过去十年，全球铜矿市场虽一直被看好，但供应端总能“化险为夷”，避免出现实质性短缺。不过，这种局面可能要彻底改变了。

　　瑞银在发布的《全球铜矿行业研究报告》中指出，当前铜矿资本开支陷入停滞，新项目审批跟不上需求，再加上生产扰动增多，2026年起全球铜矿供应紧张将愈发明显，市场大概率进入实质性短缺阶段。而库存的持续消耗，将进一步支撑铜价上行。

　　这一变化绝非小事——不仅会影响矿业企业的投资方向，更会深刻牵动能源转型背景下全球产业链的布局。

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　　核心症结：资本开支的“双重困境”

　　铜矿供应紧张，根源在于资本开支的“双重挤压”。从数据来看，近五年全球铜矿名义资本开支稳定在400亿美元左右，但扣除通胀因素后，实际开支已连续三年下滑，2025年的实际开支仅为2013年峰值的30%。

　　更棘手的是“资本强度”(简单说就是每新增1吨产能需要的投资)大幅攀升。瑞银测算，2025-2030年潜在获批项目的平均资本强度约为2.5万美元/吨，比2021-2025年期间的项目高出50%。

　　这意味着投资的“性价比”大幅下降：2021-2025年每投10亿美元能新增约6万吨产能，未来这一数字将降至4万吨，远远跟不上全球每年约3%的需求增长速度。

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　　雪上加霜：新项目审批缺口持续扩大

　　资本开支不给力，新项目审批不足则进一步加剧了供应压力。2014-2022年被视为铜矿行业的“紧缩时期”，大型矿企更看重资产优化和股东回报，大幅削减了勘探和新项目投入，这期间年均新项目审批量比2007-2013年下降了45%。

　　即便2021年铜价回升带来了短暂的投资热情，但疫情扰动和审批壁垒的存在，让2023-2025年的审批量始终处于历史低位。2025年审批量虽回升至80万吨，但考虑到铜矿项目通常需要3-4年的建设周期，过去四年年均60万吨的审批规模，仍低于全球每年80万吨的需求增长。

　　更值得警惕的是，优质新项目越来越少。绿地项目(全新建设的矿山项目)占比从2007-2013年的50%骤降至2021-2025年的20%，目前更多依赖小型棕地扩建(现有矿山改造扩建)和寿命延长项目。这些项目虽能填补部分缺口，却难以扭转长期供应不足的颓势。

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　　缺口预警：2035年或现700万吨缺口

　　供需缺口的持续扩大，正倒逼行业大幅提升资本开支。瑞银预测，若只考虑已获批或确定性高的项目，全球铜矿供应将在2028-2030年达到峰值，到2035年将出现约700万吨的供需缺口(假设需求年增速3%)。

　　要填补这个巨大的缺口，投资必须跟上：2026年新项目资本开支需提升至50亿美元，2030年要增至每年200亿美元，并维持该水平至2035年，累计需投入约1750亿美元。

　　从储备来看，全球现有约2000万吨潜在铜矿项目储备，其中1100万吨项目有详细投资数据，理论上足以匹配需求。但关键问题在于，资本落地速度能否跟上缺口扩大的节奏，目前仍存在巨大不确定性。

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　　破局关键：这些区域与项目成“希望之光”

　　面对供应困局，部分区域和关键项目的进展成为破局的核心。作为全球最大铜矿生产国，智利的政治与审批环境趋于稳定，矿企正加速推进项目：必和必拓计划投资100亿美元改造埃斯孔迪达铜矿，力拓与嘉能可合资的科拉胡埃西铜矿四期扩建项目也在稳步推进。

　　阿根廷则成为新兴热点。新政府推出的RIGI法案提供了优惠财税政策，吸引了大量资本关注，必和必拓与伦丁矿业合资的比库尼亚项目、嘉能可的马拉项目等有望加速落地。

　　美国也在发力，凭借潜在的税收优惠和审批简化政策，推动巴格达、Resolution等大型项目取得突破。不过，并非所有项目都顺利，秘鲁的塔卡塔卡、菲律宾的坦帕坎等大型项目仍面临资金或审批难题，短期内难以贡献产能。

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　　价格信号：铜价已接近“投资激励线”

　　铜价的走势，直接影响矿企的投资意愿。瑞银认为，当前铜价已接近或达到“激励价格”——也就是能让新项目获得15%以上内部收益率(IRR)的价格水平。

　　具体测算显示，对于资本强度2.5万美元/吨、运营成本低于2美元/磅的项目，只要铜价达到5美元/磅(约1.1万美元/吨)，就能实现可观回报。从行业成本来看，全球铜矿95分位成本约为4美元/磅，当前铜价已高出成本曲线30%以上，为项目投资提供了基础激励。

　　但需要注意的是，如今矿企更看重资本纪律，不会轻易扩大投资，再加上铜矿项目投资周期长，这意味着铜价需要维持长期高位，才能驱动足够规模的资本投入。

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　　补充方案：废铜与新技术，短期难救急

　　除了新增矿山产能，废铜回收和技术突破也被视为补充供应的重要方向，但短期内作用有限。

　　废铜方面，全球废铜回收率已处于较高水平，2026年废铜供应增长将明显放缓。更关键的是，全球关税政策变化可能导致区域供应失衡，美国与欧洲提高废铜自用率，可能进一步加剧中国废铜市场的紧张。

　　技术层面，硫化物浸出等新技术虽有潜力降低资本强度，但商业化进展缓慢，预计未来2-3年内难以对供应产生实质性影响。

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　　总结：短缺格局难逆转

　　瑞银强调，尽管大型矿企已将铜矿投资放在优先位置，部分区域审批环境也有所改善，但资本开支的滞后性和项目落地的不确定性，决定了2026-2027年全球铜矿市场的短缺格局难以逆转。

　　对于投资者而言，铜价长期上行趋势明确，头部铜矿企业与矿业设备供应商将直接受益。而对于全球产业链来说，铜矿供应紧张可能进一步推高新能源领域的成本，倒逼行业加速铜替代材料与节能技术的研发应用。