前瞻观点

　　2025年以来，全球避险情绪持续升温，黄金价格大幅上涨。在此背景下，价格相对低位、具有一定替代属性的铂金逐渐获得市场关注，其在投资需求和珠宝首饰领域的热度显著上升。与此同时，钯金作为汽车尾气净化系统的关键原材料，其工业需求依然强劲。

　　值得注意的是，铂、钯的供应高度集中于南非和俄罗斯两个国家，受地缘政治、气候、运输等不确定因素影响较大，供给稳定性长期面临挑战。与黄金、白银等传统贵金属相比，铂、钯的价格波动更为剧烈，使得产业链企业面临更高的经营风险。

　　在这样的背景下，广期所推出铂、钯期货及期权产品，恰逢其时。一方面，这为产业链企业提供了更为灵活、有效的风险管理工具，厂商可借助期货进行套期保值，锁定成本或利润，规避原材料价格剧烈波动带来的不确定性。另一方面，期权产品的推出也为企业提供了更加多样化的风险对冲策略，特别是在价格剧烈波动时，具备更强的风险缓释能力。

　　从更广的层面来看，铂、钯期货及期权的上市，将促进相关品种价格形成机制更加市场化、透明化，有利于增强我国在全球铂族金属定价体系中的话语权。同时，也将吸引更多金融机构、投资者参与，推动贵金属市场的活跃度和深度进一步提升，为资产配置提供更多元化的选择。

　　一、地缘政治和供需安全

　　· 非洲南部：工会罢工和矿区停电

　　非洲南部的南非和津巴布韦拥有全球超80%的铂族金属储量，但工人长期处在低薪、恶劣的工作与居住环境。工会与企业的大型冲突时常爆发，其中最为严重的有以下两起：

　　1.马里卡纳事件（2012）：位于南非的英国矿业公司Lonmin PLC矿工罢工，要求月薪涨至12,500兰特（约US$1137）并改善住宿环境，谈判未达到结果。警方直接介入导致34名工人死亡、78名工人受伤，259人被捕（Lonmin现已被Sibanye-Stillwater收购）。

　　2.铂金行业大罢工（2014）：南非矿业工会联合会发起，要求月薪涨至12,500兰特，参与人数超8万人，为期5个月，总计损失达数十亿兰特，造成南非信用评级下降。

　　收入不平等、住房条件差、工会冲突、监管失效、种族冲突、左翼工会掌权等核心问题依旧存在，2022、2023两年均发生超2000人规模的罢工。近期津巴布韦政府又被曝出铂金矿区拖欠工资数月，近期人工风险大。

　　· 2020-2024年来南非停电时长

　　资料来源： EskomSePush 平安期货研究所

　　停电和供电不足也是南非的主要生产风险之一。南非基础设施建设不足，每年又有季节性洪水，供电时常发生问题。2023年全年有288天发生大规模停电，严重影响当地铂金开采生产。2024年电力供应状况得到显著改善，但电力供应情况仍应被关注。

　　· 诺里尔斯克镍业：地缘冲突和冰海航线

　　俄罗斯诺里尔斯克镍业（诺尼可）是全世界最大的钯金生产企业，也是全球最大的铂金生厂商之一。近几年因为俄乌战争的持续，其产品价格和供应受地缘影响大。一方面是战争初期的强力经济制裁曾在短时间内阻断俄罗斯钯金出口，目前俄罗斯已通过亚美尼亚等国建立新的经销同路躲避制裁，但不排除面对新一轮更严厉制裁的可能性；另一方面持续的俄罗斯货船限制迫使诺尼可雇佣质量较差的他国证照/无证照货船运输货物（路透社报道），导致运货风险激增。

　　2022年4月，钯金曾短暂达到历史高点$3433/盎司。2024年，地缘风险影响持续，俄罗斯铂金销量同比下降约24%，为65万盎司，几乎全部销往中国/香港市场。其中从本土直接出口的产品减少，但有通过亚美尼亚或瑞士保税仓库转运至香港的货量激增。俄罗斯钯金出口则同比增长约2%，达275万盎司，主要因对美国的出口上升。对香港的出口略有下降，但仍占比超过40%（数据来自庄信万丰2024年5月报告），自2024年7月起因地缘政治问题，改为通过亚美尼亚或瑞士中转。

