证券之星李若菡

　　在干湿法技术路线切换、湿法隔膜产能趋紧的背景下，恩捷股份(002812.SZ)拟收购中科华联100%股权，旨在向产业链上游设备端延伸。

　　证券之星注意到，公司早在2020年已着手布局湿法隔膜产能，但目前相关项目尚未实现盈利。鉴于隔膜行业具有扩产周期长、资本投入重的特点，此次收购被视作公司缩短产能建设周期、降低成本的关键布局。

　　本次并购的背后，恩捷股份正面临业绩亏损的压力。继去年迎来上市首亏后，受毛利率下滑、期间费用增长等因素影响，公司盈利能力持续承压。同时，多个扩产项目仍待资金投入，公司账面货币资金已不足以覆盖建设需求，其短期债务随之攀升。

　　湿法隔膜扩产项目尚未盈利

　　恩捷股份公告披露，公司拟以发行股份等方式收购隔膜设备制造企业青岛中科华联新材料股份有限公司(以下简称“中科华联”)100%股权。公司股票自12月1日起停牌，预计在不超过10个交易日的时间内披露本次交易方案。若届时未能完成相关审议与披露，公司股票将恢复交易，并终止本次重大资产重组事项的筹划。

　　从交易双方主营业务来看，恩捷股份作为锂电池隔膜行业龙头企业，其主要产品涵盖锂电池隔离膜、BOPP薄膜和无菌包装等。标的公司中科华联主营业务为湿法锂离子电池隔膜整套生产装备的研发、制造与销售，提供整条自动化生产线解决方案。在外界看来，恩捷股份此次收购意味着公司正式向产业链上游设备端延伸。

　　证券之星注意到，恩捷股份此次收购发生在干湿法技术路线切换、湿法隔膜产能趋紧的背景下。

　　 ICC鑫椤锂电指出，今年上半年，干法隔膜市场受到整体干湿法切换以及湿法隔膜大幅降价冲击，市场份额进一步降至18%左右，目前仅有部分动力、户储、少量大型储能项目批量使用干法隔膜。另据招商证券研报指出，目前头部隔膜厂家产能利用率高，产业反馈湿法隔膜TOP3已满产，龙头干法隔膜企业产能利用率约7-8成。

　　从供给端来看，今年行业新增产能低于去年，实际能够释放的有效产能也相对有限，整体供给结构有所优化。在扩产意愿方面，隔膜行业具有扩产周期长、资本投入重的特点，在当前利润水平下，投资回收周期较长，导致行业整体扩产动力不足、推进难度较大。在此背景下，恩捷股份通过直接收购上游设备制造商，能够缩短新建、改造产能速度，且能够降低成本。

　　证券之星注意到，恩捷股份早在2020年已着手布局湿法隔膜产能。2020年11月，公司宣布在匈牙利投建湿法锂电池隔离膜项目，即“匈牙利锂电池隔离膜”；2021年8月，又与亿纬锂能合资设立公司，建设湿法锂电池隔离膜项目——湖北恩捷动力汽车锂电池隔膜产业化项目(一至三期)。

　　截至2025年6月末，上述两个项目进度分别为100%、95%，均已进入收尾阶段。不过，上述两个项目均未实现盈利，累计实现收益分别为-4275.35万元、-1.74亿元。

　　此外，恩捷股份尚在推进锂电池隔离膜干法项目、美国恩捷等多个在建项目，涉及锂电池隔离膜(干法)、锂电池隔离膜(涂覆膜)等产品的扩产，预算合计近百亿元。根据规划，公司后续仍需约27.44亿元资金用于项目建设。然而，截至2025年三季度末，公司账面货币资金仅为24.49亿元，尚不足以完全覆盖后续建设资金需求。

　　在扩产与资金压力并存的背景下，公司短期债务持续攀升。2025年前三季度，公司短期借款及一年内到期的非流动负债分别为76.86亿元、25.6亿元，同比分别增长8.06%、61.56%，合计约102.46亿元。

　　毛利净利持续承压

　　证券之星注意到，恩捷股份此次并购的背后，正面临业绩亏损的压力。

　　受隔膜行业竞争日益激烈、产品价格持续下行以及存货等资产计提减值损失等因素的影响，公司去年营收不仅出现下滑，还迎来上市首亏。2024年，公司营收和归母净利润分别为101.64亿元、-5.56亿元，同比分别下滑15.6%、122.02%。

　　2025年以来，锂电池隔离膜销量增长推动公司营收有所回升，但公司盈利能力并未同步改善。公司前三季度实现收入为95.43亿元，同比增长27.85%；归母净利润为-8632万元，同比下滑119.46%。

　　值得一提的是，恩捷股份目前正在布局硫化锂、固态电解质及膜产品，这也被外界视为公司的第二增长曲线。

　　据了解，公司子公司湖南恩捷持续推进高纯硫化锂、硫化物固态电解质和硫化物固态电解质膜产品的技术研发和产业布局，其中高纯硫化锂产品的中试线已经搭建完成，固态电解质10吨级产线已经投产。

　　但恩捷股份亦指出，全固态电池的规模化、产业化仍需较长时间，需要产业链上下游共同发力。这意味着该业务的业绩兑现尚需一定周期，短期内难以对公司的业绩形成有力支撑。

　　证券之星注意到，公司前三季度亏损主要受毛利率下滑、费用增长以及资产减值损失增加等因素的影响。

　　尽管市场数据显示隔膜价格已触底反转，其中7、9μm湿法隔膜涨价明显，8月以来基膜已涨价7分/平方米，涂覆膜已涨价1毛/平方米，干法隔膜近期反馈也已陆续涨价，但恩捷股份毛利率并未得到明显修复。

　　2025年前三季度，公司销售毛利率为15.9%，同比下滑4.25个百分点，已连续三年出现下滑。其中，公司Q3毛利率为16.46%，同比下滑4.4个百分点。

　　同时，由于公司加大市场开拓力度、加强人才队伍建设，公司销售费用及管理费用均出现两位数增长，进一步挤压其盈利空间。2025年前三季度，公司销售费用及管理费用分别为1.16亿元、5.75亿元，同比分别增长90.75%、38.35%。

　　此外，2025年前三季度，恩捷股份资产减值损失金额为1.11亿元，同比增长456.73%，主要系计提存货跌价准备所致。

　　盈利能力承压之际，公司现金流表现亦不容乐观。2025年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为8.77亿元，同比下滑61.81%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金减少。(本文首发证券之星，作者|李若菡)