本文作者：

　　银河期货研究员 戚纯怡

　　期货从业证号：F03113636 投资咨询证号：Z0018817

　　第一部分 前言概要

　　12月行情展望：

　　进入12月，受钢厂利润及环保因素影响，铁水产量可能继续下滑，但预计短流程将持续增产；产量下降，钢材库存持续去化，供需压力减轻。从品种间来看，目前螺纹库存偏低，热卷库存压力高，但基差货居多，钢厂接单暂时压力不大；四季度地方债投入基建领域的占比更多，导致建材需求出现好转，而下游制造业、出口表现仍强，板材需求依然存在较强支撑。12月整体钢材供需仍有支撑，但或因季节性弱于11月。从原料端来看，11月焦煤供给增加，动力煤价格下跌，下游被动去库，导致焦煤领跌，而铁矿石库存持续累计，但PB粉出现结构性短缺，支撑钢材价格成本；但焦煤库存偏低，预计12月焦炭兑现四轮提降后冬储需求仍存。整体钢材基本面边际走弱，但下方存在支撑，依然维持区间震荡的走势，钢价波动率延续低位。12月仍需关注钢材减产力度、库存去化情况、煤矿停产情况、铁矿石供应、冬储补库情况等。

　　策略推荐：

　　1.单边：区间震荡走势。

　　2..套利：建议做择机做空卷螺差，建议做多1-5价差获利平仓，建议做空卷煤比。

　　3. 期权：建议观望。

　　第二部分 基本面情况

　　一、11月钢价维持区间震荡走势

　　11月中上旬，受部分地区环保影响，高炉高位减产，五大材产量整体下滑，其中螺纹减产力度比板材更大，而钢材从累库逐步转向去库。随着供应压力的减轻，钢材表观需求有所好转，基本面持续改善，钢价有所上涨。钢材品种间出现分化，卷螺差小幅收窄。到了11月下旬，由于煤矿持续累库，动力煤现货价格松动，蒙煤供应增加，叠加后续铁水减产预期，焦煤迎来大跌，带动钢价同样下跌。但相对煤焦而言，钢材估值偏低，叠加铁水减产，钢材表需有所修复，库存继续去化；铁矿石PB粉出现结构性短缺，导致钢价下行动力不足，钢价在下跌过后受基本面和美国降息预期影响再度反弹，与煤焦出现分化。整体维持区间震荡走势。

　　二、钢材需求有所修复

　　(一) 铁水有所减产

　　供应端，11月华东螺纹高炉含税利润维持在-100至-18元/吨之间，受环保限产及高炉亏损影响影响，11月上旬铁水产量有所下滑，但后续部分高炉有所复产。11月华东电炉谷电利润在-7至-120元/吨之间，整体陷入亏损，产能利用率方面，富宝统计截止11月27日，全国89家短流程产能利用率为34.9%，月环比+1.3%，废钢价格走弱，铁废差有所扩张，11月钢价维持震荡，而废钢价格下跌，电炉利润有所修复，近期废钢日耗处于51.36万吨左右，电炉开工小幅上涨。总体11月粗钢供应维持平稳，高炉小幅减产，后续铁水仍有压减空间，而废钢价格下跌，带动电炉有所复产。根据统计局数据，10月全国粗钢产量同比-12.07%，生铁产量同比-7.31%，废钢消耗量同比-47.17%。

　　(二) 钢材整体转向去库

　　据百年建筑调研，截至11月25日，样本建筑工地资金到位率为59.56%，周环比下降0.24个百分点。其中，非房建项目资金到位率为60.68%，周环比下降0.43个百分点；房建项目资金到位率为53.99%，周环比上升0.70个百分点。本期资金到位率下降，主要拖累项目为非房建，非房建资金降幅为近三个月最大。与非房建项目相反的是，房建项目环比增速走高，且增幅扩大，主要受益于项目回款的改善。10月海外除中国以外高炉产量环比有所上涨，总体复产进度慢。10月钢材出口量978万吨，同比-12.52%，环比-6.59%，出口有所下跌。受海外关税政策及出口利润影响，10月成材出口有所下滑，但11月高频数据显示，钢材出口仍强。房地产端，截至11月23日当月30大中城市商品房成交面积同比-34.47%，近期房屋成交延续底部，全国二手房价依然下跌。而从Mysteel表观需求看，11月热卷平均表观需求318.13万吨，环比+0.58%，同比+0.12%，螺纹平均表观需求223.41万吨，环比+8.46%，同比-2.76%；11月五大材产量有所上升，基建需求出现回升，外部出口、下游加工制造业需求仍强，表需出现修复。

　　从库存看，11月钢材需求好转，整体转向去库。目前螺纹库存水平比起去年同期+20.09%，库存有所下滑，而热卷绝对库存较+31.18%，库存压力较大，进入12月钢材需求可能季节性下滑，钢材降库速度放缓。

　　第三部分 12月行情展望

　　一、钢材需求增速放缓

　　(一) 12月钢材铁水产量仍有下滑空间

　　铁水端：从利润上看，华北地区螺纹高炉螺纹当前即时利润在-176.49元/吨左右，华东-100.67元/吨，华东热卷利润-100元/吨，11月中旬之前钢价持续下跌，但煤焦跌幅更大，导致钢厂利润有所修复，整体处于亏损状态。近期铁水产量有所下滑但依然偏高，预计12月铁水仍有下跌空间。电炉端：目前华东三线螺纹电炉谷电利润在-7元/吨左右，平电利润在-172.16元/吨附近，近期谷电利润持续修复，废钢价格下跌，废钢到货上升，预计后续电炉可能继续增产。

