特朗普关税政策反转再反转，对市场影响以一次性冲击为主

　　5月28日特朗普多项关税政策被美国国际贸易法院裁决叫停，涵盖4月2日以来对贸易伙伴加征10% “最低基准关税”及对特定国家加征对等关税和芬太尼关税，不包括2月对我国加征10%关税及对钢铁、铝、汽车及零部件征收的关税等。特朗普政府已就此提起上诉并申请暂停执行该裁决。第二天，美国联邦巡回上诉法院批准暂时搁置裁决，即目前关税政策维持不变。

　　从贸易裁定流程看，一方面，特朗普已向联邦上诉法院申请暂停执行该裁决并获得批准，下一步措施等下月初双方提交书面材料后决定，暂缓可能维持到等待上诉审理结果；另一方面，特朗普已上诉提交联邦上诉法院审理，预计上诉需要数月时间，上诉还可能进一步提交至最高法院审批，则耗时更长，若最高法院推翻裁决，则关税维持，若维持裁决，则该项关税撤回，但特朗普可启用122等其他条款加征关税。从特朗普首任任职期间及本人期以来法院对行政令发起的司法挑战情况看，获得实质性执行的裁决案例极其有限。

　　特朗普关税被裁决叫停至被暂时恢复仅时隔一日，体现了关税的反复以及美国政策的不确定性。资本市场表现为关税叫停带来的市场风险偏好回暖（利好权益市场，利空债券及黄金）以及美元指数在内的美元资产边际企稳，以及关税恢复后的风险偏好回落（权益市场回调，债券及黄金修复），关税反转交易无论从幅度还是持续时间都有所减弱和缩短，更多体现为情绪推动的短期行情。

　　关税冲击的上下界也已基本明晰，后续整体关税有望朝下降方向发展，但期间不断反复仍是大概率事件。考虑到部分大类资产价格已回到对等关税前水平，即使本次裁决顺利执行也不足以支持市场风险偏好持续大幅提振，后续关注中美基本面变化和中长线弱美元交易逻辑。

　　1-4月规模以上工业利润增速小幅提升受中下游利润率支撑

　　5月27日，国家统计局公布数据显示，1-4月规模以上工业企业利润增长1.4%，较前值提升0.6个百分点，当月利润同比增长3.0%，较3月份加快0.4个百分点。分量价看，量方面4月规模以上工业增加值同比增长6.1%，较前值回落1.6个百分点，收入方面规模以上工业企业营业收入同比增长3.2%，较前值回落1.3个百分点，价格方面4月PPI同比-2.7%继续低于前值。综合来看，4月量价齐跌，利润增长受利润率支撑。1-4月规模以上工业企业营业收入利润率回升符合季节性特征，但仍处2021年以来同期较低水平。

　　主要行业利润方面，上游石油和天然气开采业1-4月下降6.9%，煤炭开采和洗选业下降48.9%，石油煤炭及其他燃料加工业同比增亏，中游有色金属冶炼和压延加工业增长24.5%，黑色金属冶炼和压延加工业同比由亏转盈，非金属矿物制品业下降1.6%，化学原料和化学制品制造业下降4.4%，下游电气机械和器材制造业增长15.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长11.6%，汽车制造业下降5.1%。

　　1-4月工业产成品存货同比增速由前值4.2%回落至3.9%，考虑价格因素后的实际库存同比增速由前值6.7%小幅回落至6.6%，呈温和补库特征，而结合产成品存货周转天数同比上升、产品销售率低于去年同期看，需求不足导致工业企业整体仍处被动补库阶段。

　　人民币汇率进入被动升值通道，近期与美元指数走势差距边际收敛

　　4月初特朗普推出全面对等关税政策，全球贸易局势紧张，在全球秩序重构、美国政策高度不确定性、美国经济及债务担忧加剧等综合影响下，美元指数快速走弱，包括人民币汇率在内的非美货币进入被动升值通道。4月9日至5月6日，美元指数累计贬值3.58%，人民币对美元汇率累计升值1.63%，近期人民币汇率走势与美元指数带动跟随式特征更为明显，走势差距边际收敛，5月6日至5月28日，美元指数累计贬值0.13%，人民币对美元汇率累计升值0.85%。而从今年以来两者相对走势看，人民币仍有升值动力。

　　综合我国经济预期差相对优势收窄、中美利差倒挂走阔看，人民币升值与基本面短期有背离，为被动式升值的“补涨”，主要体现弱美元预期和全球资金再配置的影响。在我国经济稳中向好及资金再配置驱动下人民币存在中期升值动力。对资本市场的影响，通常当人民币处贬值通道时，人民币汇率企稳升值对股债市场形成利好，分别带来外资净流入及缓和货币政策外部掣肘，而当人民币处升值通道时，该短期利好提振作用没那么明显，不足以对行情趋势性方向形成单一驱动。继续关注全球资金再平衡带来对人民币汇率、国内股债的长期趋势性受益机会。

　　图1、特朗普关税政策近期脉络

　　来源：公开信息，广州期货研究中心

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