淡水河谷

　　2025年三季度铁矿石粉矿产量为9440.3万吨，同比增加3.8%，环比增加12.9%，铁矿石销量达8599.7万吨，同比增加5.1%，环比增加11.2%。淡水河谷三季度表现良好，多个项目正在产能爬坡，产量和销量同步提升。淡水河谷维持年度指导目标不变，我们认为其具备较好完成指导目标的能力。

　　力拓

　　2025年三季度皮尔巴拉地区铁矿石的产量为8410万吨（100%权益），同比基本持平，环比微增，发运量为8430万吨（100%权益），同比微降，环比增加6%。力拓三季度产销同比基本持平，但依然处于同期高位。由于西芒杜年内能够提供的增量有限，并且力拓自身也表示系统处于紧平衡状态，四季度产销大幅增长的可能性不高，但最终达成年度指导目标下限的概率较大。

　　必和必拓

　　2025年三季度铁矿石的产量为6202万吨（100%权益下为7025万吨），同比下降2%，环比下降9%；销量为6243万吨（100%权益下为7059万吨），同比下降2%，环比下降8%。必和必拓三季度产销均出现不同程度的下滑，主要是受到了计划内维护的影响。必和必拓保持2026财年的指导目标不变，预计四季度产销在维护影响结束后有所反弹但难有大幅增长。

　　FMG

　　2025年三季度铁矿石的发运量为4970万吨，同比增加4%，环比下降10%，矿石开采量为6010万吨，同比增加5%，环比下降7%。FMG三季度产销延续了此前的较好表现，铁桥项目由于此前已经公告过满产计划出现推迟，所以产能并未进一步释放。FMG维持年度发运指导目标不变，考虑到其产业链的强劲表现，我们预计未来产销将继续保持增长。

　　整体来看，四大矿山三季度表现有所分化，巴西淡水河谷产销强劲，同比和环比均出现增长，澳洲三大矿山整体产销表现一般。我们预计四季度四大矿山产销在季节性因素的影响下将有所增长，但增量空间并不会太大。

　　表1：四大矿山产销数据（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　以下为四大矿山季报的较详细内容展开：

　　一、淡水河谷

　　淡水河谷2025年三季度铁矿石粉矿产量为9440.3万吨，同比增加3.8%，环比增加12.9%，球团矿产量为799.7万吨，同比下降22.8%，环比增加1.9%。铁矿石销量达8599.7万吨，同比增加5.1%，环比增加11.2%。淡水河谷维持2025年的产量指导目标为3.25-3.35亿吨不变，预计最终落在指导区间上半部分。

　　图1：淡水河谷分季度产量（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　北部系统

　　S11D矿区实现了有史以来最高的第三季度产量，达到2360万吨（同比增长150万吨）。本季度产量增长主要得益于资产表现和可靠性的持续改善，不过这一增长被预期内的Serra Norte产量下降（同比减少150万吨）有所抵消，其仍受到原矿供应的影响，矿山计划中产品组合调整的积极影响部分抵消了产量下降。

　　东南部系统

　　三季度东南部系统的产量同比增长110万吨，主要得益于Brucutu矿区第四条加工线的投产和Capanema项目产能逐步爬坡，其二季度产量为290万吨，符合预订计划。以上积极因素带来的产量增长被Itabira综合体的低产量部分抵消，主要是矿区维护活动出现了增加。

　　南部系统

　　三季度南部系统的产量同比增长100万吨，得益于Vargem Grande综合体表现的改善，这主要由于VGR1项目的产能爬坡和维护停机时间的减少。

　　球团矿

　　球团矿的产量同比下降240万吨，反应了根据当前市场情况对生产水平进行了调整。原本作为球团生产原料的矿石转做精粉进行销售，从而优化了产品组合的价值。如此前宣布，圣路易斯球团厂在本季度进行了停产检修，预计2025年内都不会恢复运营。

　　图2：淡水河谷产量变动分地区归因（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　铁矿石销量为8600万吨，同比增长420万吨并与产量增长的情况一致。450万吨的库存增长主要是由于链条上的在途货物，这主要是由于中国高品矿数量的增加所导致。这些库存预计将在下个季度转为销售量。

　　淡水河谷三季度表现良好，多个项目正在产能爬坡，产量和销量同步提升。淡水河谷维持年度指导目标不变，我们认为其具备较好完成指导目标的能力。

　　二、力拓

　　2025年三季度皮尔巴拉地区铁矿石的产量为8410万吨（100%权益），同比基本持平，环比微增，发运量为8430万吨（100%权益），同比微降，环比增加6%。IOC球团和精粉的产量为230万吨，同比增加11%，环比下降6%。力拓表示维持全年产量和指导目标不变（3.23-3.38亿吨），最终发运量预计将处于指导区间下半部分。

