本文作者：

　　银河期货研究员 陈寒松

　　期货从业证号：F03129697 投资咨询证号：Z0020351

　　第一部分 前言概要

　　一、要点综述

　　年初以来，锌价重心不断下移。我们多次提示，今年全球锌精矿供应大幅放量预期下，锌价或承压下行。本报告梳理了二季度海外主要矿山产量，并根据最新信息进行全年产量预测。

　　我们对海外10家矿企锌矿产量进行汇总，2025年二季度产量共计116.28万吨，环比增加5.45%，同比增加16.5%。。二季度海外部分矿山因品位上升、碾磨量提升、矿段调整、投产、复产等因素影响，产量有所上升。但部分矿山因安全事故、品位下降、维护等因素影响，产量出现下滑。

　　根据对国内外数据进行整理，预计2025年全球锌精矿产量同比增量在70.29万吨左右。其中海外产量增加59.49万吨，国内产量增加10.8万吨。但是有两点仍然需要谨慎，一方面，年内会因为罢工、事故、品位不及预期等因素出现产量下滑，存在年内产量下调的风险；另一方面，价格对产量有正向的刺激，低价将会抑制产量的释放。综上我们下调了对2025年整体锌精矿产量的预估至50万吨，预计2025年全球锌精矿产量或+4.2%至1240万吨左右。

　　二、市场影响

　　近期国内锌精矿市场持稳，因国产矿价格优势，冶炼厂倾向采购国产矿，促使进口锌精矿加工费持续上调。

　　8月国内除湖南地区部分冶炼厂检修外，其余冶炼厂预计生产持稳。当前国内锌精矿供应充足，冶炼厂仍处盈利，开工积极性明显提升，精炼锌供应预计将有明显放量。

　　消费端，当前仍处锌消费淡季，叠加京津冀地区8月中旬或有减停产，下游消费或进一步走弱。近期锌价有所反弹，下游对当前锌价接受度不高，仅刚需采购。

　　当前国内锌消费清淡，供应大幅放量，国内社会库存持续累库。基本面对锌价仍有压力，预计沪锌价格仍有进一步下行空间。

　　三、策略推荐

　　1.单边：获利空单可继续持有。若消费不及预期，在精炼锌大幅放量背景下，锌价或加速下行，产业客户需做好库存保值。

　　2.套利：观望。

　　3.期权：观望。

　　第二部分 海外矿山产量

　　一、海外矿山产量

　　2025年1-5月，全球锌精矿产量为499.33万吨，同比增加25.19万吨或5.31%；其中海外锌精矿产量为324.64万吨，同比增加22.09万吨或6.8%；中国锌精矿产量152.6万吨，同比增加3.1万吨或2.07%。5月全球锌精矿产量为101.93万吨，同比增加2.48万吨或2.49%；其中海外锌精矿产量为68.73万吨，同比增加2.18万吨或3.28%；中国锌精矿产量33.2万吨，同比增加0.3万吨或0.91%。

　　5月产量主要增量在刚果（金）、澳大利亚、爱尔兰、南非、瑞典。

　　其中，澳大利亚，2025年1-5月生产锌精矿50.3万吨，同比增加5.7万吨或12.8%。嘉能可位于澳大利亚的McArthur River锌矿恢复生产。 29Metals位于澳大利亚的Golden Grove一季度锌精矿产量同比增加1.2万吨，主要由于品位和回收率增加。

　　刚果（金），2025 年 1-5月生产锌精矿7.9万吨，同比增加7.8万吨。主要源自艾芬豪矿业旗下的Kipushi 矿山项目的投产。根据最新消息，Kipushi矿山项目于2024年5月31日正式投料，并于6月14日出产首批锌精矿，2024年产量4.27万吨。目前2025年年化产量已接近18万吨，接近18至24万金吨锌精矿的年度指导目标。

　　爱尔兰，2025年1-5月生产锌精矿3.5万吨，同比增加3.5万吨。Boliden公司位于爱尔兰的Tara矿山在2024年四季度重新开始生产，并在2025年1月达产。

　　减量主要在加拿大、美国和巴西等国家，2025年1-5月产量分别为2.5万吨、29.1万吨、6.3万吨，产量下降主要源于矿石品位和回收率的下降。

　　根据我们对海外十家矿企财报进行梳理汇总，二季度产量共计116.28万吨，环比增加5.45%，同比增加16.5%。需要注意的是Boliden从Lundin Mining收购了Neves-Corvo和Zinkgruvan矿山，这两座矿山于4月16日并入Boliden。为了数据统计更加直观，我们将汇总表中Lundin Mining锌精矿产量数据并入Boliden。

　　二、海外主要矿企产量

　　1、Vedanta公司

　　2025年二季度，Vedanta锌精矿产量32.2万吨，环比-10.56%，同比+7.33%。产量增加主因一季度部分矿山锌品位提升及选矿回收率提升。

　　具体看，位于印度的Hindustan Zinc产量26.5万吨，环比-14.52%，同比+0.76%。产量同比增加一方面因开采锌品位有所提升回收率提升。环比减量主因二季度存有矿山筹备工作，导致环比出现减量。

