中金发布研报称，贵金属市场的周期性需求和结构性趋势或有望在2026年继续共振，基准情形下，预计2026年COMEX金价中枢或抬升至4500美元/盎司，COMEX银价中枢或抬升至55美元/盎司，相较当前远期曲线均有进一步上行空间。风险情形下，考虑到今年以来支撑金银高价中的周期性买需占比明显提升，该行提示若明年美国经济韧性超预期、或者通胀上行导致美联储货币政策意外转紧，可能为贵金属价格带来较大的调整风险;此外，地缘政治局势进展也是重要的影响因素。

　　中金主要观点如下：

　　摘要

　　2025年美国关税政策打破全球宏观环境稳态，受益于不确定性环境中的确定性溢价，国际金价累计上涨逾50%、国际银价累计上涨逾70%，领涨大宗商品市场和全球主要大类资产。与过去3年有所不同的是，今年贵金属的强势突破由以欧美ETF为代表的周期性买需主导，市场表现为白银涨幅反超黄金。展望2026年，该行认为周期性需求与结构性趋势有望继续共振，金银价格或仍处于上行通道。一方面，美国短期货币政策宽松或仍是大概率方向，长期通胀预期脱钩风险也难言消散，该行认为贵金属周期性投资需求出现拐点的概率或较低;另一方面，实物黄金的独特配置价值和白银的战略资源属性或有望在秩序新章中进一步彰显，为全球央行购金、私人部门实物投资和区域库存建设提供结构性支撑。

　　今年金银突破得益于周期性买需回归，拐点或暂未出现

　　过去三年，新兴国家央行加速增持黄金储备，成为全球黄金投资需求的边际增量来源，为金价提供了结构性上涨支撑。但这一情况在今年发生了变化，黄金投资需求继续扩张的主导权回归欧美黄金ETF市场，也意味着今年金价的进一步突破或离不开周期性利好的加持。据WGC，1-10月全球黄金ETF持仓累计增加约674吨，远高于去年同期的18吨，创下2004年以来第三大增持年份;其中，北美黄金ETF贡献全球增量中的58%。该行认为美国关税政策风险、经济增长前景承压和居民风险偏好恶化可能是今年欧美市场回归增持黄金ETF的主因，而非美联储断断续续的降息步伐。今年银价涨幅反超黄金，也侧面印证了周期性买需的主导地位，全球白银ETF的增持节奏和结构也与黄金市场基本一致。

　　在黄金经历了连年上涨、并可能在今年重现1970s的超50%涨幅之后，市场对于黄金回撤的潜在风险更加关注。并且该行也确实认为，今年主导金价突破的周期性买需具备更强的反身性特征，溢价波动风险可能更高。基于对1971年以来伦敦黄金现货价格年跌幅超过10%的年份进行复盘，该行梳理出可能触发黄金大幅回撤的三类历史情形：美联储货币政策由松转紧;美国高通胀大幅缓解，一般伴随着油价大跌;央行大幅抛售黄金储备(非周期性因素)。该行认为2026年出现前两类周期性拐点的概率或较低。美国经济降速与就业放缓压力仍在，叠加美联储主席更迭，货币宽松或仍是大概率方向;关税加码与宏观刺激政策交织，油价也有望受益于供应周期拐点而从蛰伏走向突破，美国通胀上行风险或高于下行;同时，美国长期通胀预期脱钩的隐忧或也利好黄金的对冲价值。

　　秩序新章为贵金属资产提供的结构性趋势或进一步强化

　　该行提出随着全球宏观秩序重构加速，战略安全或更受需求侧关注，储备建设诉求可能是商品市场在秩序新章中的投资主线之一，而贵金属资产正有望受益于此。“特朗普2.0”大幕拉开，今年关税政策和贸易摩擦风险已为黄金、白银的贸易格局和区域库存带来初步挑战，该行认为或有望进一步强化贵金属资产在秩序新章的结构性趋势。

　　于黄金市场而言，期货期权市场和黄金ETF等投资产品的发展提供了更多的投资途径，但仍无法完全替代实物黄金在资产配置中的独特价值。宏观秩序重构或使市场投资者对系统性风险的防范需求上升，实物黄金的独特配置价值或得以彰显，该行认为这或已经体现在了近年全球央行购金的稳健步伐之中，也有望进一步支持全球私人部门的实物金投资需求。亚洲黄金市场或有望迎来更多机遇，从险资试点到税收新政，今年我国黄金市场取得多项政策性进展，或为后续发展扩容提供更多支持。同时该行提示，全球黄金贸易格局、定价机制和区域库存或在秩序重构中面临更多挑战，可能意味着黄金现货流动性和欧美跨市价差波动加剧。

　　于白银市场而言，10月伦敦“逼仓”风波过后，美国已在11月初将白银纳入关键矿产清单，战略资源属性进一步强化。该行提示这或意味着未来美国对白银加征关税的风险有所上升，贸易扰动风险和区域库存隐忧可能比黄金市场更高。

关注【叩富问财】服务号，关注后在对话框回复“金价”，可获得关于金价的最新热点、必学知识、视频讲解、一对一顾问讲解等服务。点击微信，一键关注