铜多因子模型归纳和梳理

　　摘要

　　铜作为兼具金融属性和工业属性的大宗商品，因受海内外宏观政策和产业供需情况的双重影响，价格波动剧烈，振幅宽，交易难度大。影响铜价格的宏观和微观因子浩如繁星，多空信号杂乱让交易者陷入茫然。我们尝试对这些数据进行归纳和梳理，赋予关键的影响因子合理的数值，构建简单的量化模型框架，后续导入机器学习，帮助我们更好的分析铜的多空逻辑和交易趋势。

　　第一章基本面指标归纳和梳理

　　在梳理影响铜价的基本面指标时，我们尽量选取日度或者周度频率的数据，帮助我们更好的追踪铜价的波动。首先判断铜交易的买入或者卖出点位，需要遵循一个定理，就是模糊的正确远大于精准的错误。贪婪和恐惧都是交易的毒药，正确的开仓时间和点位就成功了50%，无论是投机交易还是套期保值，都需要严格止盈和止损，测算出合适的盈亏比，带着计划去执行交易，凡事预则立，不预则废。

　　在铜价被严重高估的时候，不去追涨，在铜价超跌的时候不去杀跌，等待市场交易确定性出现，需要记住“君子藏器于身，待时而动”——空仓是最高级的攻击。

　　铜的交易多空指标，我将其赋值为(-3，3)，-3为最强利空，0为中性，3为最强利多。在宏观窗口期或者宏观信号倦怠期，基本面对铜价占据主导地位。供需的失衡可以从库存和现货升贴水中得到体现，我选用了以下的基本面指标作为依据。

　　1.铜价处于年度价格分位，利用2/8法则，当价格分位＞80%，警惕高位回落风险。当前铜价处于历史高分位区间，近十年的96%分位，2025年的62%分位，相较于年内高点回撤了5.94%，历史高点回撤了12.15%。长期来看有回调压力，但是年内估值尚且合理，赋予其中性0值。

　　2.COMEX—LME两市价差，当两市价差＞500美元/吨，触发跨市套利。两市价差一般为100-400美元/吨，在特朗普铜进口关税威胁后，两市价差飙升至1643美元/吨，近期回落明显，但较正常价差偏离，赋予其中性利多2。

　　3.电解铜现货基差，如果基差＞800元/吨，期铜被低估，受关税政策及冶炼减产影响，2025年Q1基差中枢上移至300-600元/吨，短期基差处于合理区间，赋予其中性0值。

　　4.LME铜现货升贴水，如果升水大于20美元/吨，预示现货紧张，当前LME铜库存持续去化，现货升水走高，赋予其弱利多1。

　　5.连三-连1月间价差，月间价差＞500元/吨，Back结构触发正套，当前月差已经较前期超千元的高位回落，赋予其弱利多1。

　　6.洋山铜溢价，当溢价＞50美元/吨，代表进口需求旺盛，市场交投积极，当前洋山铜溢价处于历史同期高位，赋予其弱利多1。

　　7.铜精矿加工费TC，如果TC＜0美元/吨，冶炼厂持续亏损，将会逐渐影响供应，但是国内冶炼厂大多为国有企业，年度计划和保就业目标为主，亏损不代表停工。因为铜精矿加工费持续下跌已经充分计价，边际下滑速度放缓，因此赋予其中利多2。

　　8.海内外铜矿罢工，停产，检修出现，引发铜精矿供应担忧。近期紫金刚果金卡莫拉铜矿停工，赋予其中利多2。

　　9.LME+COMEX铜库存，如果单日增仓或者减仓超3%，预示日度供需变化，或刺激短期卖盘或者买盘。当前LME库存持续转移至COMEX，整体库存下滑，赋予其弱利多1。

　　10.上期所仓单，需要对比交割月持仓和仓单是否相差悬殊，警惕触发软挤仓风险，但是上期所一般会干预。上期所库存如果周度增仓或者减仓超3%也需要注意。当前主力合约持仓远大于仓单，因此赋予其中利多2。

　　11.国内社会库存含保税，如果连续去库或者累库代表国内现货市场成交活跃度，刺激短期买盘和卖盘。当前国内库存虽然结束了连续10周的强去库周期，但是整体依旧处于历史同期偏低位置，赋予其弱利多1。

　　12.精废价差，如果价差＜1000元/吨，废铜的替代性不明显，反而刺激精铜消费。当前精废价差953元/吨，赋予其弱利多1。

　　13.需求方面，关注家电，电力，汽车，房地产，基建行业指数环比，SMM周度电解铜制杆开工率，SMM终端消费行业综合PMI。整体汽车和电解铜制杆表现突出，综合PMI大于50荣枯线，分别赋予其弱利多1。

　　根据归纳和梳理，我们发现当前铜供需的主要影响点在于供应而非需求，在总共20个基本面的指标中，整体指标落在中利多和弱利多两个区间，当前基本面指标的总得分18，在(-60，60)的总范围内，处于65%分位，对铜价下方有支撑。

　　上半年对基本面影响最大的变量来自特朗普关税，中美贸易摩擦势必会长期存在，关税谈判也大概率会一波三折，90天的缓冲期之后，抢出口也会透支后续月份的正常需求。

　　根据弘则咨询机构测算，美国“232”调查减少智利对华供铜约26.5万吨。我国铜以终端产品的形式出口美国约84万吨/年。如果按照加征50%关税的影响估算对美出口减量，相应减少我国铜消费约42万吨(84万吨*50%)。根据SMM数据，2024年美国对华出口废铜约43.9万金属吨，按照50%对等影响计算，减少国内废铜进口约43.9*0.5=21.95万吨。

