国债

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　　随着中东局势缓和，市场风险情绪快速回暖，股债跷跷板效应突出。10年期国债活跃券收益率由上周五收盘1.6380%上行至周三下午1.6535%左右，30年期国债活跃券收益率由上周五收盘1.8370%上行至周三下午1.8640%左右，利率曲线本周有所走陡。与此相应，10年期、30年期、5年期、2年期国债期货主力合约本周前三日累计涨跌幅分别为-0.16%、-0.55%、-0.08%及-0.03%。

　　伊以冲突持续12天后宣告停火，局势暂时缓和

　　6月13日凌晨，以色列对伊朗多地发动大规模空袭，轰炸伊朗核设施和军事目标，造成大量人员伤亡。伊朗卫生部表示，以色列的空袭迄今已造成610人死亡。以色列当局表示，伊朗已向以色列发射导弹作为回应，造成 28 人死亡。美国总统特朗普21日在社交媒体上说，美军已“成功打击”伊朗三处核设施。美国总统特朗普23日傍晚在社交媒体“真实社交”上宣布，以色列和伊朗已就“全面彻底停火”达成一致。伊朗与以色列冲突停火于北京时间24日正午后正式生效。停火协议生效后，双方各自宣布取得胜利。

　　以军行动目标是“打击伊朗核设施、弹道导弹工厂和军事能力”。美国通过外交渠道向伊朗表示，打击伊朗核设施是“美方全部计划”，美方不打算推动伊朗政权更迭。特朗普与以色列总理内塔尼亚胡都将打击伊朗核设施定性为重大胜利。

　　但伊朗核计划实际进展未知，各方说辞不一，这牵涉到冲突各方的战略目标界定及后续博弈走向。消除“核威胁”是以色列向伊朗发起袭击的重要目标，若实际效果被证实有限，以国内可能质疑行动正当性，内塔尼亚胡面临军事冒险的批评，甚至可能影响未来停火进程。但也有美国专家认为，对伊朗核设施的“有限打击”或是美以有意为之，以维持伊朗“核威胁”。以伊停火后，美国和伊朗都释放了愿继续谈判的信号，核设施受损程度直接关系美国和伊朗在后续谈判中的筹码。谈判道阻且长，后续局势不确定性仍大。

　　后续事件发展可简化为三个情景，一是停火实现，对话谈判顺利进行，，二是维持有限冲突，伊朗的出口供给受到较大限制，三是冲突升级，霍尔木兹海峡封锁，使得全球主要能源、工业金属和农产品、稀土等供应链受到冲击。目前原油、黄金均回落至6月13日前水平，对应风险情绪快速修复，以及市场定价后两者情景发生概率不大。同时需要注意的是，美元信用体系进一步弱化，美元避险属性下降，美元指数下行、美债收益率走高，弱美元交易再度深化。

　　资金面环比收敛，符合跨季季节性规律

　　随着跨季资金需求增大，本周以来资金面有所收紧，央行维持流动性呵护，整体符合季节性规律。6月24日，央行公告称将以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展3000亿元MLF操作，期限为1年。考虑到本月有1820亿元MLF到期，即本月MLF净投放达1180亿元，为连续第四个月加量续作。叠加公开市场逆回购操作看，本周前三日公开市场操作累计净投放5967亿元。此外，央行首次在6月进行了两次买断式逆回购操作，分别为3个月期限1万亿元及6个月期限4000亿元，合计实现买断式逆回购净投放2000亿元。以上操作均体现了央行对流动性的呵护态度，资金面预期趋稳。

　　图、资金利率季节性走势

　　基本面及政策面变化不大，仍处观察期

　　近期公布的5月经济数据维持平稳。5月工业及投资增速回落，关税缓和的正向提振未完全体现，消费受节日出行及购物节前移有所提振；房地产销售量价双双维持偏弱运行；财政收支同比增速均有所放缓，广义财政赤字同比有所收缩。

　　政策方面，近期陆家嘴论坛开幕，央行宣布八项重磅金融开放举措，证监会提出加力推出进一步深化改革的“1+6”政策措施。国家发改委表示以旧换新“国补”将持续，中央资金将分批下达，缓和了市场对国补暂停的担忧。央行等部门发布提振消费文件，主要公布提振消费政策中关于金融支持的具体政策细节。总体来看，政策取向未改，但仍以加快落地现有政策安排为主。

　　5月经济数据边际改善，改善幅度符合市场预期，基本面及政策面均进入观察期，在新的预期差形成之前难以形成方向性驱动。

　　后市展望

　　如我们前期文章《期债短期顺风，但突破前高仍需等待-20250611》观点，债市受央行对流动性呵护态度偏积极以及买卖国债、买断式逆回购等多元化政策博弈推动短期顺风，而基本面运行平稳、内生增长动能仍在修复阶段、政策积极取向不改但以存量政策发力为主、外部环境不确定性仍大等，决定了利率上下驱动均不足。近日风险情绪回暖带动股债跷跷板效应凸显，债市有所回调，特别是前期表现更好的超长端品种。往后看，关注中美贸易关税谈判时点临近谈判进展新变化下央行政策目标及重心会否发生边际变化，以资金面走势为关键观察点。操作上建议在长端品种维持波段交易思路，并结合权益市场走势，关注跨季后可能出现的重新布多的单边机会。

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