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　　发布日期：2026 年 2 月 25 日

　　期货交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1461 号

　　1、假期归来首日的强势上涨

　　马年假期首个交易日，全球主要天然橡胶期货合约迎来强势上涨。截至2月24日盘中，天然橡胶期货主力RU2605合约一度报收17155元/吨，涨幅约5.15%；20号胶期货主力NR2604合约一度报收13890元/吨，涨幅约5.39%；新加坡SGX主力Sicom2605合约一度报收199.1美分/公斤，较2月13日涨幅约3.70%，值得一提，截至2月24日盘中，Sicom仅用2个月不到的时间已经全面收复2025年全年跌幅，2026年上涨约10.51%。

　　2、框架

　　最开始的部分，还是给一下分析的框架。由于割季的存在，不仅是决定了天然橡胶产量（供应）的季节性，更重要的是，随着割季的推进，天然橡胶的单边定价框架由供需平衡的动态定价切换至需求主导的存量库存定价（另一种表述方式：旺产季时，以当期的供需平衡定价当期生产的天然橡胶值多少钱；走向低产季时，以当期需要使用多少天然橡胶定价过去生产的天然橡胶值多少钱）。因为在产量季节性下滑至低产季的阶段，全球天然橡胶产量一般是无法满足当期需求的，消耗的更多是上游各个环节的冬储库存（从一般的供需平衡框架来说，库存的变动方向和价格的变动方向应该是相反的，而天然橡胶其特殊性就在于其供应存在客观的自然规律，在低产季去库的阶段，其单边价格依然会存在下跌情况，故我们认为传统的供需平衡框架无法用于低产季时天然橡胶的单边定价），而此时供应是固定的（由于产量环比下滑，可以近似地看做低产季几乎没有当期新增产量），动态变化仅来自于需求端。（一个极端场景的例子：当低产季全球只有1块天然橡胶，而这个时候市场需求归零，尽管库存水平极低，但是由于需求减少，单边价格下跌，反之亦然）。所以下面的部分，还是主要围绕这个框架去讨论需求，或者说需求的预期。

　　接下来就是引入天然橡胶总量需求框架，去尝试讨论需求，或者需求的预期发生了什么样的变化？为什么会引起这样的变化？以及，在这样的变化发生之后，平衡表（注解：特指全球供需平衡）定价可能的路径。

　　3、关税大山动摇，平衡再度定价

　　美国最高法院（U.S. Supreme Court）于2月20日裁定：特朗普政府先前根据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的大规模“对等关税（reciprocal tariffs）”违法，超越总统权力范围，应由国会决定征税权，裁决结果是 6:3 票。（补充一些背景：在2025年9~12月期间，多家跨国公司起诉政府以及部分美国企业要求退款，美国国会内部开始讨论是否限制行政关税权。而 IEEPA传统上用于金融制裁、冻结资产等“紧急经济权力”，并无历史上用于大范围普遍性关税征收的先例。因此许多法律专家认为，这种将IEEPA用来征收全面对等关税是一种“前所未有”或“疑似滥用授权”的做法。）

　　接下来，来回顾一下，似乎停滞了许久的美国与天然橡胶产业链相关国家关于“对等关税”政策的谈判进度。自2025年7月，除了中国之外，天然橡胶产业链相关国家与美国先后达成了相关贸易框架的草案，并在此之后未出现重大修订。美国“对等关税”政策对于天然橡胶产业链的影响大约在2025年7月之后逐步走向静止的状态。

　　这里补充一下，2025年4月美国“对等关税”政策宣布时，如何影响天然橡胶产业链。第一，美国作为全球轮胎的主要消费国，由于主动筑起贸易壁垒，或将导致本土轮胎消费迎来负反馈（由于轮胎价格更高，居民部门选择更节省的使用轮胎，这是在2024年轮胎行业贡献增长的点）；其次，由于同为全球轮胎消费大国的中国与欧盟的经济增长对美国经济存在一定依赖性（即对美国为贸易顺差，就是可以赚美国人的钱），贸易壁垒的存在或压制中国与欧盟的经济增长，削弱中国与欧盟本土的轮胎消费。

　　接下来，承接上面铺垫的内容，把“对等关税”的影响反过来（补充一点内容：1.根据路透社和NBC新闻的报道，法院裁决后，美国海关与边境保护局（CBP）宣布将停止执行该违法关税，并停用相关关税代码，执行速度较快；2.特朗普的10%全球关税税率低于大部分“对等关税”税率）。在2026年全球央行跟随美联储进入降息周期之际，曾经在2025年压制全球轮胎行业增长的“对等关税”政策出现动摇，天然橡胶以短期的大幅上行定价本轮需求增长预期。相对的，由于在前期的谈判过程中，中美之间的谈判并没有取得太理想的进度，也就代表着关税政策的动摇对于中国经济的正向作用会相对偏强，由于RU交割品全乳胶为中国本土自产自销，相对NR和Sicom更依赖中国经济，故在本轮行情中，RU上涨更多（额外的，由于混合胶生产的轮胎也面向中国本土市场，因此不仅是近期，自1月以来的上涨过程中，混合对RU 的非标基差并没有出现大幅走弱）。

　　4、预期难言终点，平衡贯穿始终

　　最后的部分，还是从平衡表的角度给出行情展望。短期来看，由于在4月之前，依然是全球天然橡胶的低产季，即单边价格由需求，以及需求的预期主导，和判断BR橡胶类似，市场预期不止，短期终点不可预见，故简单预计短期内RU&NR仍有上行空间，而在下跌次数更多的3月或迎来短期调整（注：若市场的强预期持续至3月结束，规律或被打破）。

　　在2026年年度展望中，需求的基准场景“对等关税”为近似静止的状态，而当下，“对等关税”再起波澜，故修正对于RU、NR、Sicom全年高点的判断。对于“对等关税”是否会取消的讨论远超本文能力范围，故直接给出判断。预计美国“对等关税”政策或在2026年迎来正向好转，甚至是全面松绑，在全球流动性走向宽松的背景下，预计RU、NR以及Sicom的有望触及2025年年初的高点（关税负面影响全面回补并享受全球流动性释放带来的需求增长）。由于目前尚未有权威机构预报2026年东南亚及西非天气出现异常，故预计2026年全年高点或难触及2024年的高点。