有色

　　近日镍价连连下跌，截至2026年7月1日，沪镍主力2609合约收于125580元/吨，最低触及124760元/吨。下文将展开分析本轮镍价下跌的原因，并作出展望。

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　　行情回顾

　　2026年上半年，镍价波动主要围绕于印尼政策所带来的镍资源收紧逻辑及成本抬升逻辑，此外，盘面也一度交易美伊冲突所引发的硫磺断供风险。具体来看：

　　自2025年12月中旬至2026年1月中旬，印尼削减镍矿配额预期持续发酵，刺激镍价大幅上涨。

　　2026年1月下旬，部分多头资金了结，加上美联储沃什交易驱动资金踩踏式离场，镍价回调。

　　2026年2月，印尼官员确认本年镍矿配额为2.6-2.7亿湿吨、大型镍矿区韦达湾镍业的镍矿配额被腰斩、青山园区某镍钴公司尾矿区因山体滑坡事故暂停运营等印尼消息面频出，再度强化镍资源收紧预期，镍价震荡偏强。

　　2026年3月，宏观情绪跟随美伊局势反复，镍成本支撑与供需矛盾交织，镍价呈现区间震荡。

　　2026年4月至5月上旬，期间印尼修改镍矿基准价计算公式抬升镍产业链成本，印尼大型镍矿区Weda bay配额即将耗尽消息引发镍矿供应忧虑，印尼重申计划对镍征收出口税和暴利税政策，叠加盘面交易中东硫磺断供危机，多重因素叠加之下，镍价再度冲高。

　　2026年5月中旬至今，镍价连续走跌，一是因为印尼政府推迟镍出口税及调整镍矿特权使用费政策，政策预期落空；二是因为美伊局势缓和，硫磺供应风险叙事逐步消退；三是印尼政府表示将放宽2026年镍矿配额，产业情绪悲观；四是美联储加息预期升温，压制有色风险偏好。

　　图：沪镍主力合约收盘价

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　　四大利空原因分析

　　（一）印尼镍出口税及镍特权使用费政策被推迟

　　5月6日，盘面交易两则印尼政策消息所带来的成本抬升预期，价格上涨：一是印尼财政部长表示政府计划对镍征收出口税和暴利税，二是印尼能矿部计划调整镍矿特权使用费税率，税率将较现行标准普遍上调1-2个百分点，并进一步细化收费阶梯。

　　然而，由于上述政策受到当地镍企的强烈反对，5月11日，印尼能矿部长表示已推迟从矿业部门获取更多收入的计划，直到能够制定出一个既有利于政府又有利于矿业公司的“理想方案”，多头资金获利了结，镍价应声回落。

　　（二）硫磺供应风险叙事消退

　　硫磺是氢氧化镍钴MHP的重要辅料，生产1金属吨MHP需要10-13吨硫磺。印尼是全球MHP供应的主产国，但石油及天然气资源限制下硫磺自给率极低，约97%硫磺供应依赖进口，其中约75%来自沙特等中东国家。美伊冲突使印尼硫磺进口受阻、成本飙升，印尼多家MHP冶炼厂自4月起出现减产，成为4月至5月上旬镍价冲高行情的逻辑因素之一。

　　随着美伊局势缓和，硫磺供应风险叙事弱化。6月17日，美伊双方签署谅解备忘录，霍尔木兹海峡通行船舶数量开始逐步恢复，硫磺的地缘情绪溢价随之回落。截至7月1日，印尼硫磺CIF价格为1150美元/吨，较6月下调已125美元/吨。

　　图：霍尔木兹海峡通行船舶数量（日度）

　　资料来源：船视宝

　　图：印尼硫磺CIF价格（美元/吨）

　　数据来源：SMM 广州期货

　　（三）印尼镍矿配额趋松

　　我们可从以下方面去理解印尼镍矿配额情况：

　　1、今年印尼镍矿配额将方向性放宽。6月，印尼能矿部长曾公开表示，将调整2026年矿石RKAB配额，使其与国内冶炼厂需求相匹配，以保障下游加工产业持续发展，并维护投资者信心。一方面，今年上半年印尼发放配额仅2.6亿湿吨，大幅低于当地冶炼厂需求，印尼政府需要适度放宽配额以保障产业持续经营；另一方面，今年印尼资源民族主义再上一个台阶，包括大幅削减镍矿配额、修改镍矿基准价计算公式HPM、铁合金出口集中管控等，这引发了印尼外资企业的强烈不满并向印尼总统递交了联名信，印尼政府需要权衡外资的利益诉求。