　　美国对中国加征关税减少中国铜消费约42万吨，减少中国废铜供给约21.95万吨，仍旧造成了20.05万吨的需求损失。

　　而铜精矿TC的持续走低虽然已经充分计价，但是加工费拐点迟迟没有出现。由于海内外冶炼厂产能上量，持续高位释放，内卷严重，导致铜精矿端的紧张也暂时没有完全传导至电解铜供应端口。

　　根据vajra-lam数据，刚果(金)对华铜出口增加，预计扩大供应约20.5万吨。这样弥补了美国废铜进口的损失。而国内的新能源汽车和电力需求增速可观，对冲了美国需求的减量，整体而言，虽然2025年国内的电解铜供需仍然是紧平衡状态，但是全球铜精矿紧张和铜交易所库存失衡，基本面对铜价整体利多。

　　第二章宏观指标归纳和梳理

　　中美合计占全球GDP的43.2%，形成“双极主导+多极补充”的新秩序。4月，中美作为世界经济的两大火车头分道扬镳甚至迎头相撞，作为宏观对冲和地缘避险的黄金重新成为了市场的顶流，而代表经济和工业需求的铜急速下挫，金铜比飙升或许引发全球经济衰退担忧。

　　中国制造业和铜价的高度正相关，相关系数达到了0.7。中国占全球精炼铜消费的56%，制造业活动直接影响铜价。而美国制造业PMI和铜价相关性相对偏弱，但阶段性扰动显著。

　　我选取了以下表格中的宏观指标，宏观指标不同于基本面指标，其对铜价的影响更加复杂，在不同的场景和阶段对铜价的影响不同。

　　1.美元指数回落，铜上方压力减轻，赋予其弱利多1。

　　2.中国制造业和美国制造业均低于荣枯线，均赋予其弱利空-1。

　　3.原油价格环比回升，但整体处于历史低位区间，代表通胀水平，赋予其弱利多1。

　　4.黄金价格处于历史高位，黄金和铜长期正相关，赋予其弱利多1。

　　5.非农就业新增超预期，美国经济衰退担忧减弱但是削弱了美联储降息预期，并且关税战下我们对非农数据的真实性存疑，暂且赋予其弱利多1。

　　6.MSCI中国，发达，新兴市场指数，纳斯达克指数都是代表对应金融市场的市场情绪和经济表现，赋予MSCI中国指数弱利多1，纳斯达克指数弱利多1。

　　7.特朗普关税政策一波三折，不确定性较大，并对市场信心破坏明显，赋予其强利空-3。

　　8.国内信贷脉冲受房地产拖累，新增居民贷款不足，居民消费意愿疲软，但是LPR时隔10个月后首次调降，因此赋予其中性0值。

　　所有指标中重点讲解非农就业新增和美元指数两个数据，因为这两个数据对铜的影响相对比较复杂。

　　在短期如果非农数据强劲→美国经济预期乐观→工业需求增长→铜价上涨。比如美国非农新增就业17.7万人(超预期13.8万)，失业率稳定在4.2%，数据公布后LME铜价当日上涨1.6%，假期累计涨幅达2.64%。背后的逻辑支撑是就业市场韧性缓解衰退担忧，提振制造业和基建需求预期，利好铜消费。但是如果当非农数据引发激进加息预期或美元大幅走强时，表现超预期的非农新增数据反而可能压制铜价。非农超预期→美联储加息预期回升→美元升值→铜承压回落。

　　因此，我们需要观察美元指数与铜价同步性，如果非农数据强劲但美元下跌，表明市场更关注就业好转和经济软着陆，而没有推高加息预期，那么非农更多表现为利多。同时，将非农新增数据与美国ISM制造业PMI、中国制造业PMI，中国社融等数据交叉验证，如果非农强但是中国制造业PMI走弱，社融数据不佳，代表铜主要需求消费国的经济压力较大，铜价或面临回调压力。

　　此外，美元加息初期需要谨慎做空，美元降息末期需要谨慎做多，因为美元加息往往意味着经济过热，需求旺盛，铜反而在加息阶段上涨。而降息末期往往意味着经济走弱，需求萎靡，需要放水刺激，铜反而在降息阶段回落。美元和铜的关系具体可以参考前期《穿越周期的铜系列-美元周期》。

　　将宏观指标汇总，总计得分为1，在宏观指标区间范围(-36，36)中处于51.4%分位。

　　通过基本面指标和宏观指标对比可见，宏观和微观当前没有发生共振，基本面对铜价有支撑，但是宏观对铜价影响偏中性，而且特朗普关税政策的不确定性或进一步恶化其他宏观指标。将所有指标合计后得到总分19，在整体区间(-96，96)中处于59.9%分位，整体偏弱多。

　　结合6月月报《超级宏观月来临，铜震荡蓄势》的分析，我们建议6月守正出奇，前期多单止盈防守，短期铜需要回调来帮助产业链利润转移，同时警惕海外宏观风险溢出，可以等待回调后，寻找更高的安全边际和更好的开仓机会。

　　后续该多因子模型将在细化和完善后日度更新给大家，欢迎大家提出意见和建议，还望多多指教，感谢阅读！