宏观点评:2016年"两会"政府工作报告点评
   2016年"两会"政府工作报告点评
   政府对发展的预期目标体系发生变化,GDP增速预期首次采用区间形式。
   相较于2015年,2016年政府工作报告中发展主要预期目标有以下变化:(1)GDP增长速度目标被设定为6.5%至7%之间,首次采用区间模式设定目标;(2)进出口增速未设定具体目标,目标为稳中向好(3)单位国内生产总值能耗下降3.4%以上,较上年强度扩大。
   对应以上发展目标的变化,我们有以下几个观点。
   第一,GDP增长目标采取区间形式,给予了经济增速一定的弹性,同时也给政府政策更多灵活的空间。报告中指出,2016年八大政府工作重点中,加强供给侧改革紧随稳增长目标之后,成为今年工作任务的重中之重。在实施供给侧结构性改革的过程中,难免会给经济带来一定的冲击。若设定固定的经济增速目标,可能会给政策带来掣肘,不利于改革的进程。
   第二,基于15年进出口总额实际负增长,今年不设贸易目标,表明政府更加注重内部经济结构转型。依靠外贸的粗放型经济发展方式曾经在我国发挥了很大的作用,但如今国内、国际条件都不支持此种发展模式的延续。去年我国进出口总额增速下降6.99%,离15年目标相去甚远。在国际经济复苏缓慢的情况下,选择改革,使我国经济从粗放向集约、从简单分工向复杂分工演进,既是客观需求也是治理经济的药方。因此,不设贸易目标,是政府掷地有声的态度,表明了其促改革调结构的决心。
   n财政政策、货币政策方向不变,更注重服务实体经济。
   对于财政政策与货币政策,政府工作报告中指出:一是,积极的财政政策要加大力度,适度扩大财政赤字,赤字率提高到3%;二是,稳健的货币政策要灵活适度,M2预期增长13%左右,同时增设社会融资规模余额增长13%的新目标。
   财政政策方面,我们认为赤字率的提高是客观需求。2015年政府预期赤字率为2.3%,实际赤字率则达到3.5%。今年,税收营改增由去年的试点走向全面,适度扩大赤字用于减税是减轻企业负担的有效举措,同时也有利于推进供给侧改革"降成本"任务的完成。但由于3%的预算赤字率已是历史最高值,结合15年实际超3%的赤字率水平,我们认为今年的传统财政政策空间有限。
   货币政策方面,增设社会融资规模增长目标。去年M2增长13.3%,较15年目标高出1.3个百分点,但去年上半年实体经济缺水现象频显,由此可以看出独靠M2增速评判货币政策效果具有局限性。因此,增设社融增速目标能有效的观察金融服务实体经济的效率。另一方面,随着直接融资比重的提高,两项指标相结合更有利于观察经济活力。
   根据测算,2015年社会融资规模存量同比增长12.4%。若欲达到13%的考核标准,如今年1月这样宽信贷的趋势或是大概率事件。
   值得注意的是,在政府工作报告中,对货币政策的描述,由去年的"松紧适度"变为了今年的"灵活适度"。对此,我们认为今年央行将会更多的搭配定向工具来调节货币供应量,提高传导效率,引导资金流向实体经济。
   在加强监管、严控区域性风险的前提下,深化金融体制改革。
   15年股市的动荡、债市的违约问题,使得政府更加关注金融市场的监管与风险控制。与去年相比,今年政府工作报告中关于金融市场监管、风控的篇幅明显变多。3月5日,证监会主席在接受采访时也表示将依法监管、从严监管、全面监管。对此,我们的观点是,唯有健全、法治的监管体系,才是深化金融体制改革、推进供给侧改革金融去杠杆进程的前提条件和有力保证。此外,对于报告中提出的"实现金融风险监管的全覆盖",我们认为这或许预示着金融监管体制将加强综合经营与综合监管。
   对于深化金融体制改革的具体措施,今年政府工作报告中再次提到的促进多层次资本市场健康发展、提高直接融资比重、适时启动"深港通",是我们关注的重点。
   直接融资有利于降低金融系统性风险。国外经验表明,在以间接融资为主的金融体系中,一旦实体经济出现严重问题,风险将会向银行集中,从而导致大量的坏账产生,进而负反馈于实体经济,循环往复将经济拖入一蹶不振的境地。在我国,企业融资以银行信贷为主,直接融资比例不足20%。在当前经济下行压力下,提高直接融资比重有利于分散银行信贷风险,有利于防范金融系统性风险的发生。
   发展多层次资本市场则有利于资金有效流动,服务于实体经济。风险偏好的不同创造了多层次的资金供给方,发展规模、目标、风险的不同造成了有融资需求的企业也有不同的资金需求层次,只有扩大双方的匹配范围才能加强资金的有效利用。另外,多层次的资本市场有利于上市公司改善经营管理水平、提高上市公司质量,起到优胜劣汰的作用。目前我国资本市场由主板、创业板、中小板、新三板和区域性股权交易市场构成。此外,战略新兴板也正在积极筹划中。其中,截至3月4日,新三板挂牌公司数量已上升至5878家,总股本合计3414亿股。2015年是新三板市场蓬勃发展的一年,全年挂牌公司数量增加3557家。新三板市场的发展有利于中小企业融资,有利于完善我国多层次资本市场结构。
   "深港通"的开通有利于A股市场的健全与成熟。香港股票市场作为一个成熟的市场,有许多值得借鉴和学习的地方。深港通的开放一方面有利于增量资金流入A股市场,另一方面A股市场在监管制度、制度建设等方面走向成熟。沪港通已有,深港通还会远么?我们预计深港通有望在今年开放。
   n注册制进程或将放缓。
   引人关注的注册制改革在本次政府工作报告中并未被提及。同时,3月5日发布的"十三五"规划纲要草案中,则表示"创造条件实施股票发行注册制"。我们认为,这些变化意味着注册制的进程或将放缓(并非搁置),何时推出仍需要重新考量。
   与核准制不同的是,注册制是在加强信息披露的基础上把股票的公开发行权交给市场。法制建设、多层次资本市场的完善是注册制实施的基础条件。然而,现行的《证券法》在惩处违法违规行为部分还有待完善,同时我国多层次资本市场结构也有待进一步发展。实施条件尚不成熟很可能是此次政府工作报告中注册制未被提及的原因。但这并不意味着注册制改革的搁置,在创造条件完善配套措施、健全法律法规后,注册制的实施将是水到渠成之事。

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