　　2、印尼镍矿配额实际量级仍具有不确定性，7月底是关键的窗口期。6月25日，印尼能矿部矿产和煤炭总局局长特里·维纳诺否认了有关2026年镍配额RKAB将增加到3.6亿吨的市场传闻。6月30日，印尼能矿部在相关会议上表示，（1）矿山补充配额的申报窗口仅7月1日—31日可提交补充增产申请；（2）新增配额必须绑定印尼本土自有冶炼产能，纯原料外销型企业增产申请大概率驳回。这种审批约束意味着今年镍矿配额补充量级将低于去年；（3）个案逐企审批，最终新增总量存在极强不确定性。这意味着，镍矿配额补充量级可能要等待7月底全部审批完成才能知晓。

　　图：印尼镍矿配额情况对比

　　资料来源：Mysteel SMM 广州期货

　　（四）美联储加息预期施压

　　美伊地缘冲突带来油价输入性上涨，使得美国通胀率持续上行，且5月美国非农数据表现大幅强于预期，叠加6月17-18日的美联储议息会议中，主席沃什展现了强硬的鹰派立场，美联储加息预期对包括镍在内的有色板块施压，成为本轮镍价走弱的因素之一。

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　　镍基本面情况

　　从供应来看，据Mysteel数据，5月精炼镍产量3.38万吨，环比减少4.3%，同比减少6.2%，原料端供应偏紧状态并未能够顺畅传导至精炼镍环节，5月产量收窄程度有限，仍处于绝对历史高位。

　　从需求来看，由于精炼镍、硫酸镍、镍铁的应用场景分化，精炼镍需求依赖于合金、电镀领域，据SMM数据，5月精炼镍总需求量2.35万吨，环比增加9.6%，同比增加7.8%，虽然同环比为正，但仍无法充分消化每月供应及存量库存。

　　从库存来看，上周镍价大跌带动下移逢低刚需采购需求略有释放，但社会库存积累趋势难言扭转。国内近12万吨的社会库存，加上LME镍27.4万吨的期货库存，海内外库存压力如此凸显。

　　图：精炼镍产量（吨）

　　资料来源：Mysteel 广州期货

　　图：精炼镍社会库存（吨）

　　资料来源：Mysteel 广州期货

　　图：SHFE精炼镍期货库存（吨）

　　资料来源：Mysteel 广州期货

　　从成本来看，对于镍矿而言，截至7月1日，印尼1.6%-1.8%品味镍矿内贸价格为69.14-81.12美元/湿吨，印尼中高品位镍矿价格自5月中旬以来有所下调，不过仍然高于年初水平，这主要由于印尼镍矿现实面仍处于供应紧张状态。对于精炼镍成本而言，在印尼实施镍矿基准价新政后，MHP生产精炼镍工艺的矿端成本增加、钴元素收益不再，失去经济性优势，因此目前主要关注高冰镍生产精炼镍工艺的成本情况。根据Mysteel数据，截至6月26日，外采、自产高冰镍生产精炼镍工艺的成本分别为140173与141485元/吨，这意味着精炼镍企业利润已普遍亏损，关注精炼镍企业是否会有减产动作。

　　图：印尼镍矿内贸价格（美元/湿吨）

　　数据来源：Mysteel 广州期货

　　图：精炼镍生产成本

　　资料来源：Mysteel 广州期货

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　　展望

　　印尼在需要维护外企投资意愿情况下预计暂不会重启镍出口税及特权使用费政策计划，在美伊双方没有强烈意愿回到大规模军事冲突状态的情形下硫磺断供危机叙事难以再度演绎，短期内美联储加息预期与印尼镍矿配额趋松预期将继续为镍价带来压制，基本面也难有明显改善，因此短期镍价或延续震荡偏弱。考虑到印尼政府今年修改镍矿基准价等政策已提高产业边际成本，加上印尼政府对增发镍矿配额审批将排除纯外销原料型矿山，预计今年镍矿配额整体将不及去年，因此向下空间暂不过分看跌，沪镍2609主要运行区间参考12-13万元/吨，密切关注印尼镍矿配额进展、精炼镍企业供应情况。