贵 金属

　　中长期维度看，我们仍维持看涨金银。中期看，美联储下半年降息仍是大概率事件，而年内首次降息可能在9月，年内降息次数约2次，这预示着美元与美债收益率有望随着降息预期的推进进一步下行，并继续抬升下半年贵金属估值。全球央行仍将继续保持购金方角色，尽管金价的快速上涨可能阶段性抑制央行购金幅度。我们认为央行购金是一种战略性布置，同时世界黄金协会对70余家央行的调查问卷，亦凸显大部分央行继续增配黄金、减配美元的意愿。投资需求方面，我们认为全球黄金ETF仍有望进一步增长。当然，尽管贵金属中长期趋势维持看涨，下半年重心亦仍有望上抬，但下半年走势的流畅度或低于上半年，整体涨幅亦或边际缩窄。短期来看，贵金属价格仍将受贸易关税谈判、地缘冲突变化以及经济数据与美联储官员讲话引导的降息预期波动等因素影响。我们预计黄金仍有望在7月逐步扭转当前的疲态。而黄金3500关口的突破选择，或需等待降息预期的重新增强配合。

　　价格区间预测：AU:3100-3700美元/盎司；720-870元/克；AG:34.5-41美元/盎司；8350-9800元/千克

　　风险提示：衰退恐慌、关税和解、金融危机、AI技术革新、美经济韧性致降息延后

　　新能源

　　碳酸锂

　　下半年，供给端增速高于需求端增速，仍以反弹空配思路对待。库存高位压制价格反弹高度，整体仍以偏空思路对待。国外关注澳矿减停产情况与欧美新能源汽车政策，国内关注龙头大厂排产情况。库存关注上游锂矿、锂盐与终端电芯情况。

　　价格区间预测：58000-65000元/吨

　　风险提示：1.宏观扰动或新能源政策性刺激；2.欧美新能源汽车政策；3.供给端减停产；4.技术性反弹。

　　工业硅/多晶硅

　　下半年，需求端改善程度整体有限，仍以反弹空配思路对待。当前价格工业硅市场仍有增产预期，下游需求端整体弱势，库存高企。当前价格多晶硅产量仍有增产预期，光伏抢装潮透支下半年需求，多晶硅库存高企，硅片库存也处于近三年高位。国外关注欧美、中东光伏政策，国内关注龙头大厂排产情况与光伏政策。库存关注工业硅、多晶硅和硅片库存情况。

　　价格区间预测：SI：6800-8500元/吨；PS：28000-34000元/吨

　　风险提示：1.宏观扰动或光伏政策刺激；2.欧美光伏政策；3.供给端减停产或产业整合；4.技术性反弹。

　　有色金属

　　镍、不锈钢

　　三季度镍不锈钢产业链上难以直接扭转过剩局面,各环节产品减产力度有待观望,需求淡季下上下游博弈仍存。宏观层面,美联储降息预期反复扰动市场风险偏好,目前中东伊以冲突推升避险情绪,整体有色受到一定提振。印尼矿业政策仍是最大变量-若RKAB审批加速落地缓解矿荒预期,或镍矿基准价和升水因市场疲软下调则对市场情绪产生较大影响；镍铁端当前印尼火法矿升水仍高企,叠加湿法矿受新产能投产驱动持续走强,镍铁成本中枢难有实质下移。印尼镍铁厂在持续亏损压力下,7月已有超15%产能主动减产，若三季度镍价长期低于12.1万元/吨，或将触发更大规模减产。不锈钢方面钢厂通过降低300系占比和增加400系排产优化利润，后续无明显政策提振情况下需静待“金九银十”传统旺季备货启动，需求复苏力度仍是关键瓶颈；新能源领域主要趋势仍然维持以销定产走势，需要关注中间品生产是否平稳，后续在钴价无明显跳水的情况下硫酸镍价格或仍较为坚挺。

　　价格区间预测：NI：117000-125000元/吨；SS：12300-12800元/吨

　　风险提示：1.基本面供过于求矛盾延续；2.需求淡季库存持续高企；3.印尼菲律宾矿端扰动延续；4.地缘因素带动有色反复

　　铜

　　展望2025年下半年，考虑到美国关税政策对全球经济增长的影响以及对关税缓冲期造成的通胀延迟反馈，铜价或出现先见顶后回落。此后在全球经济平稳、铜供给偏紧、需求有一定支撑的情况下，触底反弹。宏观方面，美国关税事件和美联储对利率的调整仍将是对全球经济影响最大的两个因素，也将是铜价波动的背后操控者。关税政策已成为推高美国通胀的主要因素之一，也迫使美联储长期维持高利率来应对可能发生的二次通胀。基本面，供给端偏紧已经成为投资者的共识，无论是原生铜矿还是再生的产量或都将面临巨大压力。需求内强外弱较为明显。国内依靠电网投资的增量，为铜需求给予较大的支撑。电源端光伏或出现明显下滑，风电相对稳定。汽车、地产、家电板块均小幅承压。