　　位于南非的Gamsberg产量4.6万吨，环比+15%，同比+76.92%。该矿产量增加主因锌品位及回收率提升，且开采量大幅增加。该矿目前仍在扩建，已完成68.5%的进程，预计下半年完成。

　　位于南非的BMM产量1.1万吨，环比+10%，与去年同期产量一致。

　　2、Glencore公司

　　2025年二季度，Glencore锌精矿产量25.16万吨，环比+17.8%，同比+18.9%。产量同比增长主因Antamina的锌品位提升以及澳大利亚McArthur River锌精矿产量增加。全年产量指引由93-99万吨更新为94-98万吨。

　　具体看，位于秘鲁的Antamina产量5.05万吨，环比+77.2%，同比+144%。产量明显增长主因该矿进行了采矿顺序调整，锌精矿产量明显增长。二季度虽有安全事故导致短暂停工，但高产量抵消了相应的减量。

　　位于哈萨克斯坦的Kazzinc产量5.13万吨，环比+7.5%，同比+6.4%。

　　位于澳大利亚的McArthur River产量6.37万吨，环比+4.9%，同比+14%。主因该矿去年同期受自然灾害影响，产量有所影响，今年二季度生产稳定。

　　位于澳大利亚的Mount Isa产量7.25万吨，环比+5.1%，同比-5.5%。

　　位于加拿大的Kidd产量1.05万吨，环比+123.4%，同比+41.9%。该矿二季度产量增加主因开采顺序调整。

　　3、TECK公司

　　2025年二季度，TECK锌精矿产量16.85万吨，环比+22.72%，同比+10.93%。产量显著增加主因Antamina矿序调整，提升更多的锌开采比例。Red Dog产量减少主因矿石品位下降，但符合矿山规划预期。2025全年产量指引维持52.5-57.5万吨不变，2026年产量指引46.5-52.5万吨，2027年产量指引40-44.5万吨，2028年产量指引33.5-37.5万吨。

　　具体看，位于秘鲁的Antamina产量3.2万吨，环比增+55.9%，同比+155.6%。二季度Antamina因安全事故导致停产一周，但随后于6月恢复满负荷生产。全年产量指引维持9.5-10.5万吨不变，2026年产量指引5.5-6.5万吨，2027年产量指引3.5-4.5万吨，2028年产量指引4.5-5.5万吨。

　　位于美国的Red Dog产量13.66万吨，环比+17%，同比-2%。红狗矿的发运已从7月11日开始，考虑到国内冶炼厂与Teck签订了Red Dog的长单，预计近期Red Dog锌精矿将持续流入国内。全年产量指引维持43-47万吨不变，2026年产量指引41-46万吨，2027年产量指引36.5-40万吨，2028年产量指引29-32万吨。

　　4、NEXA公司

　　2025年二季度，NEXA锌精矿产量7.35万吨，环比+9.05%，同比-10.91%。环比增加主因秘鲁地区矿山生产运营有所改善。同比有所减量主因Vazante、Aripuan 产量下降，但Atacocha及El Porvenir的增量部分抵消了相应的减量。

　　具体看，位于秘鲁的Cerro Lindo产量2.33万吨，环比+37.06%，同比-3.32%。

　　位于秘鲁的El Porvenir产量1.36万吨，环比+14.29%，同比+12.4%。该矿山在一季度受自然灾害（强降雨）影响，同时矿山矿石吞吐量有所下降导致产量有所下滑。二季度生产恢复，产量明显提升。

　　位于秘鲁的Atacocha产量0.31万吨，环比+24%，同比29.17%。该矿山在一季度受自然灾害（强降雨）影响，同时矿山矿石吞吐量有所下降导致产量有所下滑。二季度恢复生产后产量提升。

　　位于巴西的Vazante产量2.74万吨，环比-8.05%，同比-20.58%。

　　位于秘鲁的Aripuan 产量0.61万吨，环比-1.61%，同比-20.78%。该矿山在一季度受自然灾害（强降雨）影响，同时矿山矿石吞吐量有所下降导致产量有所下滑。二季度虽有好转，但产量提升并不明显。

　　5、Boliden公司

　　2025年二季度，Boliden锌精矿产量9.31万吨，环比+60.73%，同比+147.36%。二季度Boliden产量大增，一方面因Tara复产提产（2023年因矿山亏损，该矿停产维护。2024年四季度末该矿复产，并于今年一季度达到满产）。另一方面，主因Boliden从Lundin Mining收购了Neves-Corvo和Zinkgruvan矿山，这两座矿山于4月16日并入Boliden。

　　具体看，位于瑞典的The Boliden Area产量1.07万吨，环比-8.87%，同比-8.38%。

　　位于芬兰的Tara产量2.04万吨，环比-5.27%。该矿在2023年7月进入保养维护从而停产，于2025年一季度再次产出。预计2025全年该矿碾磨量达到180万吨，预计2028年达到全年220万吨碾磨量。

