近期国内利率债走势持续偏强,10年期国债收益率反复试探1.70%关键阻力后进一步下探至1.68%附近,刷新阶段性低点。10年期国债期货主力合约价格创出历史新高。超长债市场呈现出较强弹性,30年期国债期货主力合约创出年内新高,“30Y-10Y”国债期限利差收敛至45BP附近。不过,近日在利率快速下行后,止盈盘增多,叠加税期走款背景下资金面小幅收敛,债市波动及阶段性回调压力加大,多空博弈加剧。

　　图为7月经济数据走势(%)

　　当前经济基本面对债市仍有一定支撑,在融资需求偏弱背景下,“资产荒”逻辑难以逆转,支撑债市走强。一方面,信贷延续“降速提质”态势,总量的参考意义逐步弱化,不过进一步印证了当前国内实体经济融资需求偏弱的现状,企业和居民部门中长期贷款同比略有改善但仍延续负增长态势,实体部门扩表意愿偏弱。另一方面,7月经济数据回落且不及预期,经济K型分化特征延续,外需、高技术制造业仍是亮点,内需偏弱格局未变。固定资产投资降幅进一步扩大,传统行业投资延续收缩态势,制造业、基建、地产增速仍延续下滑趋势,财政支出节奏偏慢制约项目投资,且7月国际油价反弹也约束相关产业链生产端表现。在实体企业信贷需求偏弱背景下,“资产荒”逻辑难以发生逆转,配置资金的欠配压力持续存在,对利率债形成支撑。

　　图为央行公开市场操作情况(亿元)

　　从流动性层面看,央行始终维持“呵护与约束并存”的操作思路,但内需走弱使宽松预期升温。银行间资金面整体平稳偏宽松,央行灵活运用逆回购、买断式逆回购工具对冲税期扰动,公开市场以中性续作为主。央行二季度货币政策报告并未明确提及降准或降息,仍强调“用好各类结构性货币政策工具”。在经济总量保持平稳,外部仍存在紧缩压力背景下,货币政策大幅宽松的紧迫性仍然不强。不过,随着7月经济增速回落导致隐含GDP增速低于目标区间,政策预期正在被进一步强化,货币宽松预期持续升温,降准降息的市场期待处于高位。

　　目前处于重要的政策观察窗口,短期政策难以落地,不过宽松预期也无法证伪。若后续经济数据下行压力进一步加大,宽松预期或进一步升温。

　　图为国债收益率走势(%)

　　从交易层面看,摊余成本法债券基金额度开闸带来增量配置预期,叠加7月经济数据不及预期强化政策宽松期待,交易盘集中做多推动长端利率快速下行。不过,长债利率快速下行后,市场开始担忧该状况会引发监管对长债的关注,叠加前期获利盘持续了结,止盈压力抬升,市场波动显著放大。1.70%附近为10年期国债收益率的重要心理关口,在缺乏重磅政策催化的情况下,进一步单边下行的动力有限,短期突破1.65%下限的难度较大。同时,超长债市场行情的弹性较大,但博弈属性有所增强。

　　展望后市,在内需偏弱、宽松预期强化背景下,债市“慢牛”行情的趋势并未改变,但市场波动有所加大。内需偏弱、“资产荒”逻辑以及央行货币政策支持性立场构成多头行情延续的基础,经济数据走弱使市场对财政政策发力的预期强化。宽松政策落地节奏、监管层的态度、交易盘止盈压力、外部约束对债市形成一定的压制作用。

　　综合考虑通胀、政府债供给等因素,笔者认为,10年期国债收益率下行空间有限,股债定价继续分化,股市定价新经济动能,债市则更多交易传统内需偏弱的现实。

　　图为期限利差(BP)

　　操作策略方面,短期不宜激进追涨。在宽松预期难以证伪背景下,超长端债市做多逻辑仍在,但市场波动加大,“30Y-10Y”利差处于45BP以下时可逐步兑现收益。在“慢牛”逻辑未变的情况下,交易者可以适当把握震荡格局下的波段机会,等国债期货调整后再逢低布局。重点跟踪后续经济数据、央行监管态度以及适度宽松政策的落地情况,不过需警惕预期证伪带来的回调风险。(作者单位:新湖期货)