　　价格区间预测:75000-82000元/吨

　　风险提示：1.全球经济衰退；2.供给端扰动加剧。

　　铝产业链

　　氧化铝：展望三季度，在供应过剩的情况下，氧化铝价格将以成本定价为主，我们认为进口铝土矿预计运行区间为70-80美元/吨，对应氧化铝成本为2800-3000元/吨，给予盘面一定波动的情况下，盘面价格运行区间为2700-3200宽幅震荡，重点需关注氧化铝边际供需情况也就是氧化铝企业复产减产情况，主要的风险点在于几内亚大选前后的矿石政策。

　　铝：2025年三季度电解铝供给侧可变动幅度不大，主要矛盾点集中在需求上，三季度电力用铝预计维持高速增长，汽车、家电依然保持正向贡献但增速放缓，地产不见起色，光伏板块由于抢装导致需求前置，三季度预计会有明显回落对铝需求造成拖累。从全球供需平衡的而角度来看，海外电解铝略有短缺，国内微微过剩但量级维持在需求的1%左右，因此可认为铝依旧维持紧平衡状态。我们认为三季度铝价或将震荡偏弱，向上动能不足上方压力位可参考上半年压力位21000元/吨，考虑上半年铝价多次冲击21000点位都未突破，若三季度突破该点位可轻仓试空，同时考虑到供需紧平衡叠加低库存情况下现货端容易出现区域性紧缺或时间上的供需错配导致铝下方空间下方支撑位可参考19500元/吨，突破后可逐步布局多单等待四季度回调。套利策略方面推荐等待合适时机以及点位进行正套。主要风险点为美关税政策。

　　铝合金：铸造铝合金基本面来看原料端当前市场废铝紧张，原料采购较为困难，废铝价格易涨难跌，使得铸造铝合金成本支撑较强，供应产能相对过剩，行业难有较高利润，需求端铝合金主要下游需求是汽车，需求增速或将放缓。铝合金供给过剩需求预期走弱的情况使得铝合金期货合约跨月结构为BACK结构，策略上推荐进行正套。同时考虑其与沪铝相关性较强，推荐在其与沪铝价差小于-500或多余500元/吨时进行价差套利。

　　价格区间预测：氧化铝:2700-3200元/吨；铝:19500-21000元/吨；铸造铝合金:19000-21500元/吨

　　风险提示：氧化铝：几内亚大选前后的矿石政策；铝：美关税政策，需求超预期下降，俄铝进口超预期；铝合金：需求超预期下降

　　铅

　　2025年临近三季度铅传统旺季，结合有色金属价格当下主震荡的趋势，我们预计在6月下旬至10月中旬，铅价或以先震荡随后进行突破区间偏强震荡上行随后回落为主要的节奏展望。主导行情的矛盾为【供需两淡—需求增加大于供应增多—价格上涨后刺激再生复产或进口供应—商品价格回购中性博弈位置】的逻辑链条。结合市场目前的情况，我们认为2025下半年年铅价相对更为强势。

　　价格区间预测:16000-18000元/吨

　　风险提示:1.供应端扰动加剧；2.海内外宏观扰动；

　　锌

　　下半年锌的主要驱动依然来自于供给侧宽松，且将延续到明年。内外矿端增量表现都与预期一致，虽海外冶炼端投产不顺，但国内接货顺畅且有强烈复产意愿。在需求端增速放缓或维持现有格局的情况下，过渡至过剩格局。宏观方面，2025年下半年美国经济预计将呈现增长放缓、通胀阶段性上行的滞胀特征，主因特朗普关税政策推升进口成本，同时抑制企业投资与消费需求。

　　展望未来，锌价整体的核心矛盾有三点：1、锌元素过剩预期；2、宏观不确定性造成的悲观预期；3、需求弱复苏。三重压力下，我们预计锌价在三季度可能再探低点，保守估计运行区间在20000-23000元/吨。下半年，冶炼厂复产加上全年锌精矿增量转化为锌锭，供给端压力真正显现对锌锭价格形成强力压制。同时需求端增速放缓，导致锌元素整体供给过剩。在经过三季度的高波动后，四季度锌锭价格趋向于窄幅震荡，而高TC仍对锌价进行支撑，锌锭开始持续累库，等待下一轮旺季消化低价锌锭。

　　价格区间预测：20000-23000元/吨

　　风险提示：1.海内外宏观扰动；2.冶炼厂减停产；3.天灾，战争等不可抗力

　　锡

　　展望2025年下半年，锡价或在上方见顶后缓慢回落。美国对于商品、资本货物加征关税对电子产品影响或有限，美联储的货币政策调整对于锡价产生的影响也不会太大。基本面供给端随着缅甸佤邦的复产，矿端的变量逐渐降低。需求方面，根据最新的WSTS行业预测，今年半导体市场规模预计为7008亿美元，同比增长11.2%。考虑到芯片价格的抬升，对于锡需求量的增加或在3%附近。汽车和铅酸蓄电池端对于锡需求的增量大概率可以弥补光伏的弱势。

　　价格区间预测：230000-270000元/吨

　　风险提示：1.非洲供给端反复；2.半导体板块需求的不确定性。

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