投资领域，随着中国以资源安全与地缘拓展为主线的对外承包工程、产能和资本输出蓬勃发展，ODI的规模终将超过FDI，中国将从直接投资净输入国变为输出国。金融周期下半场决定了国内资金趋势上会加大对海外债券资产的配置。然而，发达经济体QE的分化，特别是美联储货币政策的正常化和加息有可能会有反复，从中长期看，趋势性地降低对债权类资产配置比例，而提升直接投资与其他高收益类型投资的比例是十分必要且重要的。

　　对外开放和融入全球化3.0带来的技术、市场和资源等红利，始终是中国经济快速增长的重要动力。十八届三中全会的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》强调：“适应经济全球化新形势，必须推动对内对外开放相互促进、引进来和走出去更好结合，促进国际国内要素有序自由流动、资源高效配置、市场深度融合，加快培育参与和引领国际经济合作竞争新优势，以开放促改革。”继1978年改革开放、2001年加入WTO之后，中国目前站在第三波开放大浪潮的起点：最大的不同在于，过往两次开放过程中中国实力相对较弱，只是全球化规则的适应者；这次对外开放代表着中国模式与全球全面对接，是一个长期的过程。中国力图从规则的接受者变成规则制定的参与者，并希望在全球化4.0的体系中扮演更重要的角色。短期来看，中国希望“以开放促改革”，即通过对外开放为内部改革引入压力；长期来看，中国希望通过本轮开放，在日益多极化和治理规则重构后的全球经济政治格局中发挥更主动的作用。

　　一方面，中国目前的综合国力与前两次开放之初已不可同日而语，进一步开放的试错成本与规划难度都很高；另一方面，本轮开放伴随着中国国际影响力的加速提升，必然会受到美国等全球化旧制度维护者的挟制——这意味着全面而系统地规划总战略十分重要。这里我们重点讨论投资方面。

　　现状：储备占比过大，收益率不匹配

　　在有年度统计数据覆盖的2004年至2014年，中国的对外资产、负债和净资产规模都保持着较快的扩张速度：总资产从9291亿美元增长到6.4万亿美元，年化复合增长率21.3%；负债从6527亿美元增加到4.63万亿美元，复合增长率21.6%；净资产则从2764亿美元增加到1.78万亿美元，复合增长率20.4%。从时序来看，2008年以前增速较高，且资产增速高于负债增速；2008年以后，增速有所放缓，而负债增速高于资产增速。横向比较，中国是G20中最大的对外净资产经济体之一，2013年对外净资产规模占全球GDP的2.6%，仅次于日本的4.1%。

　　2002年至2014年，对外资产中外汇储备一直处于主导地位，规模从2004年的6099亿美元增长到2014年的3.9万亿美元。这一方面源于中国“大推进”战略下长期、持续的双顺差，在结售汇制度下带来外汇储备的逐渐堆积；另一方面中国的居民部门和企业部门对外投资能力较弱，且投资渠道有限，对外难以形成收益较高的投资，中国对外直接投资规模和占比相对较小。截至2014年年末，中国的外汇储备资产38990亿元，占全部对外资产的60.8%。横向比较可以发现，中国和德国、沙特等代表性生产型和资源型经济体正是最主要的资本输出国，而美国是最主要的资本输入国，其背后的支撑就是美元的国际货币地位。

　　负债方面，外商直接投资是负债的主要组成，占60%左右；证券投资占10%左右，主要是股权证券；而其他投资占30%左右：从时序趋势判断，上述三项的占比相对稳定。外债方面，从中国不同期限外债的状况看，短期外债占比持续上升，目前短期外债占总外债的比重接近80%。但是，相对于目前的经济总量和外汇储备规模，中国外债压力较小。