　　图3：力拓分季度产量（100%权益）（千吨）

　　数据来源：mysteel，国投期货整理

　　力拓表示皮尔巴拉的发运量创下自2019年以来第二高的第三季度业绩。皮尔巴拉全年发运量预计将处于指导区间的下半部分，此前一季度飓风造成了1300万吨的影响，力拓有望恢复其中约一半的损失。由于系统仍然处于紧平衡且缓解进一步损失的能力有限，所以仍然需要第四季度的强劲表现。加拿大球团矿公司预计处于指导区间的下半部分，力拓正专注于提高矿坑的健康情况。

　　Gudai-Darri矿区在三季度实现了有史以来最高的季度产量，产能运行效率达到年化5100万吨的水平。力拓表示核心重点仍然是从第一季度的四次飓风中恢复，并在第四季度取得强劲的表现。尽管进行了计划中的重大维护和基础设施工程，并将在整个第四季度持续进行，力拓第三季度的发运量仍然增长了6%。因飓风影响而推迟的港口维护已经完成。

　　如二季度力拓所宣布的，新的皮尔巴拉混合矿于2025年7月开始发货，并在整个第三季度持续发货。随着皮尔巴拉混合矿产品规格的变化，SP10水平按计划有所降低。SP10占皮尔巴拉发货量由二季度的29%下降至本季度的9%（100%权益）。

　　表2：力拓权益下的分品种发运（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　产能规划方面，西芒杜项目在快速推进，目前来看并未受到前期事故的影响，10月开始在矿区装载首批矿石，并通过铁路运往港口。作为铁矿石替代策略的一部分，West Angelas项目于10月获得了政府的所有批准。力拓西澳的其余项目也继续按计划推进，其中Brockman和Hope Downs 2项目均预计在2027年开始生产。

　　力拓三季度产销同比基本持平，但依然处于同期高位。由于西芒杜年内能够提供的增量有限，并且力拓自身也表示系统处于紧平衡状态，所以四季度产销大幅增长的可能性不高，但最终达成年度指导目标下限的概率较大。

　　三、必和必拓

　　必和必拓西澳地区2025年三季度铁矿石的产量为6202万吨（100%权益下为7025万吨），同比下降2%，环比下降9%；销量为6243万吨（100%权益下为7059万吨），同比下降2%，环比下降8%。必和必拓2026财年西澳地区的产量指导目标2.51-2.62亿吨（100%权益下为2.84-2.96亿吨）不变。

　　图4：必和必拓季度产量（100%权益）（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　必和必拓黑德兰港3号卸车机的主要重建工作已安全完成，比计划有所提前，该重建预计影响了当季430万吨（100%权益）的产量。多年的铁路技术计划（RTP1）继续取得进展，按计划推进连接活动，支持长期基础设施提升和未来的物流韧性。萨马科在闲置球团厂产能重新调试和第二个选矿厂增产后，产量出现增加。2026财年的产量指导目标保持700-750万吨不变，全年将有预期内的维护计划。

　　分品种来看，同比方面，三季度杨迪和金布巴矿区的产量下滑，C矿区和纽曼矿区的产量小幅增长；环比方面，各矿区的产量均出现下滑。

　　表3：BHP权益下西澳地区分品种产量（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　必和必拓三季度产销均出现不同程度的下滑，主要是受到了计划内维护的影响。必和必拓保持2026财年的指导目标不变，预计四季度产销在维护影响结束后有所反弹但难有大幅增长。

　　四、FMG FMG 2025年三季度铁矿石的发运量为4970万吨，同比增加4%，环比下降10%，矿石开采量为6010万吨，同比增加5%，环比下降7%。FMG 维持2026财年的发运目标1.95-2.05亿吨不变，其中铁桥项目预计将贡献1000-1200万吨（100%权益）。

　　图5：FMG分季度运量（千吨）

　　数据来源：Mysteel，国投期货整理

　　FMG表示发运量创记录的表现主要得益于开采和加工环节的强劲表现，其中Iron Bridge贡献了210万吨的发货量。本季度赤铁矿的C1成本为18.17美元/湿吨，同比下降10%，主要反映了有利的库存变动、较低的澳元兑美元汇率以及强劲的运营表现。C1单位成本比2025财年C1单位成本17.99美元/湿吨高出1%。

　　分品种来看，三季度FMG主流品种的产销结构有所变化，随着铁桥项目的开采和国内钢厂需求的阶段变化，其他品种如混合粉和超特粉的占比相比二季度有所下滑。

　　表4：FMG分品种发运（百万吨）

　　数据来源：公开资料，国投期货整理

　　FMG三季度产销延续了此前的较好表现，铁桥项目由于此前已经公告过满产计划出现推迟，所以产能并未进一步释放。FMG维持年度发运指导目标不变，考虑到其产业链的强劲表现，我们预计未来产销将继续保持增长。

　　五、总结

　　整体来看，四大矿山三季度表现有所分化，巴西淡水河谷产销强劲，同比和环比均出现增长，澳洲三大矿山整体产销表现一般。我们预计四季度四大矿山产销在季节性因素的影响下将有所增长，但增量空间并不会太大。

　　国投期货

　　高级分析师 韩倞 投资咨询号：Z0016553