下半年美国关税政策的实施在很大程度上影响货币政策走向。

　　基本面来看，海外矿石供应压力将继续存在，废铜供应持续紧张，冶炼厂检修增加。需求方面，线缆消费平稳，汽车产销继续回升，空调生产将在四季度再度开启。

　　综上，下半年铜价将有望震荡走强。

　　上半年铜价经历了两轮明确的上涨过程。铜价自新年伊始便开启流畅的上涨行情，沪铜主力合约3月26日最高触及83320元。而后铜价在清明假期前后大跌，并最低下挫至71320元。后伴随美国“关税战”趋于缓和，铜价再度向上修复跌幅，并最终稳定于78500元附近。

　　二、关税政策主导 聚焦货币政策

　　上半年宏观市场围绕美国贸易战展开。

　　2.1 外贸忧虑缓和 聚焦海外宏观数据

　　上半年全球宏观市场最大的主题无疑是美国的关税政策。美国东部时间2月1日，特朗普政府宣布向中国进口商品加征10%关税，对来自加拿大和墨西哥的进口产品征收25%的额外关税，对来自加拿大的能源资源征收10%关税，关税原定4日生效，但美国时间2月3日，美墨、美加同意暂缓一个月实施加征关税措施，令市场对贸易环境忧虑一度出现明显缓解。而后，伴随特朗普宣布3月4日起对欧盟、墨西哥、加拿大统一加征25%关税，市场情绪再度逆转，4月初美国“对等关税”出台后，市场恐慌情绪快速发酵并席卷全市场。5月初英美就关税贸易协议条款达成一致，中美进行日内瓦经贸会谈，贸易战的纷扰对铜价的影响终于开始降温。

　　美联储上半年共有4次议息会议，均未采取任何行动，联邦基金利率的目标区间持续保持在4.25%至4.5%。

　　地缘政治方面，美国东部时间2月12日，美国总统特朗普先后与俄罗斯总统普京、乌克兰总统泽连斯基通电话，希望与俄罗斯和乌克兰代表开启旨在结束俄乌冲突的谈判，持续多时的俄乌冲突似乎看到和谈曙光。5月中旬和6月初，俄乌两度在土耳其伊斯坦布尔举行谈判，但仍待进一步取得谈判进展。

　　下半年美联储将举行四次议息会议，美国关税政策的实施在很大程度上影响货币政策走向。

　　三、供应格局稳定 炼厂再迎检修

　　3.1 加工费走弱 铜矿紧张仍将持续

　　上半年全球铜精矿供应维持偏紧格局。SMM报出的进口铜精矿加工费自1月24日当周由正转负，后负值持续扩大，截至6月13日当周，进口铜精矿加工费报-44.75美元/吨，持续刷新历史新低，矿石供应压力不断凸显。

　　下半年有新矿投产，铜精矿供应有望得到一定补充，但全球铜精矿供应紧张格局仍难以打破。

　　3.2 废铜进口有限 阳极供应偏紧

　　上半年精废含税价差整体呈现震荡走弱态势，1月中旬最高达到3000元/吨以上水平，后价差有所走弱。铜价自3月起再度开启上涨，但下游企业对高价接受度较低，而后，废铜供应的实质性紧张，精废价差重心整体下移。

　　从SMM目前已公布的数据来看，1-5月国内旧废金属产量呈现下降趋势，且产量低于往年水平；同期国内废铜进口量震荡回升，且进口水平高于往年。

　　据SMM报道，宁波大榭码头正在建造集装箱泊位，预计为期一年，这可能会造成查验和堆场的堵塞，从而对进口废铜到货速度产生一定影响。

　　3.3 库存结构重塑 年末检修集中

　　根据SMM调研的国内冶炼厂检修计划，一季度国内冶炼厂检修较少，二季度国内计划检修的冶炼厂数量明显增加，4-6月均有多家冶炼厂有检修计划。

　　SMM数据显示，今年1-5月国内电解铜产量累计增长11.09%至545.81万吨。加工费虽然持续负值走阔，但并未影响冶炼厂生产。

　　据SMM调研情况，下半年国内冶炼厂将在9-11月再度迎来检修高峰期。

　　四、终端消费平稳 差异继续存在

　　4.1 线缆消费平稳 需求传导不畅

　　今年1-5月线缆企业开工率整体呈现回升态势，4月铜价下跌曾一度刺激企业生产短期提速。

　　下半年线缆行业消费难以有效形成价格支撑。

　　4.2 生产先抑后扬 空调消费值得期待

　　国内空调行业生产在本冷年再度表现积极，去年9月起空调生产便开始明显上量启动，生产旺季早于往年1个月便已来临，销量表现同样亮眼。

　　依照空调行业生产的季节性规律，下半年空调行业生产将经历先抑后扬过程，空调需求发力将主要体现在四季度。

　　4.3 库存压力不大 汽车产销仍将回升

　　国家统计局数据显示，1-5月国内汽车产量累计同比增长10.1%至1282.6万辆，同期销量累计同比增长10.9%至1271.8万辆。伴随年中临近，国内汽车行业产销逐渐步入加速期。

　　下半年为汽车行业传统产销旺季，汽车生产有望自7月起迎来一轮持续增长趋势。

　　五、后市展望

　　下半年美国关税政策的实施在很大程度上影响货币政策走向。

　　基本面来看，海外矿石供应压力将继续存在，废铜供应持续紧张，冶炼厂检修增加。需求方面，线缆消费平稳，汽车产销继续回升，空调生产将在四季度再度开启。

　　综上，下半年铜价将有望震荡走强。

　　写作日期：2025年6月23日

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