农产品

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　　2025年7-8月，棉花期货价格经历了一轮倒“V”走势过山车，09合约从13700元/吨附近升至14300元/吨，又从14300元/吨跌回13550元/吨附近。01合约在8月第二周完成移仓换月成为主力，开始围绕13800元/吨震荡。近期走势背后最主要的影响因素是“反内卷”政策带来的商品普涨后普跌。而棉花价格升高后下游难以支撑高价原材料，利空因素迅速累积，导致在“反内卷”政策纠偏后，棉花的跌幅甚至大过涨幅。

　　一、反内卷逻辑降温，原料高价不可持续

　　7月末政治局会议召开，会议新增了“反内卷”的相关表述，但表述更注重“无序竞争”、“产能治理”和“地方招商”，弱化了“低价”问题。叠加相关部门此前对商品涨幅过快的表态和对商品期货的各项限制措施，商品整体迅速下跌。从商品指数上看，基本脱离此前单边趋势性上涨或下跌的走势。再度疯涨的情况预计不会复现，但在企稳后有具体限产措施的部分种类商品有望将商品整体的价格中心缓慢抬升。

　　中国7月PMI指数出炉，制造业PMI为49.1%，环比降低0.3%，连续3个月处于收缩区间。新订单指数、原材料库存指数和新出口订单指数皆环比降低，分别代表着需求的加速萎缩，企业的主动去库以及海外需求疲弱加剧。数据说明原料价格升高对需求的负面影响，以及企业对原料短期大涨的接受度并不高。

　　国际上美国再度掀起全球关税大战，后续仍可能继续贯穿2025年。叠加美联储暂停降息的表态，国际经济局势同样不甚乐观。

　　对于棉花来说，若商品没有出现短期趋势性的大涨大跌，则其和宏观走势的关联度将缓慢降低。“反内卷”的产能收缩的模式很难推移到棉花上，如果是内陆地区将污染相对严重的纺织和印染厂关闭，则对棉花实则是个利空。后续金九银十传统消费旺季即将到来，在实际数据落地之前，市场的情绪预计中性偏乐观。

　　二、产业利空汇聚，旺季表现或不及预期

　　此轮棉花倒“V”行情背后，纺织利润也经历了一轮过山车。根据钢联数据，6月中旬时纺织即时亏损约在1500元/吨左右。随着棉花价格的上涨，亏损逐渐扩大至1850元/吨左右。纺织即时亏损已持续长达半年，即使算上提前囤货的短暂延时利润，纺织企业的资金压力也已十分巨大。

　　其他的下游指标同样不慎乐观。截至到8月8日，纺织厂的开机率和织布厂的开机率延续下滑，分别跌至37 %和65.7%，月环比降低3.8%和5.4%。与此同时，截至7月底的纱线和坯布的库存则分别上升至27.67天和36.14天，两项数据皆属于历史偏高水平。不过，坯布库存已现拐点，纱线则继续累库。

　　虽然进入8月后马上将迎来金九银十传统旺季，但鉴于关税问题，不少出口订单已在上半年抢单完成，因此这个金九银十旺季的实际消费并不乐观。旺季预期有望支撑棉价在前期震荡偏强，但后期预计仍是相对偏空因素，并对棉价起先扬后抑的作用。

　　三、库存低位，新棉开秤价预计同比波动较小

　　09合约的棉花价格在6月5日到达阶段性低点，随后震荡上行，最主要的支撑因素是在进口持续偏低的情况下，库存降至历史偏低甚至是最低水平。2025年1-6月，棉花进口合计47万吨，同比减少134万吨。进口偏低的主要原因是美国掀起贸易战后，中国对美棉加征了关税，使得进口美棉十分不划算。而上半年巴西棉出口量极少，绝大部分的出口在7-12月时完成。缺乏进口棉补充后，库存降速较快。历史最低库存对棉价形成极强的支撑。后续则需等待7月后巴西棉的进口情况，以及进口滑准税配额的发放情况。

　　虽然本年度的种植天气不如去年般风调雨顺，但在技术、种子和种植面积扩大的加成下，预计总产量大概率持平或小幅波动。轧花厂抢收意愿不高，依然秉承去年随行就市的态度。

　　总结：预计棉花09合约在9月前围绕13550/吨附近盘整，01则在13500-14000元/吨区间内震荡，非极端宏观或天气事件波动范围不会太大。价格向上将面临产业消费端的桎梏，09本身仓单质量偏差多头接单意愿不强也是重要原因。新棉丰产，新棉成本预计也将保持相对平稳，不足以形成再度向上突破的驱动因素。下方则有历史性低位的库存支撑，尤其在金九银十数据落地前，较好的期望会给予棉价相对强支撑。01合约则有望在传统旺季、低库存甚至是新棉成本预期支撑下先小幅上涨，再在套保资金压力下回落，走出先扬后抑的走势。