　　(二) 进口利润仍然倒挂

　　进口方面，2025年1-10月中国进口钢材504万吨，同比-11.9%，10月进口环比仍然下滑。由于国内钢材整体趋于过剩，钢材出口存在较强支撑，因此海外钢材未给出进口利润，预计10月进口水平依然下滑。

　　二、板材库存压力较大

　　(一)房地产成交继续下滑

　　10月M1-M2增速为-2%，降幅环比有所扩张，主要受去年同期高基数的影响，财政支出放缓、地产销售走弱的影响。居民存款再度向股市转移，实体信用扩张力度偏弱。

　　10月新增社融为8161亿元，前值为3.53万亿元，社融同比-42.2%，环比-76.88%，其中新增人民币贷款为2200亿元，前值为12900亿元。居民端贷款-3604亿元，企业贷款3500万亿元。新增人民币贷款主要由企事业单位贷款构成，其中企业贷款占了绝大部分，居民端贷款出现负增长，房地产和消费难有起色，信贷表现偏弱。

　　10月100大中城市土地成交面积6879.15平方米，同比-8.02%，同比降幅扩大，环比继续下滑。10月商品房销售面积同比-11.89%，房屋新开工面积同比-14.99%，竣工面积同比+0.39%，9月房屋销售，新开工和拿地降幅有所收窄，但总体基数仍低；9月中国房地产开发企业实际到位资金-10.99%，开发投资完成额同比-21.29%，资金来源出现一定好转。目前来看，房地产行业仍处于去库存阶段，居民购房需求不足，信贷数据低迷，依然是钢材需求拖累项。

　　(二) 基建需求难有亮点

　　截止11月23日今年新增专项债发行进度92.6%，前期加速发行后目前发行速度放缓；而基建设施专项债累计投入占比14.08%，11月截至目前投入占比高达50%，说明今年化债进度快，年末基建投资比例及总量有所放量。10月狭义基建投资累计完成额同比-0.10%，投资增速继续下滑，新项目仍然不足。

　　1-10月全国水泥产量同比-6.7%，水泥需求继续下行。

　　(三) 出口仍然有较强韧性

　　10月官方制造业PMI 为49.0，标普制造业 PMI 为50.6，官方制造业和标普PMI系数环比下滑。

　　中国1-10月规模以上工业企业实现利润总额59502.9亿元，同比+1.9%，10月企业利润水平继续环比改善。随着存量政策有效落实，一揽子增量支持政策推动下，叠加海外制造业修复速度偏慢，导致国内工业品市场需求持续增长。这主要得益于稳增长政策发力、低基数效应及工业生产的加速恢复，表明经济内生动能逐步修复。然而，国内需求疲软、行业分化，海外出台关税政策，导致后续企业利润存在隐患。

　　1-10月制造业固定资产投资完成额同比+2.7%，前值4%，增速环比加速下滑，国内企业贷款投资偏低。

　　10月中国汽车产量同比+12.09%，出口同比+41.60%，内外需维持正增长。10月冰箱、空调和洗衣机增速均有所下滑，出口增速同样下行；而12月三大白电排产同比-14.1%，排产降幅有所收窄，国内房地产需求低迷，以旧换新政策影响逐步减弱，但海外需求仍存；10月挖掘机产量同比+1.3%，挖掘机出口同比+12.9%，产量和出口增速大幅下滑； 10月中国民用钢质船舶产量同比+32.46%，增速船舶出口同比-4.5%，产量和出口增速大幅下滑，出口出现负增长。受前期抢出口影响，10月制造业出口出现回落，但11月又有回升迹象，工业需求依然存在支撑。

　　10月全球除中国外高炉生铁产量3350.41万吨，同比-0.11%，环比+2.74%，海外钢材生产延续地位。中美关税政策缓和，国内钢价偏低，海外需求依然较强，10月国内钢材出口端有所回落，制造业需求边际转弱。但11月钢材高频出口数据表现仍然偏强；继续观望间接出口情况。

　　三、12月钢材延续区间震荡

　　进入12月，受钢厂利润及环保因素影响，铁水产量可能继续下滑，但预计短流程将持续增产；产量下降，钢材库存持续去化，供需压力减轻。从品种间来看，目前螺纹库存偏低，热卷库存压力高，但基差货居多，钢厂接单暂时压力不大；四季度地方债投入基建领域的占比更多，导致建材需求出现好转，而下游制造业、出口表现仍强，板材需求依然存在较强支撑。12月整体钢材供需仍有支撑，但或因季节性弱于11月。从原料端来看，11月焦煤供给增加，动力煤价格下跌，下游被动去库，导致焦煤领跌，而铁矿石库存持续累计，但PB粉出现结构性短缺，支撑钢材价格成本；但焦煤库存偏低，预计12月焦炭兑现四轮提降后冬储需求仍存。整体钢材基本面边际走弱，但下方存在支撑，依然维持区间震荡的走势，钢价波动率延续低位。12月仍需关注钢材减产力度、库存去化情况、煤矿停产情况、铁矿石供应、冬储补库情况等。

　　策略推荐：

　　1. 单边：区间震荡走势。

　　2. 套利：建议做择机做空卷螺差，建议做多1-5价差获利平仓，建议做空卷煤比。

　　3. 期权：建议观望。

　　作者承诺

　　本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。

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