　　位于瑞典的Garpenberg产量2.33万吨，环比-5.45%，同比-10.29%。此前预计该矿山今年品位在3.3%左右，二季度因地质条件等因素影响，导致高品位锌矿的开采有所推迟，预计全年品位在3.1%附近。除此之外，二季度磨机进行了维护保养，也间接造成了产量下滑。该矿仍在申请许可限额，预计将从3.5万吨/年限制申请调整至4.5万吨/年。

　　位于葡萄牙的Neves-Corvo产出锌精矿约2.61万吨，环比-5.7%，同比+1.66%。位于瑞典的Zinkgruvan产出锌精矿约2.22万吨，环比+4.6%，同比+2.13%。

　　6、Penoles公司

　　2025年二季度，Penole锌精矿产量6.01万吨，环比+4.25%，同比-15.85%。产量同比下滑明显，主因 San Julián和 Tizapa 矿的矿石加工中断影响；此外，Velarde a 和 Sabinas 矿的矿石品位下降，Sabinas 矿的磨矿量及回收率减少，Fresnillo 矿的选矿量降低，也导致锌产量下滑。

　　2024 年 11 月 San Julián 矿的浸染矿体因资源枯竭停止开采；以及 Tizapa 矿自 2024 年 8 月 30 日起发生罢工（该罢工于 2025 年 6 月 19 日结束，公司已通过重大事件公告告知，矿山于 6 月 30 日恢复运营），期间停产导致产量缺失。Fresnillo、Sabinas 和 Saucito 等采矿单位的选矿厂矿石加工量也有小幅减少。不过，Velarde a、Capela 和 San Julián（Vetas 矿区）通过增加矿石磨矿和选矿量，部分抵消了上述减少；而 Ciénega 和 Juanicipio 矿的加工量则仅有轻微波动。

　　7、MMG公司（中国五矿）

　　2025年二季度，MMG锌精矿产量5.62万吨，环比+8.5%，同比+11.73%。产量上升主因Dugald River去年因计划外检修后逐步复产，产量增加明显。Rosebery虽有减量，但Dugald River的增量抵消了该矿山的减量。全年产量指引维持21.5-24万吨。

　　具体看，位于澳大利亚的Dugald River产量4.36万吨，环比+6.6%，同比+26.2%。去年同期因意外检修，导致产量减少。今年一季度因森林火灾及洪水导致当季产量下滑。进入二季度，该矿山生产稳定，选矿处理量大幅增加，矿石品位提高及回收率维持高位。共同推动下，二季度产量环比、同比均出现明显上升。全年产量指引17-18.5万吨。

　　位于澳大利亚的Rosebery产量1.26万吨，环比+15.9%，同比-20%。二季度该矿山因采矿顺序导致品位下降。全年产量指引4.5-5.5万吨。

　　8、Grupo Mexico公司

　　2025年一季度，Grupo Mexico锌精矿产量4.59万吨，环比+16.6%，同比+56.02%。产量增加主因Buenavista 锌矿的正常运营和该单位的矿石含量增加。

　　9、BHP公司

　　2025年二季度，BHP（旗下锌业务仅Antamina股权）锌精矿产量4.04万吨，环比+55.3%，同比+155.16%。产量增加主因Antamina采矿顺序调整，产量大幅增加。

　　10、Ivanhoe公司

　　2025年二季度，Kipushi锌精矿产量4.18万吨，环比-2.2%。Kipushi矿山项目于2024年5月31日正式投料，并于6月14日出产首批锌精矿，2024年产量5.14万吨。2025年的产量指引维持不变，锌产量仍在18万至24万吨之间。

　　随着产能逐步提升至稳定状态，第二季度Kipushi选矿厂的锌产量持续改善。5月，该厂多项生产指标创历史纪录，处理矿石量达到创纪录的60,182吨，锌产量达到创纪录的18,305吨。6月，由于在计划停产前的三周内临时处理低品位矿石，且为整合第一阶段的消除瓶颈计划（去瓶颈计划的第一阶段重点是改进尾矿泵送系统，使选矿厂能够持续以额定产能运行。这项工作现已完成。）停产9天，仅处理了41,107吨矿石。

　　去瓶颈计划的第二阶段也是最后阶段，将对选矿厂内的某些加工设备进行升级，以将年矿石处理量提高20%，从80万吨提高到96万吨。该阶段预计于第三季度完成，计划在8月停产7天，以整合所有剩余的设备升级工作。

　　三、 2025年锌精矿产量变化预测

　　根据对国内外数据进行整理，预计2025年全球锌精矿产量同比增量在70.29万吨左右。其中海外产量增加59.49万吨，国内产量增加10.8万吨。但是有两点仍然需要谨慎，一方面，年内会因为罢工、事故、品位不及预期等因素出现产量下滑，存在年内产量下调的风险；另一方面，价格对产量有正向的刺激，低价将会抑制产量的释放。综上我们下调了对2025年整体锌精矿产量的预估至50万吨，预计2025年全球锌精矿产量或+4.2%至1240万吨左右。

　　作者承诺

　　本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。

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