近期，国债期货价格出现调整，其中短端国债收益率上行尤为明显，2年期国债收益率上行6个基点，至1.287%。一方面，受税期集中走款、政府债大量发行等因素影响，上周市场资金面有所收敛，DR001回升至1.4%上方，对债券市场形成冲击；另一方面，中东局势反复，欧洲央行宣布加息25个基点，加之美国通胀和非农数据超预期，导致美联储年内降息预期落空、加息预期升温，多重因素形成共振。

　　图为7天利率走势

　　上周，央行通过公开市场操作投放货币11120亿元，回笼2262亿元，实现净投放8858亿元。尽管央行明确表示已全额满足一级交易商的资金需求，但受税期集中走款、政府债大量发行等因素影响，市场资金面仍有所收敛，DR001回升至1.416%，DR007回升至1.455%，均处于政策利率上方，对债券市场形成冲击。6月15日，央行开展6000亿元6个月期买断式逆回购操作；鉴于该期限品种当月恰好有6000亿元到期，本次操作实现等量续作，结束了此前连续3个月的缩量操作。本周DR001未再继续上行，整体保持平稳。随着税期缴款结束、财政资金逐步回流，当前紧平衡的资金面状况有望改善。预计央行将继续维持支持性的货币政策立场，市场资金面或转向宽松，对国债期货价格的影响也将随之减弱。

　　5月美国CPI同比上涨4.2%，较前值3.8%大幅上行0.4个百分点，环比上涨0.5%，创2023年5月以来新高。同期美国PPI环比大涨1.1%，为2022年11月以来最大单月涨幅，同比数据亦大幅上行。本轮上游通胀主要源于外部输入性压力，生产端通胀虽略有缓和，但工业品成本大幅抬升，存在向消费端传导的潜在风险，打断了美国通胀持续回落的节奏。超预期的通胀数据直接修正市场政策预期，对美联储货币政策走向和美债收益率形成明确指引。由于短端利率对货币政策高度敏感，其涨幅显著高于长端，推动收益率曲线持续平坦化；而高通胀叠加高利率的组合，将支撑美债收益率长期维持高位震荡态势。

　　5月欧元区CPI同比升至3.2%，创2023年9月以来新高；能源价格同比涨幅连续两个月超10%，通胀呈现明显反弹态势。6月11日，欧洲央行宣布加息25个基点，调整后三大关键利率分别为2.25%、2.40%和2.65%。受中东局势影响，能源推升的通胀压力进一步加剧，欧洲央行此次加息，旨在提前阻断成本压力向全经济领域蔓延，从而遏制通胀上行势头。

　　国内方面，5月居民消费价格指数(CPI)同比上涨1.2%，环比微降0.1%；剔除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.1%，整体物价维持温和水平，未出现明显通胀压力。其中食品价格是主要拖累因素，猪肉价格同比大幅回落16.1%，拉低了整体消费物价涨幅。工业生产者出厂价格指数(PPI)回升态势明确，5月同比上涨3.9%，环比上涨0.5%。受国际大宗商品价格波动与国内工业生产稳步复苏的影响，上游原材料价格走高，工业领域成本压力有所显现，上下游价格分化格局延续。

　　进出口领域表现亮眼，5月货物贸易进出口总值达4.45万亿元，同比增长16.9%。其中，出口额2.59万亿元，同比增长13.8%，机电产品、高新技术产品出口表现突出，成为外贸增长主力；进口额1.86万亿元，同比增长21.5%，原油、集成电路、矿产资源等大宗商品及核心零部件进口量价齐升，反映国内生产需求持续回暖。当月贸易顺差扩大至1054.3亿美元。在外部环境复杂多变的背景下，我国外贸仍展现出较强韧性与竞争力，内需回暖与外需稳定共同支撑经济运行保持向好态势。

　　5月，居民短期与中长期新增贷款均呈负增长且同比多减；企业短期贷款同比微降，中长期贷款同比少增，票据融资维持高位；企业直接融资意愿提升，债券与股权融资保持高位，叠加表外融资低位运行、政府债券融资同比少增，当月社会融资规模增量为20293亿元，较上年同期少增2607亿元。5月末社融存量同比增长7.7%，比上月回落0.1个百分点，但仍高于GDP增速，对经济的托底作用显著。

　　受存款利率下调影响，居民存款连续两个月减少，“存款搬家”趋势明显，资产配置更趋多元化。企业资金状况依旧偏弱，但财政支出加快释放流动性，非银金融机构存款持续增长，资金已连续两个月流入权益市场，居民资金正通过理财、基金等渠道进入资本市场。当前货币环境保持宽松，M2增速平稳，M1增速回升，两者增速剪刀差收窄，企业资金活跃度有所改善。整体资金循环逐步重启，资金回流正助力经济内循环稳步修复。

　　图为M2、M1同比走势

　　展望后市，中东局势方面，美伊达成协议，能源供给预期改善。随着本周税期缴款结束、财政资金逐步回流，叠加央行结束此前连续3个月的买断式逆回购缩量操作，市场资金面紧平衡的状况有望改善，总体保持合理充裕，为经济平稳运行和金融市场稳定营造适宜的货币环境，预计国债期货价格将逐步企稳。(作者单位：申银万国期货)