　　诺尼可矿产主要通过杜金卡和摩尔曼斯克两港出发。摩尔曼斯克受暖流影响，全年不冻。杜金卡港所在的叶尼塞河口在冬季会完全结冰，港口功能基本停止或大幅度受限。外国出口活动大幅减少甚至暂停，仅能依靠破冰船短暂维持有限运输。部分紧急或高价值货物会通过破冰船+冰区船队组合运输，但成本较高、风险较大。夏季，北冰洋各港口可通过北冰洋至白令海再到达太平洋运至亚洲各地的航线运送矿物。冬季因海域封冻，矿物货物只能向西到北大西洋各航线。航线附近海域浮冰多且近年雇佣的货船安全性低，对货物供应存在潜在风险。

　　资料来源：诺尼可官网 平安期货研究所

　　二、铂、钯产业链

　　· 铂族金属与金价的联动

　　铂族金属在化学性质上与黄金类似，全球存量有限，化学性质极稳定，不生锈、不腐蚀，适合长期保存，易于标准化铸造和计量且增产速度极慢（铂族金属甚至低于黄金）。因此铂、钯和黄金一样被视作贵金属，理论上拥有通胀对抗、风险对冲和资产配置的作用，和金价有一定联动。不过随着近年来铂金、钯金的工业需求被深度发掘，金价与铂族金属价格逐渐偏离。

　　· 市场回顾：关税贸易战争

　　2025年4月2日，美国宣布“解放日关税”（Liberation Day Tariffs）：对几乎所有国家的进口商品统一实施 10% 基础“互惠关税”，并对部分国家设更高税率。4月7日，美国正式对各国实施加增关税，并在4月9日对多国（约57国）设立更高“按国家定制”的关税，同时对中国进口货物加征至125%。4月2日至7日，金价本应上行，因市场一片混乱，引发资产抛售、去杠杆，导致黄金遭短期抛售以覆盖其他市场的亏损或保证金需求。4月7日开始，以美国领头的激进关税政策对全球金融市场造成了前所未有的影响 ，以关税为武器的大国战争使得避险情绪成为投资市场主流，大量资金涌入黄金。黄金价格飞涨。

　　避险情绪带动了整个贵金属市场的投资热情，贵金属在资产配置的比重中快速上升。铂、钯依赖其优秀的天然化学/物理性质，投资属性快速上升，尤其是铂金，年内最高涨幅高达66%。除此之外，金价的高速上涨严重挤压了大量的下游珠宝首饰制造商的盈利空间。大量珠宝首饰制造商转入铂金市场，铂金作为黄金的替代品大量进入珠宝首饰原料市场。

　　4月至7月，铂金、钯金与黄金的价格联动明显，证明在避险情绪高涨的情况下，铂金、钯金有作为黄金投资替代品的潜质。

　　· 铂族金属与利率联动

　　贵金属作为无息资产，理论上价格与利率息息相关。利率增高，贵金属持有成本上涨，理论上会造成贵金属需求降低从而导致价格下降，可是在实际数据对比中，我们注意到，即便以季度作为价格变频，铂、钯、金与黄金的相关性依旧波动巨大。美元，通胀在很大程度上干扰了利率对铂族金属和黄金价格的影响。

　　资料来源：庄信万丰2025年5月报告 平安期货研究所

　　以2004-2006年为例，美联储在2004年中开始连续17次加息，将联邦基金利率从 1% 提升到 5.25%。这一时期，美国经济增长稳健，大宗商品处于“超级周期”早期，全球需求（尤其是中国）推动金属、能源、贵金属价格上涨。投资者预期加息对应的是经济强劲、通胀压力上升，而不是衰退风险。这段时间内，黄金作为抗通胀工具被大量加入资产配置，金价与利率呈现高度正相关；铂金与钯金作为工业金属，受汽车产业繁荣发展的影响，铂金受珠宝首饰需求的影响，价格也上涨，和利率的相关系数接近+1。

　　国债利率在一段量化宽松推动的缓慢增长金融周期中通常与作为工业金属的铂族金属表现出高正相关性，在量化紧缩或市场有紧缩预期时呈现负相关性，但实际相关系数波动很大，需谨慎结合市场实际情况判断。

　　期货交易采取保证金交易方式，具有杠杆性风险，可能产生巨大亏损。您在入市交易前，应全面了解期货交易法律法规、期货交易所及期货公司业务规则，全面评估自身的经济实力、产品认知能力、风险控制能力、生理及心理承受能力等，审慎决定是否参与期货交易。市场有风险，投资需谨慎。

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