双汇发展 (000895)

——中报业绩超市场预期，估值便宜，12 个月目标价 52.8 元

投资要点：

事件：13/7/1 晚，双汇发展发布业绩预告，预计 1-6 月归属上市公司股东净利润为 16.3-17 亿元，对应 EPS 0.74-0.77 元，较去年同期重组后口径净利润增长 59.1-65.9%（12 年上半年、13 年上半年均已扣除股权激励费用摊销）。

 投资评级与估值：下半年肉制品单位利润有望维持高位、屠宰量则加速增长。维持盈利预测，预计 13-15 年 EPS 分别为 1.81 元、2.21 元、2.76 元，增长37.9%、21.9%、25.3%。若加回 0.09 元的股权激励费用，预计 13-15 年 EPS分别为 1.90 元、2.30 元、2.76 元，增长 35.2%、21.2%、20.4%。公司中期业绩靓丽，肉制品销量、屠宰量以及增速均超过一季度，单位利润处于高位，超市场预期，基本符合我们预期。展望下半年，由于生猪供给充足，肉制品税前单位利润有望保持高位，屠宰量则有望加速增长，业绩确定性强。估值切换，目前股价对应 14PE 仅 18 倍，12 个月目标价 52.8 元，对应于 14PE24 倍，持股一年仍有 30%上涨空间。

 关键假设点：13-15 年，假设公司肉制品销售量为 179 万吨、210 万吨、240万吨，税前单位利润为 1700 元/吨、1750/吨、1800 元/吨；屠宰量分别为 1599万头、2206 万头、2912 万头，单位利润为 57 元/头、52 元/头、52 元/头。

 有别于大众的认识：1、得益于禽流感造成的低价原料以及公司自身卓越的运营能力，二季度净利润增速达到 70.8-84.5%，超市场预期。禽流感爆发期间，市场曾一度担心需求受影响，但我们判断原材料下跌带来的益处更多，13/4/10发布报告《禽流感后双汇发展跟踪点评：禽流感对公司利大于弊，一季报高增长，建议买入》，持续重点推荐。事实表明，公司运营能力很强，低价时储备原材料、屠宰准确把握价差，使得公司在 6 月份猪价回升的过程中仍然保持很高的单位利润，预计肉制品税前吨利润达到 1800 元、屠宰头均利润达到 60元，较 12 年同期增长 24%、20%左右。2、下半年生猪供给充足，公司产品单位利润有望继续保持高位。目前母猪存栏量处于高位、农户补栏积极性高，下半年猪价大幅上涨概率较小，预计全年肉制品税前吨利润有望达到 1700 元左右、屠宰头均利润达到 55-60 元。5 月份海威夷等新产品已经在全国 100 个卖场试销，如果进展顺利，这些高盈利产品将为明年提高单位利润作出重要贡献。

3、二季度销量完成和网络建设情况不错，下半年和明年屠宰将加速增长。预计二季度公司肉制品销售量、屠宰量绝对额和增速均超越一季度，同比增速约20%。今年公司对冷鲜肉加大了投入力度，上半年销售网络拓展较快，经销商开设批零店、专卖店和专销点积极性高。为了保障新设网络的长期存续，公司在政策支持上做了约束，新设网络将为下半年和明年屠宰放量作铺垫。5 月国家将私设屠宰场的生产和销售环节纳入刑法管理，我们看好屠宰整合给双汇带来的机遇。

 股价表现催化剂：海威夷等新品销售超预期；国家屠宰整合力度超预期。

 核心风险假设：下半年及明年猪价、鸡肉价格有所反弹。